2014中級經(jīng)濟(jì)師工商管理專業(yè)高頻考點(diǎn)：企業(yè)重組

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第三節(jié) 企業(yè)重組

一、企業(yè)重組的含義、方式（熟悉）

廣義的企業(yè)重組，包括企業(yè)的所有權(quán)、資產(chǎn)、負(fù)債、人員、業(yè)務(wù)等要素的重新組合和配置。

狹義的企業(yè)重組是指企業(yè)以資本保值增值為目標(biāo)，運(yùn)用資產(chǎn)重組、負(fù)債重組和產(chǎn)權(quán)重組方式，優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、負(fù)債結(jié)構(gòu)和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，以充分利用現(xiàn)有資源，實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置。

企業(yè)重組可采取原續(xù)型企業(yè)重組模式、并購型企業(yè)重組模式和分立型企業(yè)重組模式。企業(yè)重組的關(guān)鍵在于選擇合理的企業(yè)重組模式和重組方式，而合理的重組模式和重組方式選擇標(biāo)準(zhǔn)是創(chuàng)造企業(yè)價值，實(shí)現(xiàn)資本增值。

二、幾種主要的重組方式

（一）收購與兼并

1.企業(yè)兼并與企業(yè)收購的含義（掌握）

兼并和收購是企業(yè)外部擴(kuò)展的主要形式。

企業(yè)兼并是指一個企業(yè)購買其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，并使其他企業(yè)失去法人資格的一種經(jīng)濟(jì)行為。

企業(yè)收購是指一個企業(yè)用現(xiàn)金、有價證券等方式購買另一家企業(yè)的資產(chǎn)或股權(quán)，以獲得對該企業(yè)控制權(quán)的一種經(jīng)濟(jì)行為。

2.企業(yè)兼并與企業(yè)收購的區(qū)別

盡管兼并與收購存在著許多差異，但兩者更有著許多聯(lián)系，尤其是兩者所涉及的財(cái)務(wù)問題并無差異。因此在以下討論中，將二者混用，統(tǒng)稱"；企業(yè)并購"；。

兼并也稱吸收合并，吸收合并與新設(shè)合并統(tǒng)稱為合并。

3.企業(yè)并購的類型（熟悉）

（1）按照并購雙方的業(yè)務(wù)性質(zhì)來劃分，分為縱向并購、橫向并購、混合并購。

縱向并購是處于同類產(chǎn)品且不同產(chǎn)銷階段的兩個或多個企業(yè)所進(jìn)行的并購?？v向并購可以加強(qiáng)企業(yè)對銷售和采購的控制，以穩(wěn)定生產(chǎn)經(jīng)營活動和節(jié)約交易成本。

橫向并購是處于同一行業(yè)的兩個或多個企業(yè)所進(jìn)行的并購。橫向并購可以消除重復(fù)設(shè)施，提供系列產(chǎn)品，有效地實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)營。

混合并購是處于不相關(guān)行業(yè)的企業(yè)所進(jìn)行的并購。混合并購可以通過多元化投資，降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。

（2）按并購雙方是否友好協(xié)商來劃分，分為善意并購、敵意并購兩種。

善意并購有利于降低并購風(fēng)險和額外支出，但不得不犧牲并購企業(yè)的部分利益，以換取被并購企業(yè)的合作。

并購企業(yè)可以通過獲取委托投票權(quán)和收購被并購企業(yè)的股票的方式進(jìn)行敵意并購。

（3）按照并購的支付方式來劃分，分為承擔(dān)債務(wù)式并購、現(xiàn)金購買式并購、股權(quán)交易式并購三種。

承擔(dān)債務(wù)式并購，即在被并購企業(yè)資不抵債或資產(chǎn)與債務(wù)相等的情況下，并購企業(yè)以承擔(dān)被并購企業(yè)全部或部分債務(wù)為條件，取得被并購企業(yè)的資產(chǎn)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)。采用這種并購方式，可以減少并購企業(yè)在并購中的現(xiàn)金支出，但有可能影響并購企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。

