期權(quán)在企業(yè)風(fēng)險管理中的應(yīng)用(下)

來源: 編輯： 2008/08/08 09:58:08　　字體：大小

　　2.金融期權(quán)隨著業(yè)務(wù)發(fā)展，K公司決定進(jìn)行擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模。

　　可轉(zhuǎn)換債券。K公司需要籌集一筆資金，為了減輕財務(wù)壓力，決定發(fā)行可轉(zhuǎn)股債券50萬張，面值100元，共計5000萬元。由于包含了在一定期限內(nèi)可以選擇是否轉(zhuǎn)換為公司股票的權(quán)利，相當(dāng)于附帶出售了看漲期權(quán)，發(fā)行價格略高。當(dāng)公司股票價格上升時，債券的持有者可履行轉(zhuǎn)換權(quán)利而獲得更大利益，公司也可以減少債券利息的財務(wù)費(fèi)用，轉(zhuǎn)換并不是一種義務(wù)，因此可以看作有價值的單向期權(quán)權(quán)利。

　　股票期權(quán)。又經(jīng)營了一段時間，K公司決定在某些其它的企業(yè)參股，以增強(qiáng)資本的多元化與穩(wěn)定性。在計劃選購股票的期間，花費(fèi)一定的期權(quán)費(fèi)購買了某公司的股票期權(quán)，可以在3個月后用銷售收入以執(zhí)行價格購買股票，若是銷售沒有預(yù)算得這么順利，也可以轉(zhuǎn)賣這份期權(quán)。

　　匯率期權(quán)。K還公司打算將部分生產(chǎn)的產(chǎn)成品銷售到國外，在國際貿(mào)易中，為了方便購貨商，以爭取市場份額，決定用外國貨幣對產(chǎn)品進(jìn)行標(biāo)價，計劃1年可以得到銷售收入1200萬外幣，但都是通過應(yīng)收賬款，基本要到年底，銀行賬戶才能收到貨幣。近期外國貨幣和本國貨幣的匯率在8.00上下浮動，K公司認(rèn)為，匯率雖然變動幅度不如股票這樣大，但是頻率很高，而且貨幣數(shù)量多，如果收回資金的時候，本國貨幣升值，則會使預(yù)計的營業(yè)收入下降，將影響公司年度利潤，但是如果用遠(yuǎn)期套期保值，在本國貨幣貶值的時候?qū)o法得到好處，用貨幣市場進(jìn)行套期保值也不一定能實現(xiàn)目標(biāo)。貨幣期權(quán)一般費(fèi)用較低，公司考慮了對成本―效益的評估之后，買入貨幣賣出期權(quán)，該期權(quán)可以對未來的貨幣收入套期保值。賣出期權(quán)的執(zhí)行價格為8.00，每單位期權(quán)費(fèi)為0.05本國貨幣。到期日匯率為7.80，可以履行期權(quán)合約，核算已付期權(quán)費(fèi)后，獲得9540萬元本國貨幣，到期日匯率為8.20，可以直接進(jìn)行市價兌換，核算已付期權(quán)費(fèi)后，獲得9780萬元本國貨幣。期權(quán)套期保值使企業(yè)避免了匯率波動的不利風(fēng)險，又保留了有利的收益機(jī)會。

　　套期投機(jī)。企業(yè)有時候還會遇到一些投資機(jī)會，因為自身經(jīng)營的便利，對某些標(biāo)的物的價格變動情勢有較為準(zhǔn)確的預(yù)測，但是K公司又不愿意因此占用大量的資金，此時可以利用期權(quán)的杠桿效應(yīng)，同時在必要的時候進(jìn)行反向交易，利用執(zhí)行價格高低，期限長短的差異，做有保護(hù)的期權(quán)買賣，以較小的成本取得較大的收益機(jī)會。

　　（五）期權(quán)與社會效益分析

　　K公司采用期權(quán)風(fēng)險管理策略后，總體控制水平有了提高，上級對生產(chǎn)管理和財務(wù)管理等部門進(jìn)行了褒獎，并希望他們就此整理資料報告，作為公司發(fā)展的文獻(xiàn)。

