2014年中級(jí)經(jīng)濟(jì)師考試金融專(zhuān)業(yè)精講：證券發(fā)行與承銷(xiāo)業(yè)務(wù)

2014年中級(jí)經(jīng)濟(jì)師考試備考開(kāi)始啦，網(wǎng)校經(jīng)濟(jì)師頻道特別整理了中級(jí)經(jīng)濟(jì)師考試金融專(zhuān)業(yè)教材的重點(diǎn)考點(diǎn)，希望提前掌握，以備迎接2014年中級(jí)經(jīng)濟(jì)師考試！

　　二、證券發(fā)行與承銷(xiāo)業(yè)務(wù)

　　(一)證券發(fā)行承銷(xiāo)的概念

　　1.證券發(fā)行承銷(xiāo)的含義

　　證券發(fā)行與承銷(xiāo)——最本源、最基礎(chǔ)的業(yè)務(wù)活動(dòng)，又稱(chēng)證券一級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)。

　　證券發(fā)行是指商業(yè)組織或政府組織為籌集資金按照法律規(guī)定的條件和程序，向社會(huì)投資人出售有價(jià)證券的行為。

　　證券承銷(xiāo)是指在證券發(fā)行過(guò)程中，投資銀行按照協(xié)議幫助發(fā)行人對(duì)所發(fā)行的證券進(jìn)行定價(jià)和銷(xiāo)售的活動(dòng)。

　　【例題·單選題】(2011年試題)

　　當(dāng)投資銀行幫助基金發(fā)行人向投資者發(fā)售收益憑證時(shí)，投資銀行在基金運(yùn)行中承擔(dān)基金的(　)角色。

　　A.發(fā)起人

　　B.管理者

　　C.托管人

　　D.承銷(xiāo)人

　　『正確答案』D

　　『答案解析』本題考查考生對(duì)證券承銷(xiāo)的理解。證券承銷(xiāo)是指在證券發(fā)行過(guò)程中，投資銀行按照協(xié)議幫助發(fā)行人推銷(xiāo)其發(fā)行的有價(jià)證券的活動(dòng)。

　　2.證券承銷(xiāo)的方式

　　包銷(xiāo)、盡力推銷(xiāo)(代銷(xiāo))、余額包銷(xiāo)。

　　我國(guó)證券公司承銷(xiāo)證券，應(yīng)當(dāng)依照《中華人民共和國(guó)證券法》的規(guī)定采用包銷(xiāo)或者代銷(xiāo)方式。

　　(1)包銷(xiāo)：承銷(xiāo)商承擔(dān)證券銷(xiāo)售和價(jià)格的全部風(fēng)險(xiǎn)。

　　(2)盡力推銷(xiāo)(代銷(xiāo))：承銷(xiāo)商不承擔(dān)發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)。此方式下，投資銀行與發(fā)行人之間是代理關(guān)系，投資銀行只收取手續(xù)費(fèi)。

　　(3)余額包銷(xiāo)：通常發(fā)生在股東行使其優(yōu)先認(rèn)股權(quán)時(shí)。

　　3.首次公開(kāi)發(fā)行與股權(quán)再融資

　　(1)首次公開(kāi)發(fā)行，簡(jiǎn)稱(chēng)IPO(Initial Public Offering)，指股票發(fā)行者第一次將其股票在公開(kāi)市場(chǎng)發(fā)行銷(xiāo)售。

　　(2)股權(quán)再融資，簡(jiǎn)稱(chēng)SEO(Seasoned Equity Offering)，指股票已經(jīng)公開(kāi)上市，在二級(jí)市場(chǎng)流通的公司再次增發(fā)新股。

　　【例題·單選題】(2011年試題)

　　在上市公司以增發(fā)新股融資時(shí)，現(xiàn)有股東按目前持有股份比例優(yōu)先認(rèn)購(gòu)后，如果股票尚有剩余，承銷(xiāo)商將買(mǎi)進(jìn)剩余股票，再轉(zhuǎn)售給其他投資者，則該新股發(fā)行的承銷(xiāo)方式是(　)。