現(xiàn)金購買式并購，即并購企業(yè)用現(xiàn)金購買被并購企業(yè)的資產(chǎn)或股權(quán)（股票）。采用這種并購方式，將會加大并購企業(yè)在并購中的現(xiàn)金支出，但一般不會影響并購企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。

股權(quán)交易式并購，即并購企業(yè)用其股權(quán)換取被并購企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)。采用股權(quán)交易式并購雖然可以減少并購企業(yè)的現(xiàn)金支出，但要稀釋并購企業(yè)的原股東股權(quán)。

（4）按涉及被并購企業(yè)的范圍來劃分，分為整體并購、部分并購兩種。

（5）按照是否利用被并購企業(yè)本身資產(chǎn)來支付并購資金劃分，分為杠桿并購、非杠桿并購兩種。

杠桿并購是并購企業(yè)利用被并購企業(yè)資產(chǎn)的經(jīng)營收入，來支付并購價款或作為此種支付的擔(dān)保。

非杠桿并購是并購企業(yè)不用被并購企業(yè)自有資金及營運(yùn)所得來支付或擔(dān)保并購價格的并購方式。

（6）按并購的實(shí)現(xiàn)方式劃分，分為協(xié)議并購、要約并購、二級市場并購三種。

協(xié)議收購：并購公司不通過證券交易所，直接與目標(biāo)公司取得聯(lián)系，通過談判、協(xié)商達(dá)成共同協(xié)議，據(jù)以實(shí)現(xiàn)目標(biāo)公司股權(quán)轉(zhuǎn)移的收購方式。

要約收購：通過公開向全體股東發(fā)出要約，達(dá)到控制目標(biāo)公司的目的。其最大的特點(diǎn)是在所有股東平等獲取信息的基礎(chǔ)上由股東自主作出選擇。收購要約的發(fā)出一般在在持有對方企業(yè)一定比例股份之后，例如我國是30%，要約收購的價格往往要高于市價，以一個顯著高于市價的價格受讓所有愿意賣出的股票。 二級市場并購：在二級市場上收購目標(biāo)企業(yè)發(fā)行在外的股份。

4.并購動機(jī)（掌握）

（1）謀求管理協(xié)同效應(yīng)。

（2）謀求經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)：獲得經(jīng)濟(jì)互補(bǔ)性經(jīng)濟(jì)和規(guī)模經(jīng)濟(jì)

獲取經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的一個重要前提是產(chǎn)業(yè)中的確存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)，且在并購前尚未達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)。

（3）謀求財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)

①財(cái)務(wù)能力提高（償債能力提高、資本成本下降）；②合理避稅；③預(yù)期效應(yīng)。

（4）實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略重組，開展多元化經(jīng)營。

（5）獲得特殊資產(chǎn)。土地、知識產(chǎn)權(quán)、管理隊(duì)伍、研發(fā)等

（6）降低代理成本。

另外，跨國并購還可能具有其他多種特殊的動因，如企業(yè)增長、技術(shù)、產(chǎn)品優(yōu)勢與產(chǎn)品差異等。

5.并購的財(cái)務(wù)分析（掌握）

（1）并購成本效益分析

是否進(jìn)行并購決策首先決定于并購的成本與效益。

企業(yè)并購應(yīng)該分析的成本項(xiàng)目有并購?fù)瓿沙杀荆ú①弮r款和并購費(fèi)用）、整合與營運(yùn)成本、并購機(jī)會成本。（熟悉每種成本的內(nèi)容）

狹義的并購成本僅僅指并購?fù)瓿沙杀尽?