　　報告編寫小組除了對公司的業(yè)績進(jìn)行了記錄，還研究了期權(quán)對社會發(fā)展的效益和作用，以此幫助公司在社會上穩(wěn)固良好形象。通過他們對現(xiàn)有理論的調(diào)查和討論，有以下一些結(jié)論。

　　1.期權(quán)與博弈

　　王一佳所發(fā)表的《金融衍生產(chǎn)品與風(fēng)險管理》中說：“金融衍生產(chǎn)品具有規(guī)避和轉(zhuǎn)移風(fēng)險功能，可將風(fēng)險由承受能力較弱的個體轉(zhuǎn)移至承受能力較強(qiáng)的個體，將金融風(fēng)險對承受力較弱企業(yè)的強(qiáng)大沖擊，轉(zhuǎn)化為對承受力較強(qiáng)的企業(yè)或投機(jī)者的較小或適當(dāng)沖擊，有的甚至轉(zhuǎn)化為投機(jī)者的盈利機(jī)會，強(qiáng)化了金融體系的整體抗風(fēng)險能力，增加了金融體系的穩(wěn)健性?！盵王一佳　《金融衍生產(chǎn)品與風(fēng)險管理》　鄭州商品交易所]曾經(jīng)有句話形容賭博像兩個瓶子中的水倒來倒去，越倒越少，最后哪個瓶子中都不會剩下。和其它金融衍生產(chǎn)品一樣，期權(quán)也是零和游戲，甚至可以說是負(fù)和游戲，不能否認(rèn)這與賭博有相似之處。那么，期權(quán)市場是不是賭場？

　　期權(quán)是大多建立在標(biāo)的物的價格波動上，上升或下降都是可能性，沒有人會參與一場未來被確定的期權(quán)交易，因此，有人將期權(quán)市場和賭場相比，當(dāng)合約被買賣時，期權(quán)費(fèi)從多頭手中轉(zhuǎn)移給空頭，當(dāng)期權(quán)多頭行使權(quán)利時，為所得收益是或節(jié)約成本而高興，其實這些交易差價是由期權(quán)空頭來擔(dān)負(fù)，錢來源于交易者，最終的歸屬也同樣，不是多頭的就是空頭的，交易需要的手續(xù)費(fèi)則類似賭場抽取的所謂管理費(fèi)，對期權(quán)交易的雙方來說，成為負(fù)和游戲。

　　因此，零和只是體現(xiàn)在賬面上的資金轉(zhuǎn)移，是現(xiàn)金的絕對價值，但是無法體現(xiàn)潛在效果。如同財政的收入再分配，同樣的物資對于各人的邊際效用有差異，不同的企業(yè)，乃至企業(yè)不同層次的管理者，對風(fēng)險的態(tài)度不同，例如公司股東看中利潤最大化而經(jīng)理更需要考慮風(fēng)險規(guī)避。理想化的期權(quán)交易中，風(fēng)險偏好低的一方買入期權(quán)，以避免價格波動帶來損失的可能性，而風(fēng)險偏好高的一方賣出期權(quán)，獲得的期權(quán)費(fèi)就是風(fēng)險回報，應(yīng)與風(fēng)險收益率相匹配。

　　2.期權(quán)與分配

　　類似帕累托改進(jìn)，一定程度的收入再分配可以提高社會總體福利水平，因此，如果不同企業(yè)之間的風(fēng)險偏好可以量化，進(jìn)行比較和加總，進(jìn)行風(fēng)險轉(zhuǎn)移后，使一些人的風(fēng)險變小了，另一些人的風(fēng)險變大了，只要風(fēng)險變小的人所增加的效用大于風(fēng)險變大的人所減少的效用，就可以認(rèn)為，合理的風(fēng)險轉(zhuǎn)移也可以使社會總體抗風(fēng)險能立提高，使社會經(jīng)濟(jì)更為穩(wěn)定。

　　期權(quán)的多頭，大多數(shù)是以風(fēng)險規(guī)避的目的而參與期權(quán)交易。期權(quán)的空頭，從收益曲線上來看，是要承擔(dān)風(fēng)險的。但是如果期權(quán)空頭手中持有一份標(biāo)的物，例如股票，此時他賣出一份看漲期權(quán)，若期權(quán)到期日股價無限上升，也可以用所持股票充銷，即為有保護(hù)的看漲期權(quán)，如果多頭無法在現(xiàn)期持有股票，有無法用期權(quán)來限制遠(yuǎn)期的股票價格，則風(fēng)險是完全的。出售看跌股票期權(quán)的空頭，由于股價不可能為負(fù)，理論上最多付出購買已經(jīng)確定的執(zhí)行價格的股票的貨幣，而且已經(jīng)得到期權(quán)費(fèi)，交易之后手中的股票還會有上漲的可能。

　　期權(quán)是社會上的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品，在別的國家，出現(xiàn)了政府對該產(chǎn)品的使用。“美國政府于1993年開始鼓勵農(nóng)場主參與政府農(nóng)業(yè)期權(quán)交易試點。具體做法是：美國農(nóng)業(yè)部確定部分小麥、玉米和大豆的生產(chǎn)者自行選購相當(dāng)于保護(hù)價格水平的看跌期權(quán)，政府代為支付購買期權(quán)合約的權(quán)利金和交易手續(xù)費(fèi)。從1993年開始，美國農(nóng)業(yè)部鼓勵伊利諾斯州、俄亥俄州和印第安州的部分農(nóng)場主進(jìn)入芝加哥期貨交易所期權(quán)市場購買玉米、大豆和小麥的看跌期權(quán)，以維持這些農(nóng)產(chǎn)品的價格水平，從而替代政府的農(nóng)業(yè)支持政策。根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部統(tǒng)計，1993年農(nóng)場主參與期權(quán)交易的數(shù)量為956家，1994年為1285家，1996年達(dá)到1569家，呈明顯上升態(tài)勢?！盵《衍生品市場的風(fēng)險管理功能案例》期貨日報［張輝王愛華馬衛(wèi)鋒］]這個事例說明了美國政府對期權(quán)避險的重視程度，就結(jié)果而言，不僅對農(nóng)業(yè)市場進(jìn)行了風(fēng)險規(guī)范，也對期權(quán)市場發(fā)展起了積極推動。

　　但是大多數(shù)時候期權(quán)不是像福利經(jīng)濟(jì)學(xué)一樣，由政府實行再分配，而是由市場提供。根據(jù)科斯定理，只要產(chǎn)權(quán)有明確的歸屬，市場機(jī)制就能有效地運(yùn)行，政府對外部效應(yīng)問題就沒有干涉的必要，即外部效應(yīng)內(nèi)部化。那么在期權(quán)交易日，而不是期權(quán)到期日，如果企業(yè)可以使他們面臨的風(fēng)險等同于一定的資金，就可以自由交易，每個企業(yè)都可以根據(jù)需要進(jìn)行自我調(diào)節(jié)，對企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的控制更強(qiáng)，調(diào)配性能更好。

　　3.期權(quán)交易的策略

　　那么對于不甚了解期權(quán)產(chǎn)品的小企業(yè)來說，如何進(jìn)行交易呢？下文將以市場經(jīng)驗為基礎(chǔ)，介紹幾種主流的戰(zhàn)術(shù)戰(zhàn)略，以為參考。

　?。?）長線與短線期權(quán)的操作戰(zhàn)略

　　類似股票。一種是長線，主要是看準(zhǔn)未來走勢是升還是降，目的往往是規(guī)避風(fēng)險，管理者可以對買入后的期權(quán)放任自由，臨近到期日才決定是否履行合約，至于中間價格如何上上下下都不會下很多精力，較適合歐式期權(quán)。另一種是短線，投資型，以博利為目的，著重于注意市場的走向和細(xì)小變量，一旦有機(jī)會利用差價得利就會進(jìn)行交易和反向交易，現(xiàn)金入庫再說，適用于執(zhí)行期限長而自由的美式期權(quán)。