　　A.全額包銷(xiāo)

　　B.盡力推銷(xiāo)

　　C.余額包銷(xiāo)

　　D.混合推銷(xiāo)

　　『正確答案』C

　　『答案解析』本題考查余額包銷(xiāo)的概念。余額包銷(xiāo)通常發(fā)生在股東行使其優(yōu)先認(rèn)股權(quán)時(shí)，即需要在融資的上市公司增發(fā)新股前，向現(xiàn)有股東按目前持有股份比例提供優(yōu)先認(rèn)股權(quán)，在股東按優(yōu)先認(rèn)股權(quán)認(rèn)購(gòu)股份后若還有余額，承銷(xiāo)商有義務(wù)全部買(mǎi)進(jìn)這部分剩余股票，然后再轉(zhuǎn)售給其他投資者。

　　(二)首次公開(kāi)發(fā)行股票的估值和定價(jià)

　　1.首次公開(kāi)發(fā)行股票的估值

　　對(duì)擬發(fā)行股票的合理估值是首次公開(kāi)發(fā)行股票定價(jià)的基礎(chǔ)。

　　估值的方法主要有相對(duì)估值法和絕對(duì)估值法。

　　(1)相對(duì)估值法

　　相對(duì)估值法，也稱(chēng)可類(lèi)比上市公司估值法，將擬首發(fā)股票公司與具有相同行業(yè)和財(cái)務(wù)特征的上市公司比較進(jìn)行估值的方法。

　　可類(lèi)比公司要選擇同類(lèi)公司如產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品、主要經(jīng)營(yíng)地域、增長(zhǎng)特點(diǎn)、贏利能力、資金需求、周期性等。

　　相對(duì)估值法采用比率指標(biāo)進(jìn)行比較，其結(jié)果一般都是倍數(shù)。主要有：

　　P/E(市盈率)倍數(shù)估值法

　　P/B(市凈率)倍數(shù)估值法

　　EV/EBIT(企業(yè)價(jià)值與利息、所得稅前收益)倍數(shù)法估值法

　　EV/EBITDA(企業(yè)價(jià)值與利息、所得稅、折舊、攤銷(xiāo)前收益)倍數(shù)估值法

　　EV/EBITDAR(企業(yè)價(jià)值與利息、所得稅、折舊、攤銷(xiāo)、租金前收益)倍數(shù)估值法等。

　　1)市盈率

　　市盈率=股票市場(chǎng)價(jià)格/每股收益

　　=股票市場(chǎng)價(jià)格/每股凈利潤(rùn)

　　發(fā)行人股票價(jià)值=估值市盈率×每股收益

　　估值市盈率：根據(jù)二級(jí)市場(chǎng)同行業(yè)的平均市盈率、發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)情況及成長(zhǎng)性等擬定。

　　2)市凈率

　　市凈率=股票市場(chǎng)價(jià)格/每股凈資產(chǎn)

　　發(fā)行人股票價(jià)值=估值市凈率×每股凈資產(chǎn)

　　估值市凈率：根據(jù)二級(jí)市場(chǎng)同行業(yè)的平均市凈率、發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)情況及其凈資產(chǎn)收益率等擬定。

　　(2)絕對(duì)估值法

　　絕對(duì)估值法是著眼于企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，通過(guò)估算企業(yè)未來(lái)的預(yù)期收益并以適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率折算成現(xiàn)值，借以進(jìn)行企業(yè)估值的方法。

　　絕對(duì)估值法主要有：

　　DDM模型(Dividend Discount Model ，股利折現(xiàn)模型)

　　DCF模型(Discount Cash Flow ，折現(xiàn)現(xiàn)金流模型)。DCF模型又分為FCFE 模型( Free Cash Flow for the Equity，股權(quán)自由現(xiàn)金流模型)和FCFF 模型(Free Cash Flow for the Firm ，公司自由現(xiàn)金流模型)。