并購收益分析中一般用狹義概念。并購收益是指并購后新公司的價值超過并購前各公司價值之和的差額。

（2）企業(yè)并購的風(fēng)險分析

①營運(yùn)風(fēng)險（達(dá)不到營運(yùn)目標(biāo)）；

②信息風(fēng)險（信息不對稱，對目標(biāo)企業(yè)未能全面了解）；

③融資風(fēng)險（并購所需資金）；

④反收購風(fēng)險；

⑤法律風(fēng)險；

⑥體制風(fēng)險（政府行為影響）。

（二）分立

1.公司分立的含義及種類（掌握）

公司分立，即一家公司依照法律規(guī)定、行政命令或公司自行決策，分解為兩家或兩家以上的相互獨(dú)立的新公司，或?qū)⒐灸巢块T資產(chǎn)或子公司的股權(quán)出售的行為。

公司分立主要有標(biāo)準(zhǔn)分立、出售和分拆三種形式。

（1）標(biāo)準(zhǔn)分立

一個母公司將其在某子公司中所擁有的股份，按母公司股東在母公司中的持股比例分配給現(xiàn)有母公司的股東，從而在法律上和組織上將子公司的經(jīng)營從母公司的經(jīng)營中分離出去。這會形成一個與母公司有著相同股東和持股結(jié)構(gòu)的新公司。標(biāo)準(zhǔn)分立與換股分立和解散式分立略有不同。

（2）出售

出售是指將公司的某一部分股權(quán)或資產(chǎn)出售給其他企業(yè)。

（3）分拆

分拆也稱持股分立，是將公司的一部分分立為一個獨(dú)立的新公司的同時，以新公司的名義對外發(fā)行股票，而原公司仍持有新公司的部分股票。

分立與分拆的不同之處在于：標(biāo)準(zhǔn)分立后的公司相互之間完全獨(dú)立，公司間沒有控股和持股關(guān)系；分拆持股--原公司與新公司之間存在著持股甚至控股關(guān)系，新老公司形成一個有股權(quán)聯(lián)系的集團(tuán)企業(yè)。

2.公司分立的動機(jī)（熟悉）

（1）適應(yīng)戰(zhàn)略調(diào)整的需要。

（2）減輕負(fù)擔(dān)的需要

（3）籌集資金的需要

（4）清晰主業(yè)的需要

（5）化解內(nèi)部競爭性沖突的需要。

（6）有利于投資者和分析師評估公司價值，從而有利于母公司和獨(dú)立出來的子公司的價值提高的需要。

（7）反并購的需要。

（8）處置并購后的資產(chǎn)的需要。

3.公司分立不同手段的優(yōu)缺點(diǎn)比較（熟悉）

（1）標(biāo)準(zhǔn)分立的優(yōu)缺點(diǎn)

優(yōu)點(diǎn)：各個獨(dú)立的公司會全力以赴發(fā)揮各自優(yōu)勢，發(fā)展各自的主業(yè)，無需本著"；一盤棋"；的思想服從全局利益；使管理者比在一個較大公司的一個部門工作時有更大的自主權(quán)、責(zé)任和利益，從而會激發(fā)他們經(jīng)營的積極性；有助于提升該公司的股價；減少處理內(nèi)部問題的時間、人力、資金消耗；標(biāo)準(zhǔn)分立后的各公司會有更大的資本運(yùn)作空間，公司可以通過并購、聯(lián)合尋求更快發(fā)展。

問題：隨著股權(quán)分割的完成，龐大的規(guī)模和產(chǎn)品多樣化所創(chuàng)造的企業(yè)優(yōu)勢將消失；可能導(dǎo)致企業(yè)的動蕩和沖突；不會產(chǎn)生現(xiàn)金流；標(biāo)準(zhǔn)分立后，各公司之間合作的基礎(chǔ)將變得衰弱，在共同面對同一市場時，彼此間的競爭將不可避免。

（2）出售的優(yōu)缺點(diǎn)

優(yōu)點(diǎn)：出售不涉及公司股本變動，也不涉及大量現(xiàn)金流出，不會面臨股東與債權(quán)人的壓力，可以直接獲得現(xiàn)金或等量的證券收入；會計(jì)處理最為簡單；過程簡單且不會造成企業(yè)內(nèi)部動蕩和沖突；可以直接產(chǎn)生利潤；通過出售，企業(yè)可以把不良投資徹底處理掉，也可以把一項(xiàng)優(yōu)良投資在合適的時機(jī)變現(xiàn)，這是其他分立手段所不能實(shí)現(xiàn)的。