　　特別是后者，大量交易的戰(zhàn)術(shù)，每一手交易，不僅要考慮眼前的發(fā)展，還要有至少兩三步的變動，要有下棋的謀略，隨時準(zhǔn)備隨機(jī)應(yīng)變，在未來到來之前就需要考慮完善，價格上升應(yīng)該做什么，價格下降又應(yīng)該做什么，買入還是賣出，一旦超過自己的承受能力，又要用何種對策來挽回，盡量減少漏洞。

　?。?）期權(quán)的定價

　　也有一些期權(quán)的操作者，根據(jù)目前已有的計算公式，得出期權(quán)合約“應(yīng)有的”價格，因為市場是受到供求關(guān)系影響的，人總是有非理性的因素，因此期權(quán)的市場價格也會有與“計算價格”不符合的情況，然后他們認(rèn)為，通過買賣這些合約，就可以從中獲利。

　　期權(quán)是風(fēng)險產(chǎn)品。期權(quán)等金融衍生產(chǎn)品也應(yīng)該與用K線圖、燭圖分析法、波浪理論或道氏理論來分析股票走勢一樣精密計算。著名的物理學(xué)混沌理論中提到：一只蝴蝶在某地輕輕扇動翅膀，世界的天氣就會有變化。所以有人將一理論用于期權(quán)定價上：任何因素都對期權(quán)的價格的走向產(chǎn)生影響，造成非線形方程式的圖形。

　　而正因為如此多的影響因素，不確定的未來會使期權(quán)價格走一條更加非公式化的軌跡。“在傳統(tǒng)的統(tǒng)計學(xué)中，風(fēng)險和中值的標(biāo)準(zhǔn)軌跡一樣輪廓清晰。在某種程度，這個基礎(chǔ)的概念影響了決定制作者的理性，包括投資者。決定制作者傾向于忽略風(fēng)險在本質(zhì)上總是個人的概念，而這卻使他們的決定風(fēng)險更大。不同的人（和公司）在特定場合對風(fēng)險進(jìn)行估價不同的事實不需要一個解釋說明。不對你自己的能力進(jìn)行精確的估價，人就不可能達(dá)到成功，盡管你對外部的目標(biāo)掌握了正確的信息?！盵 Options – Trading Strategy And Risk Management?。跾IMON VINE］]企業(yè)管理者的個人因素，往往會起很大的作用。但是作為對整個企業(yè)的財務(wù)進(jìn)行管理的人，并不意味著單憑“拍腦袋”解決問題，而是以企業(yè)為己所駐地，了解自己，了解市場。

　　3.期權(quán)與公平交易

　　有的研究認(rèn)為，期權(quán)的買方和賣方權(quán)利義務(wù)不對等，會導(dǎo)致雙方的風(fēng)險和收益不對等，從期權(quán)交易來看，總體上對賣方不利，他們只獲得了有限的期權(quán)費(fèi)卻有很大的風(fēng)險，這與買方的成本有限獲利無限恰好相反。那么，期權(quán)是不是一場不公平交易的陷阱？

　　從風(fēng)險管理的角度來說，付出有限成本得到高額保障的杠桿，購買期權(quán)有保險的作用，但是又不同于保險。保險是優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品，原理基于大數(shù)法則，使偶然的事件以必然的幾率發(fā)生，要防止逆向選擇，所以必須盡可能擴(kuò)大同類危險單位數(shù)量，因此有部分保險由政府強(qiáng)制消費(fèi)。保險購買的份數(shù)越多，受到賠償?shù)慕痤~也倍增，期權(quán)是自愿購買，期權(quán)并不能把風(fēng)險總整體上降低，但是可以把風(fēng)險轉(zhuǎn)移，可以通過標(biāo)的數(shù)量來確定轉(zhuǎn)移的程度。期權(quán)合約的空頭對期權(quán)合約的多頭所要轉(zhuǎn)移的風(fēng)險進(jìn)行評估，并根據(jù)市場取得一個期望值。期權(quán)的權(quán)利與義務(wù)不對等，是建立在期權(quán)要產(chǎn)生一項標(biāo)的物交易的基礎(chǔ)上，保險把持有的資產(chǎn)全部作為一個整體進(jìn)行風(fēng)險均衡分配，期權(quán)把風(fēng)險從交易的一方轉(zhuǎn)移到另一方，無論是否對沖平倉，在單項期權(quán)交易中，風(fēng)險仍然是針對交易過程的。保險可以通過再保險使風(fēng)險可控性更強(qiáng)，承受的幾率穩(wěn)定，期權(quán)可以通過反向交易來對沖平倉，同樣具有隨機(jī)應(yīng)變能力。