　　2.首次公開(kāi)發(fā)行股票的定價(jià)方式

　　根據(jù)股票供求雙方在價(jià)格決定中的作用，新股發(fā)行方式可分為：簿記方式、競(jìng)價(jià)方式、固定價(jià)格方式、混合方式四種。

　　(1)簿記方式(累計(jì)訂單定價(jià)方式)：指主承銷(xiāo)商通過(guò)對(duì)擬首次公開(kāi)發(fā)行股票企業(yè)的全面、深入研究，先確定新股發(fā)行價(jià)格區(qū)間，通過(guò)召開(kāi)路演推介會(huì)，征集需求量和需求價(jià)格信息建立簿記，繪出需求曲線，然后對(duì)發(fā)行價(jià)格進(jìn)行修正，最后確定發(fā)行價(jià)格，承銷(xiāo)商自由分配股份并對(duì)后市給予支持的新股發(fā)行方式。

　　特點(diǎn)：承銷(xiāo)商有較大的定價(jià)和分配銷(xiāo)售新股的權(quán)利。

　　(2)競(jìng)價(jià)方式(拍賣(mài)方式)：指所有投資者申報(bào)價(jià)格和數(shù)量，主承銷(xiāo)商對(duì)所有有效申購(gòu)按價(jià)格從高到低進(jìn)行累計(jì)，累計(jì)申購(gòu)量達(dá)到新股發(fā)行量的價(jià)位為有效價(jià)位。發(fā)行價(jià)格的確定：

　　①統(tǒng)一價(jià)格拍賣(mài)

　?、诓顒e價(jià)格拍賣(mài)

　　顯著特征：投資方有較大的定價(jià)新股和購(gòu)買(mǎi)新股股份數(shù)的主動(dòng)權(quán)。

　　(3)固定價(jià)格方式：是承銷(xiāo)商事先確定發(fā)行價(jià)格，投資者根據(jù)這一價(jià)格申購(gòu)，如果超額，承銷(xiāo)商或有較大分配權(quán)力，或采取比例配發(fā)的方式。

　　(4)混合方式：是多種招股方式同時(shí)混合使用，如香港采用的模式是將簿記方式與固定價(jià)格公開(kāi)認(rèn)購(gòu)相結(jié)合，臺(tái)灣模式則是簿記方式、競(jìng)價(jià)方式與固定價(jià)格公開(kāi)申購(gòu)三者的結(jié)合。

　　【例題·單選題】(2012年試題)

　　如果某次IPO定價(jià)采用統(tǒng)一價(jià)格拍賣(mài)方式，競(jìng)價(jià)中有效價(jià)位為a，最高價(jià)位為b,則該新股發(fā)行價(jià)格是(　)。

　　A.有效價(jià)位a和最高價(jià)位b的加權(quán)平均值

　　B.有效價(jià)位a

　　C.有效價(jià)位a和最高價(jià)位b的算術(shù)平均值

　　D.最高價(jià)位b

　　『正確答案』B

　　『答案解析』本題考查統(tǒng)一價(jià)格拍賣(mài)方式。在統(tǒng)一價(jià)格拍賣(mài)中，這一有效價(jià)位即新股的發(fā)行價(jià)格。

　　3.我國(guó)的首次公開(kāi)發(fā)行股票的詢價(jià)制

　　(1)我國(guó)的新股詢價(jià)制——薄記方式與競(jìng)價(jià)方式的結(jié)合

　　2005年初開(kāi)始實(shí)現(xiàn)詢價(jià)與固定價(jià)格公開(kāi)認(rèn)購(gòu)相結(jié)合的模式。

　　2006 年9月11日證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《證券發(fā)行與承銷(xiāo)管理辦法》(后經(jīng)修訂3次)：