問題：出售產(chǎn)生利潤，企業(yè)須交納所得稅；出售的易于操作性，使得企業(yè)輕易選擇這種手段，而后反省時發(fā)現(xiàn)，企業(yè)很可能是在不合適的時機(jī)，以不合適的價格賣出了本不該賣出的資產(chǎn)。

（3）分拆的優(yōu)缺點(diǎn)

優(yōu)點(diǎn)：母公司會分享到分立后的子公司的發(fā)展成果；被拆分出去的公司會有一個更好地發(fā)展；減輕母公司的資金壓力；有利于壓縮母公司的層階結(jié)構(gòu)，使企業(yè)更靈活地面對挑戰(zhàn)。

問題：由于母公司對分拆上市的子公司有控股地位，使得母公司對子公司的經(jīng)營活動會有不少干預(yù)和影響，從而不利于子公司發(fā)展。

（三）資產(chǎn)置換與資產(chǎn)注入

資產(chǎn)注入與資產(chǎn)置換往往發(fā)生在關(guān)聯(lián)公司或即將成為關(guān)聯(lián)公司之間。

資產(chǎn)注入是指交易雙方中的一方將公司賬面上的資產(chǎn)，按評估價或協(xié)議價注入對方公司。

資產(chǎn)置換是指交易者雙方（有時可由多方）按某種約定價格在某一時期內(nèi)相互交換資產(chǎn)的交易。

（四）債轉(zhuǎn)股與以股抵債

債轉(zhuǎn)股與以股抵債可視為債務(wù)重組行為。

債轉(zhuǎn)股是指將企業(yè)的債務(wù)資本轉(zhuǎn)成權(quán)益資本、出資者身份由債權(quán)人轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓹?quán)人。了解債轉(zhuǎn)股的積極意義。

1.使債務(wù)企業(yè)擺脫破產(chǎn)，并卸下沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，減少利息支出，降低債務(wù)比率，提高營利能力，從而使債務(wù)企業(yè)經(jīng)營者獲得再次創(chuàng)業(yè)的機(jī)會；

2.使債權(quán)人獲得收回全額投資的機(jī)會；

3.使新股東（由于購買債權(quán)而變?yōu)楣蓹?quán)人的股東）可以在企業(yè)狀況好轉(zhuǎn)時，通過上市、轉(zhuǎn)讓或回購形式收回投資；

4.為更多的人提供就業(yè)機(jī)會，穩(wěn)定社會秩序；

5.使原債權(quán)人解脫賴賬困擾，提高資產(chǎn)質(zhì)量，改善運(yùn)營狀況；

6.對于未轉(zhuǎn)為股權(quán)的債權(quán)人來說，由于企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)減輕，使按期足額受償本息的保證加強(qiáng)。

以股抵債是指公司以其股東"；侵占"；的資金作為對價，沖減股東持有的本公司股份，被沖減的股份依法注銷。以股抵債通常會發(fā)生在控股股東和公司之間。了解以股抵債的積極作用。

1.可以改善公司的股本結(jié)構(gòu)，降低控股股東的持股比例。

2.能有效提升上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量，提高每股收益水平，提高凈資產(chǎn)收益率水平。

3.避免了"；以資抵債"；給企業(yè)帶來的包袱，有利于企業(yè)輕裝上陣，同時也為企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展創(chuàng)造了條件。但以股抵債會提高公司的資產(chǎn)負(fù)債率水平，當(dāng)公司缺少資金時，不是一種好方法。

三、價值評估基本方法

（一）資產(chǎn)價值基礎(chǔ)法（熟悉）

資產(chǎn)價值基礎(chǔ)法是指通過對目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行估價來評估其價值的方法。確定目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)的價值，關(guān)鍵是選擇合適的資產(chǎn)評估價值標(biāo)準(zhǔn)。目前國際上通行的資產(chǎn)評估價值標(biāo)準(zhǔn)主要有以下三種：