　　以國際貿(mào)易的角度來看待，交易結(jié)果是雙贏的，否則交易就沒有必要，因為從中無法得到利益的一方會拒絕參與。和國際貿(mào)易中的兩國生產(chǎn)力相應(yīng)，由于每個企業(yè)對風(fēng)險的承受能力不同，例如存在風(fēng)險的資金量和總的資本比例不同，交易的金額可能使小企業(yè)破產(chǎn)，但是對較大的企業(yè)只不過像一筆沒多少影響的費(fèi)用，這是大企業(yè)對風(fēng)險的絕對優(yōu)勢，若看漲期權(quán)空頭已經(jīng)持有標(biāo)的物或看跌期權(quán)的空頭計劃購買標(biāo)的物，則他們對風(fēng)險就具有比較優(yōu)勢，通過交易，消費(fèi)者剩余和生產(chǎn)者剩余的總和將增加。　　國際貿(mào)易中的里昂惕夫之謎，作為世界上資本最充裕的國家，美國出口的是勞動密集型產(chǎn)品，進(jìn)口的是資本密集型產(chǎn)品，與要素稟賦理論相違背。期權(quán)中也存在類似的情況，那就是投機(jī)者，利用期權(quán)的以小博大，并不是為了有效規(guī)避風(fēng)險而購買期權(quán)。里昂惕夫之謎的其中一種解釋是“需求偏好差異說”，假設(shè)美國國民喜歡消費(fèi)資本密集型產(chǎn)品，在期權(quán)中，“風(fēng)險偏好差異”使投機(jī)交易也得以存在，從主觀的角度來看，就是為了規(guī)避風(fēng)險損失和為了尋求風(fēng)險報酬的區(qū)別。

　　期權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險的本質(zhì)就是，眾多對風(fēng)險有不同程度偏好的企業(yè)，把遠(yuǎn)期交易所含的風(fēng)險放在一個大籃子里，并綁定了一定的期權(quán)費(fèi)，然后各取所需，在市場機(jī)制下實現(xiàn)自由競爭的期權(quán)價格和風(fēng)險再分配，最終達(dá)到互惠互利的目的。采用期權(quán)進(jìn)行股權(quán)激勵，還可以對人事管理有所幫助，使員工或者經(jīng)理等人通過持股，對公司產(chǎn)生熱愛和負(fù)責(zé)的積極態(tài)度。

　　K公司不僅可以用期權(quán)管理風(fēng)險，同時也對期權(quán)發(fā)展和社會和諧產(chǎn)生了外部效益。得到這樣的結(jié)論，公司上級很滿意，表示會繼續(xù)發(fā)展，向投資者向社會都交一份滿意的答卷。

　　四、期權(quán)的局限和誤區(qū)

　　（一）中國的政策市期權(quán)附屬于標(biāo)的物而存在，同時受到標(biāo)的物的限制，期權(quán)合約的標(biāo)的物價格如何變動，將密切影響期權(quán)。

