日前，溫總理對(duì)“港股直通車”發(fā)表了明確看法，闡述了他的四點(diǎn)擔(dān)憂。這是最高決策層自8月20日國(guó)家外匯管理局公布《開(kāi)展境內(nèi)個(gè)人直接投資境外證券市場(chǎng)試點(diǎn)方案》以來(lái)，首次對(duì)“港股直通車”發(fā)表意見(jiàn)。該消息一公布，立即引起香港股票市場(chǎng)大幅波動(dòng)，負(fù)面評(píng)論接踵而至。雖然市場(chǎng)短期波動(dòng)劇烈，但暫緩“港股直通車”對(duì)內(nèi)地及香港市場(chǎng)都有好處，是明智的選擇。
政府實(shí)施“港股直通車”的目的非常明確，就是為了緩解中國(guó)外匯儲(chǔ)備壓力。但在當(dāng)前金融環(huán)境下，開(kāi)通“港股直通車”風(fēng)險(xiǎn)非常大，不僅難以達(dá)到預(yù)期目的，還有可能導(dǎo)致更多的熱錢流入，增加人民幣升值壓力。
“港股直通車”難以緩解外匯壓力
從目前形勢(shì)看，人民幣升值壓力不僅來(lái)自貿(mào)易順差，熱錢流入也是非常重要的原因。我國(guó)資本項(xiàng)目依然是管制的，這些熱錢只能通過(guò)地下渠道，或借助貿(mào)易渠道進(jìn)入中國(guó)。同樣，這些資金如果要流出境外，也只能通過(guò)地下渠道。
對(duì)國(guó)際熱錢而言，退出比進(jìn)入更關(guān)鍵。不管地下渠道如何發(fā)達(dá)，只要中國(guó)的資本項(xiàng)目沒(méi)有放開(kāi)，從法律上來(lái)講，這些行為都是非法的，法律的約束和威懾會(huì)對(duì)國(guó)際熱錢起一定作用。但如果此時(shí)我們給資本流出開(kāi)一個(gè)口子，允許資本自由流出境內(nèi)，約束和威懾就會(huì)立即降低效用，國(guó)際熱錢將會(huì)更加肆無(wú)忌憚，短期內(nèi)必將有更大規(guī)模的熱錢流入。
類似的例子曾經(jīng)在二十年前的臺(tái)灣發(fā)生過(guò)。新臺(tái)幣從1985年開(kāi)始升值，當(dāng)時(shí)，臺(tái)灣當(dāng)局采取漸進(jìn)式升值策略，導(dǎo)致境外熱錢赴臺(tái)投機(jī)，臺(tái)灣外匯儲(chǔ)備迅猛增長(zhǎng)，貨幣供應(yīng)量居高不下，島內(nèi)股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)異�；钴S。1987年，為了緩和資金流入壓力，臺(tái)灣當(dāng)局放松資本流出限制，結(jié)果卻事與愿違，政策導(dǎo)致了更大規(guī)模的熱錢流入。
從金融理論上說(shuō)，這不是什么新的發(fā)現(xiàn)。有關(guān)匯率的著名“蒙代爾三角”告訴我們，一個(gè)國(guó)家或地區(qū)在獨(dú)立貨幣政策、固定匯率和資本自由流動(dòng)三者之間，只能任選其二，三者不能共存。這意味著，選擇獨(dú)立貨幣政策和資本自由流動(dòng)之后，就必須放棄固定匯率。換言之，要獲得獨(dú)立的貨幣政策和資本自由流動(dòng)，必須以市場(chǎng)化的利率形成機(jī)制作為基本保障。如果在固定匯率制度下放開(kāi)資本項(xiàng)目管制，必然使貨幣政策獨(dú)立性受到挑戰(zhàn)。1987年臺(tái)灣放開(kāi)資本項(xiàng)目管制后，熱錢大規(guī)模涌入就是貨幣政策獨(dú)立性受到挑戰(zhàn)的具體表現(xiàn)。
這也是中國(guó)放開(kāi)資本管制與匯率市場(chǎng)化改革之間的先后順序與平衡問(wèn)題。就目前的中國(guó)而言，人民幣兌美元的匯率每日僅允許0.5%的波幅，這是典型的“有管理的浮動(dòng)匯率制度”，也意味著，中國(guó)仍可以被看做一個(gè)以固定匯率為主的國(guó)家。在這種匯率機(jī)制下，中國(guó)需要進(jìn)行資本管制，來(lái)獲取更大程度的貨幣政策獨(dú)立性。如果此時(shí)貿(mào)然放開(kāi)資本項(xiàng)目管制，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)陡然增加，很可能重蹈臺(tái)灣覆轍。
控制熱錢流入的政策建議
要控制熱錢流入，應(yīng)該分析其動(dòng)機(jī)。熱錢流入我國(guó)的主要目的不是賭人民幣匯率大幅升值，而是賭資產(chǎn)價(jià)格大幅上漲。只要每年將匯率升值的速度控制在10%以內(nèi)，熱錢對(duì)此便不會(huì)有太大興趣。因?yàn)槟切┵Y金的機(jī)會(huì)成本至少在5%左右（美國(guó)國(guó)債收益率），加上我國(guó)資本項(xiàng)目管制的制度性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，僅僅投機(jī)人民幣匯率是不存在暴利的。因此，熱錢大規(guī)模流入的主要目的是在股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)獲取暴利。只要我們控制住這兩個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格，國(guó)際熱錢進(jìn)入中國(guó)的興趣就會(huì)消減。