1.賬面價值

賬面價值是指會計(jì)核算中賬面記載的資產(chǎn)價值。這種估價方法不考慮現(xiàn)時資產(chǎn)市場價格的波動，也不考慮資產(chǎn)的收益狀況，因而是一種靜態(tài)的估價標(biāo)準(zhǔn)。賬面價值取數(shù)方便，但是其缺點(diǎn)是只考慮了各種資產(chǎn)在入賬時的價值而脫離現(xiàn)實(shí)的市場價值。

2.市場價值

市場價值與賬面價值不同，是指把該資產(chǎn)視為一種商品在市場上公開競爭，在供求關(guān)系平衡狀態(tài)下確定的價值。市場價值可以高于或低于賬面價值。

市場價值法通常將股票市場上與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績相似的企業(yè)最近的平均實(shí)際交易價格作為估算參照物，或以企業(yè)資產(chǎn)和其市值之間的關(guān)系為基礎(chǔ)對企業(yè)估值。其中最著名的是托賓的Q模型，即一個企業(yè)的市值與其資產(chǎn)重置成本的比率。

Q=企業(yè)價值／資產(chǎn)重置成本

企業(yè)價值=資產(chǎn)重置成本+增長機(jī)會價值

=Q資產(chǎn)重置成本

Q值的選擇比較困難。在實(shí)踐中，被廣泛使用的是Q值的近似值--"；市凈率"；，它等于股票市值與企業(yè)凈資產(chǎn)值的比率。

3.清算價值

清算價值是指在企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)而破產(chǎn)或歇業(yè)清算時，把企業(yè)中的實(shí)物資產(chǎn)逐個分離而單獨(dú)出售的資產(chǎn)價值。清算價值是在企業(yè)作為一個整體已經(jīng)喪失增值能力情況下的資產(chǎn)估價方法。

（二）收益法（市盈率模型）（熟悉）

收益法就是根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益和市盈率確定其價值的方法，也可稱為市盈率模型。市盈率可能暗示著企業(yè)股票收益的未來水平、投資者投資于企業(yè)希望從股票中得到的收益、企業(yè)投資的預(yù)期回報(bào)、企業(yè)在其投資上獲得的收益超過投資者要求收益的時間長短。

應(yīng)用收益法（市盈率模型）對目標(biāo)企業(yè)估值的步驟如下：

1.檢查、調(diào)整目標(biāo)企業(yè)近期的利潤業(yè)績。

2.選擇、計(jì)算目標(biāo)企業(yè)估價收益指標(biāo)

一般來說，最簡單的估價收益指標(biāo)可采用目標(biāo)企業(yè)最近一年的稅后利潤。但是考慮到企業(yè)經(jīng)營中的波動性，采用其最近三年稅后利潤的平均值作為估價收益指標(biāo)將更為適當(dāng)。

3.選擇標(biāo)準(zhǔn)市盈率

通?？蛇x擇的標(biāo)準(zhǔn)市盈率有如下幾種：在并購時點(diǎn)目標(biāo)企業(yè)的市盈率、與目標(biāo)企業(yè)具有可比性的企業(yè)的市盈率或目標(biāo)企業(yè)所處行業(yè)的平均市盈率。

4.計(jì)算目標(biāo)企業(yè)的價值

目標(biāo)企業(yè)的價值=估價收益指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)市盈率

（三）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法（拉巴波特模型）（掌握）

拉巴波特模型是用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量方法確定最高可接受的并購價格，這就需要估計(jì)由并購引起的期望的增量現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率（或資本成本）。

拉巴波特認(rèn)為有五個重要因素決定目標(biāo)企業(yè)價值：銷售和銷售增長率、銷售利潤、新增固定資產(chǎn)投資、新增營運(yùn)資本、資本成本率。