　　在中國，有時候，股票市場被稱為政策市，而不是自由市，往往高層領(lǐng)導(dǎo)的幾句話就比千百萬股民的資金運(yùn)作更能改變股市的動態(tài)。房地產(chǎn)也是，炒得過熱了，新規(guī)定就發(fā)放下來，一個不夠再壓一個，雖然不是用政府定價，至少也能從多方面限制交易，搞得很多人看著買到的房產(chǎn)貶值，和拿個燙手山芋似的。價格是市場的，政策是國家的，看得見的手來對有利和不利的規(guī)則開門關(guān)門，牽動了多少人的心。宏觀調(diào)控過度，就是以保護(hù)之名扼殺了市場的自然發(fā)展，園丁是需要的，對植物進(jìn)行扶正，那也得固定著一天一天長啊，手起刀落，哪處的枝條就給砍斷了幾根，哪邊的樹葉就給剪掉了大片，園丁看看花壇，滿意了，可被破壞的枝葉那個痛吶，在市場里虧了錢的投資者們又怎能不心疼。

　　有人說，只要中國還是政策市，期權(quán)就進(jìn)不來?，F(xiàn)在如果股市低迷，政府就會給予政策，允許投資的范圍增大等，從輿論上支持，通過種種方法使股價回升。但是當(dāng)存在期權(quán)市場，股價上升對那些看跌的人來說就顯得不公平。期權(quán)的杠桿性又?jǐn)U大了這種效果，使得期權(quán)對投資者的風(fēng)險性變高，吸引力減少，從而變得蕭條。部分期權(quán)的購買是有限費(fèi)用無限回報，是一條開放的上升曲線，但是在政策市的干預(yù)下，無限收益也會有上限，與利用期權(quán)定價模型而計算出的期權(quán)價格就會有一個差異，使期權(quán)產(chǎn)品更為復(fù)雜化。因此，政策宏觀調(diào)控從一定程度上限制了期權(quán)市場的發(fā)展。

　?。ǘ┎灰嗣钠跈?quán)毫無疑問，期權(quán)有諸多優(yōu)點，可以從整體提高抗風(fēng)險的效果，但是期權(quán)終究不是保險。期權(quán)交易只要還是個市場，就會有投機(jī)者，也許會使最終結(jié)果與防范風(fēng)險的目的不符合，只是這并不能說是市場的漏洞或缺陷，因為社會需要有這樣的機(jī)會提供給樂于冒險的人。重要的是，作為企業(yè)的管理者，應(yīng)該明確自己要利用期權(quán)來做什么，是為了規(guī)避風(fēng)險，還是作為投資，而不應(yīng)該在期權(quán)的浪潮里迷失方向，產(chǎn)生賭徒心理，使企業(yè)的資產(chǎn)無意義的損失。

　　五、結(jié)論

　　古人云，凡事預(yù)則立，不預(yù)則廢。綜合本文所述，期權(quán)有杠桿性、投機(jī)性、高風(fēng)險性、虛擬性和復(fù)雜性，對外來的正確預(yù)期可以得到回報。

　　期貨市場在發(fā)展初期無疑會遇到很多障礙，因為對不了解的人來說，虧損的可能性比贏利更大，會造成廣大企業(yè)的管理者產(chǎn)生畏懼和退縮，為了減少阻礙，需要將期權(quán)的知識推廣，使企業(yè)融洽地接受新事物。為了改進(jìn)諸多不利，從本質(zhì)來看，應(yīng)盡快針對中國國情建立完善的金融法律，采用合理制度來防范信用風(fēng)險，因為期權(quán)在編制報表的時候作為股權(quán)還是債務(wù)的界定難以明確，在稅收方面，要注意打擊利用金融衍生產(chǎn)品避稅的行為，在公司上市方面，要防止企業(yè)利用期權(quán)來夸大利潤，盡可能減少漏洞。

　　發(fā)展期權(quán)市場可以提高社會風(fēng)險效益，發(fā)展期權(quán)市場可以增加金融體系的多樣性，還會有利于國家與國家之間的貿(mào)易和交往，增強(qiáng)綜合國力。吸取國際已有的經(jīng)驗和理論精華，經(jīng)過本土化的再加工，開啟期權(quán)市場的大門，將是中國未來發(fā)展中里程碑式的一步。

　　資源來源：

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