　　首次公開(kāi)發(fā)行股票，可以通過(guò)向詢價(jià)對(duì)象詢價(jià)的方式確定股票發(fā)行價(jià)格，也可以通過(guò)發(fā)行人與主承銷(xiāo)商自主協(xié)商直接定價(jià)等其他合法可行的方式確定發(fā)行價(jià)格，發(fā)行人應(yīng)在發(fā)行公告中說(shuō)明本次發(fā)行股票的定價(jià)方式。

　　我國(guó)的詢價(jià)制要求，首次公開(kāi)發(fā)行股票，應(yīng)當(dāng)通過(guò)向特定機(jī)構(gòu)投資者(以下稱(chēng)詢價(jià)對(duì)象)詢價(jià)的方式確定股票發(fā)行價(jià)格。詢價(jià)對(duì)象是指符合規(guī)定條件的證券投資基金管理公司、證券公司、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者、合格境外機(jī)構(gòu)投資者、主承銷(xiāo)商自主推薦的機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者，以及經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他投資者。

　　未參與初步詢價(jià)或者參與初步詢價(jià)但未有效報(bào)價(jià)的詢價(jià)對(duì)象，不得參與累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)和網(wǎng)下配售。

　　(2)具體步驟

　　兩次詢價(jià)：初步詢價(jià)、累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)(主板IPO)(中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板IPO無(wú)須累計(jì)投標(biāo)詢價(jià))

　?、俪醪皆儍r(jià)階段：發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)向不少于20家(公開(kāi)發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上，提供有效報(bào)價(jià)的詢價(jià)對(duì)象不少于50家)的符合證監(jiān)會(huì)規(guī)定條件的詢價(jià)對(duì)象進(jìn)行詢價(jià)，通過(guò)詢價(jià)的報(bào)價(jià)結(jié)果確定發(fā)行價(jià)格區(qū)間以及相應(yīng)的市盈率區(qū)間。

　?、诶塾?jì)投標(biāo)詢價(jià)階段：發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)在已確定的發(fā)行價(jià)格區(qū)間內(nèi)向詢價(jià)對(duì)象進(jìn)行累積投標(biāo)詢價(jià)，并根據(jù)累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)結(jié)果確定發(fā)行價(jià)格。

　　發(fā)行人及其主承銷(xiāo)商應(yīng)當(dāng)向參與網(wǎng)下配售的詢價(jià)對(duì)象配售股票，配售股票的數(shù)量原則上不低于本次公開(kāi)發(fā)行新股及轉(zhuǎn)讓老股(簡(jiǎn)稱(chēng)為本次發(fā)行)總量的50%。詢價(jià)對(duì)象與發(fā)行人、承銷(xiāo)商可自主約定網(wǎng)下配售股票的持有期限。

　　首次公開(kāi)發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上的，可以向戰(zhàn)略投資者配售股票。戰(zhàn)略投資者不得參與首次公開(kāi)發(fā)行股票的初步詢價(jià)和累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)，并應(yīng)當(dāng)承諾獲得本次配售的股票持有期限不少于12個(gè)月，持有期自本次公開(kāi)發(fā)行的股票上市之日起計(jì)算。

　?、郯创_定價(jià)格向社會(huì)公眾公開(kāi)網(wǎng)上發(fā)行。

　　(3)雙向回?fù)軝C(jī)制

　　網(wǎng)上申購(gòu)不足時(shí)，可以向網(wǎng)下回?fù)?，由網(wǎng)下投資者申購(gòu)，仍然申購(gòu)不足的，可以由承銷(xiāo)團(tuán)推薦其他投資者參與網(wǎng)下申購(gòu)。

　　網(wǎng)下中簽率為網(wǎng)上中簽率的2至4倍時(shí)，發(fā)行人和承銷(xiāo)商應(yīng)將本次發(fā)售股份中的10%從網(wǎng)下向網(wǎng)上回?fù)?4倍以上的應(yīng)將本次發(fā)行股份中的20%從網(wǎng)下向網(wǎng)上回?fù)堋?/p>

　　(4)超額配售選擇權(quán)(綠鞋期權(quán))

　　指發(fā)行人授予主承銷(xiāo)商有權(quán)自主執(zhí)行超過(guò)計(jì)劃融資規(guī)模15%的配售新股的權(quán)力。當(dāng)新股供不應(yīng)求時(shí)，主承銷(xiāo)商以115%的數(shù)量向投資者發(fā)售，但其中15%的股票在股票發(fā)行完畢上市之日的30天內(nèi)推遲交付。

　　具體操作：①在綠鞋期權(quán)行使期內(nèi)，若市場(chǎng)股價(jià)高于發(fā)行價(jià)，主承銷(xiāo)商根據(jù)授權(quán)要求發(fā)行人按發(fā)行價(jià)額外配發(fā)多達(dá)該次募集總量15%的股票，再由主承銷(xiāo)商將其配售給投資者;②若市場(chǎng)股價(jià)低于發(fā)行價(jià)，則主承銷(xiāo)商用超額的15%的資金在市場(chǎng)按市場(chǎng)價(jià)購(gòu)進(jìn)股票再按發(fā)行價(jià)配售給投資者。

　　我國(guó)規(guī)定首次公開(kāi)發(fā)行股票在4億股以上的可采用。

　　4.股票發(fā)行監(jiān)管制度

　　(1)股票發(fā)行監(jiān)管制度的一般形式

　　主要有三類(lèi)：審批制、核準(zhǔn)制、注冊(cè)制

　?、賹徟疲簬в袕?qiáng)烈計(jì)劃經(jīng)濟(jì)和行政干預(yù)的色彩。主要表現(xiàn)為：股票發(fā)行實(shí)行下達(dá)指標(biāo)的辦法，同時(shí)對(duì)各地區(qū)、部門(mén)上報(bào)企業(yè)的家數(shù)作出限制。

　?、谧?cè)制：又稱(chēng)備案制或存檔制，是一種市場(chǎng)化的新股發(fā)行監(jiān)管制度。發(fā)行人在公開(kāi)發(fā)行股票時(shí)，按照要求將所有應(yīng)該公開(kāi)的信息向證券發(fā)行監(jiān)管機(jī)構(gòu)申報(bào)注冊(cè)和披露，并對(duì)該信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性承擔(dān)責(zé)任，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)只對(duì)申報(bào)材料進(jìn)行“形式審查”。

　?、酆藴?zhǔn)制：介于審批制和注冊(cè)制之間, 遵循強(qiáng)制性信息披露和合規(guī)性管理相結(jié)合的原則。它要求發(fā)行股票的公司必須符合有關(guān)法律和證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)規(guī)定的必備條件。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)除進(jìn)行注冊(cè)制要求的形式性審查外，還對(duì)發(fā)行公司的治理結(jié)構(gòu)、營(yíng)業(yè)性質(zhì)、資本機(jī)構(gòu)、發(fā)展前景、管理人員素質(zhì)、公司競(jìng)爭(zhēng)力等進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的審查，并據(jù)此做出發(fā)行人是否符合發(fā)行條件的判斷。

　　(2)我國(guó)的新股發(fā)行監(jiān)管制度

　　第一階段：行政審批制階段(1990-2000年)

　　①“額度管理”階段(1993-1995年):

　　總額度——按省、行業(yè)分配總額度——確定企業(yè)。

　?、?ldquo;指標(biāo)管理”階段(1996-2000年):

　　“總量控制，限報(bào)家數(shù)”

　　總家數(shù)——向省級(jí)政府、行業(yè)管理部門(mén)下達(dá)家數(shù)指標(biāo)——確定發(fā)行企業(yè)。

　　第二階段：核準(zhǔn)制階段(2001年至今)

　?、?ldquo;通道制”階段(2001年3月—2004年4月):

　　向各綜合類(lèi)券商下達(dá)可推薦擬公開(kāi)發(fā)行股票的企業(yè)家數(shù)。

　?、?ldquo;保薦制”階段(2004年4月至今)

　　保薦：即有資格的保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人推薦符合條件的公司公開(kāi)發(fā)行和上市證券，并對(duì)所推薦的證券發(fā)行人所披露的信息的質(zhì)量和所做出的承諾提供法定的持續(xù)訓(xùn)示、督促、指導(dǎo)和信用擔(dān)保。

　　保薦人在推薦公開(kāi)發(fā)行和上市的中介服務(wù)時(shí)，不僅要考慮自身的商業(yè)利益，還必須考慮公眾(投資人)的利益。

　　與通道制相比，保薦制增加了保薦人承擔(dān)發(fā)行上市過(guò)程中的連帶責(zé)任的制度內(nèi)容，這是該制度設(shè)計(jì)的初衷和核心內(nèi)容。

　　(三)債券發(fā)行

　　1.國(guó)債發(fā)行方式：憑證式國(guó)債完全采用承購(gòu)包銷(xiāo)的方式;記賬式國(guó)債完全采用公開(kāi)招標(biāo)方式。

　　2.企業(yè)債券發(fā)行方式：企業(yè)債券必須經(jīng)資格審查，由專(zhuān)業(yè)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，并有保證人擔(dān)保。須經(jīng)歷：額度申請(qǐng)、發(fā)行申報(bào)、資格審查、承銷(xiāo)發(fā)行。

　　3.金融債券發(fā)行方式：目前我國(guó)發(fā)行金融債的主體必須是政策性銀行，在銀行間債券市場(chǎng)以招標(biāo)形式發(fā)行。

　　【例題·單選題】(2011年試題)

　　目前，我國(guó)記賬式國(guó)債采用的發(fā)行方式是(　)。

　　A.行政分配

　　B.承購(gòu)包銷(xiāo)

　　C.邀請(qǐng)招標(biāo)

　　D.公開(kāi)招標(biāo)

　　『正確答案』D

　　『答案解析』本題考查我國(guó)國(guó)債發(fā)行方式。目前憑證式國(guó)債發(fā)行完全采取承購(gòu)包銷(xiāo)的方式，記賬式國(guó)債完全采用公開(kāi)招標(biāo)的方式。

　　(四)證券私募發(fā)行

　　1.證券私募發(fā)行：也稱(chēng)內(nèi)部發(fā)行或不公開(kāi)發(fā)行，是面向少數(shù)特定的投資者的發(fā)行方式。私募發(fā)行的對(duì)象通常是僅以與證券發(fā)行者具有某種密切關(guān)系者為認(rèn)購(gòu)對(duì)象。

　　2.私募發(fā)行的優(yōu)點(diǎn)：簡(jiǎn)化了發(fā)行手續(xù);避免泄露公司機(jī)密;節(jié)省發(fā)行費(fèi)用;縮短發(fā)行時(shí)間;發(fā)行條款靈活，較少受到法律規(guī)范的約束，可以制定更符合發(fā)行人要求的條款;比公開(kāi)發(fā)行更有成功的把握等。

　　3.私募發(fā)行的缺點(diǎn)：證券流動(dòng)性差;發(fā)行價(jià)格和交易價(jià)格可能會(huì)比較低，不利于籌資者;可能被投資者操縱;不利于企業(yè)擴(kuò)大知名度等。

　　4.私募發(fā)行的方式

　　(1)股票私募發(fā)行：分為股東分?jǐn)?股東配股)和第三者分?jǐn)?私人配股)兩類(lèi)。

　　(2)債券私募發(fā)行

　　發(fā)行對(duì)象有兩類(lèi)：個(gè)人投資者、機(jī)構(gòu)投資者

　　私募發(fā)債多用直接銷(xiāo)售方式，私募債券一般不允許轉(zhuǎn)讓。

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