當(dāng)前，美國(guó)出現(xiàn)次級(jí)按揭貸款危機(jī)，國(guó)際熱錢收緊，此時(shí)是控制我國(guó)股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)價(jià)格的有利時(shí)機(jī)，政府應(yīng)該當(dāng)機(jī)立斷出臺(tái)政策，控制這兩個(gè)市場(chǎng)的上漲趨勢(shì)。
在兩個(gè)市場(chǎng)中，股票市場(chǎng)更為關(guān)鍵。當(dāng)前，導(dǎo)致股票價(jià)格不斷上漲的最直接原因是，基金利用資金優(yōu)勢(shì)不斷推高股價(jià)。自2006年以來(lái)，股票市場(chǎng)形成了這樣的循環(huán)：“基金收益高→老百姓將儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)換成基金→基金利用不斷增加的資金推高股價(jià)→基金收益迅速增加”。
要控制當(dāng)前股價(jià)，核心問(wèn)題是要控制基金行為，加強(qiáng)對(duì)基金經(jīng)理的行為約束。基金的優(yōu)勢(shì)是“專家理財(cái)”，但目前基金經(jīng)理卻不惜通過(guò)虛假宣傳和操縱股價(jià)的方式，達(dá)到增加基金規(guī)模的目的。例如，有些基金投資股票時(shí)的換手非常頻繁，平均持倉(cāng)時(shí)間不到一個(gè)月，根本不是理性投資。從表面看，這些基金的收益一直增長(zhǎng)很快，但它們的行為給市場(chǎng)穩(wěn)定和健康發(fā)展留下了隱患。
在市場(chǎng)明顯高估的時(shí)候，應(yīng)該讓基金的申購(gòu)窗口暫時(shí)關(guān)閉，只將贖回窗口開(kāi)放。這符合國(guó)際慣例，也是對(duì)投資者負(fù)責(zé)的態(tài)度，是“專家理財(cái)”的題中應(yīng)有之義。
“港股直通車”可能套牢境內(nèi)資金
2001年，國(guó)內(nèi)向個(gè)人投資者開(kāi)放B股市場(chǎng)，曾導(dǎo)致該市場(chǎng)在短短3個(gè)月內(nèi)暴漲200%，但個(gè)人投資者一入場(chǎng)，B股則大挫50%.目前，A、H股票價(jià)差恰與當(dāng)年A、B股情形相似，也有可能成為內(nèi)地投資者的“陷阱”。內(nèi)地資金蜂擁至香港市場(chǎng)，國(guó)際投資者卻高位離場(chǎng)，將后來(lái)者套牢。H股自8月20日以來(lái)，已經(jīng)大幅飆升60%多，如果“港股直通車”很快實(shí)施，大幅炒高的H股也許將套牢境內(nèi)投資者。
溫家寶總理對(duì)“港股直通車”的四點(diǎn)擔(dān)憂一旦落實(shí)“港股直通車”，就表示容許部分內(nèi)地資本自由流通，就需要有相關(guān)的法律加以監(jiān)管，“因?yàn)橄愀圪Y本市場(chǎng)是開(kāi)放的，但是中國(guó)內(nèi)地資本市場(chǎng)的全流動(dòng)，還需要相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間，因此，必須有相應(yīng)法律、法規(guī)監(jiān)管，否則將引起中國(guó)內(nèi)地資本市場(chǎng)大的波動(dòng)，這會(huì)給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)不良影響�！�
要考慮對(duì)香港股市的影響。現(xiàn)在內(nèi)地儲(chǔ)蓄率高，資金過(guò)剩，“當(dāng)大量資金融入香港市場(chǎng)，會(huì)對(duì)香港股市產(chǎn)生什么影響，需要作科學(xué)判斷和分析”，不僅要解決中國(guó)內(nèi)地股市出現(xiàn)的問(wèn)題，要必須保護(hù)香港資本市場(chǎng)和股市的穩(wěn)定。
需要對(duì)股民進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)教育。“許多股民對(duì)內(nèi)地市場(chǎng)還了解得不是十分清楚，對(duì)香港股市了解就更有差距，因此，要對(duì)他們進(jìn)行介紹，使他們對(duì)資本投入香港市場(chǎng)有個(gè)全面的認(rèn)識(shí)和正確的判斷，以便自己保護(hù)自己�！�
“要聽(tīng)取各方意見(jiàn)，包括有關(guān)香港金融當(dāng)局意見(jiàn)，以免作出決策時(shí)出現(xiàn)偏差�！�
