［摘 要］中國人民銀行從2005年7月21日起宣布對匯率制度進(jìn)行改革。本文從人民幣升值、匯率制度改革入手，分析匯改以后，企業(yè)存在的風(fēng)險并就企業(yè)面臨的外債風(fēng)險具體分析展開具體的論述，為外債的風(fēng)險管理提出自己的建議及措施。
［關(guān)鍵詞］匯率改革 外債風(fēng)險 匯率風(fēng)險 利率風(fēng)險
一、前言
中國人民銀行于2005年7月21日起宣布對匯率制度進(jìn)行改革。改革將人民幣對美元的匯率，一次性上升了2.1%，并將允許人民幣漸進(jìn)式升值。分析認(rèn)為中國人民銀行7月21日將人民幣的匯率，調(diào)整為8.11元人民幣兌換1美元，或者說略微升值了2%以上，這一行動包括改革匯率制度，改革后央行將參考一個關(guān)鍵貿(mào)易伙伴國的貨幣籃子來調(diào)節(jié)匯率，而不再只參考美元。從長遠(yuǎn)看，中國的匯率制度將逐步演變成管理浮動匯率制。在國際大環(huán)境的影響下，目前我國正處于人民幣升值的階段，該階段持續(xù)的時間可能會比當(dāng)前市場預(yù)期的時間要長一些。為了鞏固此次匯率形成機制改革的成果，進(jìn)一步提高對外開放的水平，積極促進(jìn)國際收支平衡，重點要加強和防范對外債，尤其是貿(mào)易借貸資金的監(jiān)控和管理，比如保持適度的外債規(guī)模，控制外債使用環(huán)節(jié)的風(fēng)險，加強外債償還風(fēng)險控制等。而我國的港口建設(shè)正處于利用外資加快發(fā)展的關(guān)鍵時機，因此加強外債、外資風(fēng)險管理對維護(hù)企業(yè)權(quán)益，具有十分重大的現(xiàn)實意義。鑒于此筆者根據(jù)本單位事務(wù)情況及學(xué)習(xí)心得，旨在拋磚引玉，就此次匯率制度改革后企業(yè)加強外債風(fēng)險管理淺談幾點看法。
二、加強外債風(fēng)險管理的必要性
企業(yè)外債風(fēng)險管理的主要目的是根據(jù)本企業(yè)的債務(wù)構(gòu)成、企業(yè)經(jīng)營情況及對未來現(xiàn)金流的預(yù)測，對外債結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化，防范因國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境及匯率、利率變化帶來的償債風(fēng)險，合理控制外債資金成本，避免加重企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)。近年來，隨著我國對外開放進(jìn)程的加快，資本流出入不平衡的矛盾日益突出。在資本流入中，債務(wù)性資本流入占了較大的比例。外債尤其是短期外債資金的過渡流入，可能形成潛在的風(fēng)險，原因是本外幣利率水平的顯著差異及對人民幣升值的預(yù)期促使企業(yè)借用外債，通過外債結(jié)匯后再使用人民幣，這反映了企業(yè)“借弱幣，持強幣”的意愿，對企業(yè)有著巨大的避險及盈利意義。具有外債的公司主要通過匯率、利率風(fēng)險管理來降低籌資成本。對主要使用定息借款的公司而言，買入利率下限期權(quán)即可享受利率浮動的收益。市場利率下降，公司買入下限期權(quán)的或有收益就可能降低公司的借款成本。對主要使用短期借款的公司，通過買入雙限期權(quán)，即公司將賣出下限期權(quán)的收益，用于買入上限期權(quán)，從而最大限度地保障取得利率風(fēng)險投資收益來降低籌資成本。我國目前仍處在匯率及存貸款利率水平由中央銀行管制的環(huán)境中，匯率及利率風(fēng)險卻一直客觀存在著。利率風(fēng)險是指由于利率波動造成企業(yè)財務(wù)成本增加的風(fēng)險。例如借入美元浮動利率貸款，利率一般是與英國倫敦LIBOR利率掛鉤， LIBOR上漲，則借款利息增加。就筆者所在的企業(yè)而言，原先按照LIBOR利率借入股東貸款外債USD76962111，借款期限為9年，每年年末購匯償還等額本金及支付相應(yīng)的利息，2005年因貸款利率的變動，股東貸款利息比2004年同期增加了1600多萬人民幣，在本次匯率改革后，因人民幣存在著升值的潛力，故股東方提出提前償還該筆股東貸款，經(jīng)測算還款期越短，支付的貸款利息越少，在保證企業(yè)資金可以正常周轉(zhuǎn)的前提下，償還借款本息越早越好，這樣不但可以減少利息支出，更重要的是不再因為匯率、利率的調(diào)整而影響到利息的計算及資金的周轉(zhuǎn)。企業(yè)對未來利率變動進(jìn)行預(yù)期，從而對當(dāng)前的借貸款合同進(jìn)行必要的風(fēng)險管理。另外，隨著全球經(jīng)濟(jì)的一體化，而國際金融市場的利率水平波動幅度大，必須進(jìn)行匯率及利率的風(fēng)險管理及控制，以提高企業(yè)的信用等級和降低籌資成本。目前企業(yè)都在進(jìn)行全面預(yù)算管理，通過外債風(fēng)險的事先控制與管理，能更好的保證年度預(yù)算執(zhí)行的合理性和準(zhǔn)確性。
三、企業(yè)面臨的外債風(fēng)險具體分析
（一） 金融風(fēng)險
企業(yè)外債面臨的金融風(fēng)險主要分為匯率風(fēng)險和利率風(fēng)險。
1.匯率風(fēng)險是指由于不同貨幣之間匯率波動，造成實際貸款財務(wù)成本增加的風(fēng)險。我國大部分借有外債的企業(yè)的主要收入來源為人民幣，而外債的償還需要相應(yīng)的外幣，這種幣種的不匹配造成了外債的匯率風(fēng)險。我國企業(yè)借入的外債，在貸款貨幣上主要有美元、日元和歐元等，由于我國人民幣兌非美元幣種的匯率是用美元兌換該外幣的匯率及美元兌人民幣的匯率套算出來的，企業(yè)實際面臨著雙重匯率風(fēng)險。比如日元借款，企業(yè)借入100億日元，假定人民幣兌日元匯率為1：13.3（美元兌日元匯率為110，美元兌人民幣匯率為8.27），100億日元相當(dāng)于7.5億人民幣。如果10年后日元兌美元升值20%，美元兌人民幣升值10%，則企業(yè)實際要花費10.3億人民幣購買100億日元用于還債，債務(wù)增加37%，很可能超出企業(yè)投資立項時的計劃收益率，大大增加的償債負(fù)擔(dān)必定嚴(yán)重影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營。
2.利率風(fēng)險是指由于利率的波動使資產(chǎn)價值或利息收入減少，或者是負(fù)債利息支出增加的可能性。而對普通公司來說，經(jīng)常面臨的利率風(fēng)險是借款利息成本增加的可能性。例如借入美元浮動利率貸款，利率一般是與LIBOR掛鉤， LIBOR上漲，則借款利息增加。目前美元6個月LIBOR為4.70%，浮動貸款利率為6.20%，如果LIBOR上漲超過企業(yè)投資立項的計劃收益率，同樣會影響企業(yè)的正常生產(chǎn)經(jīng)營。
（二） 管理風(fēng)險
目前國內(nèi)企業(yè)的外債風(fēng)險管理意識很差。有許多企業(yè)甚至不懂什么叫外債風(fēng)險管理。具體分列如下：
�。�1）企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)對金融創(chuàng)新的認(rèn)識不足
我們國家改革開放雖然已經(jīng)進(jìn)行了20多年，但是在金融領(lǐng)域方面的創(chuàng)新相對滯后，企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)對金融工具也相對陌生。
（2）由于存在機會成本，企業(yè)往往覺得匯率的變動是天經(jīng)地義的事，匯率變動所帶來的虧損也是天經(jīng)地義的。
許多企業(yè)覺得多一事不如少一事。比如，如果一個企業(yè)決定用匯率掉期來做外債的風(fēng)險管理，未來可能會有兩種結(jié)果：所借貨幣可能是升值，也可能是貶值，如果所借貨幣升值了，那么做匯率掉期的效果將非常好，因為企業(yè)借此可以鎖定負(fù)外債的成本，使匯率的變動對企業(yè)的影響降到最少。但是如果所借貨幣貶值了，可能就會有人說，為什么要做外債的風(fēng)險管理，否則企業(yè)會因為外債貶值而占便宜，少付利息和本金。再加上，我國現(xiàn)有的中長期外債的大部分是以國家政府部門做為借債人，從國家手中轉(zhuǎn)貸外債的企業(yè)更加有恃無恐：反正還不了錢，有國家擔(dān)著。也正因為如此，銀行經(jīng)手的外國政府貸款項目中，有多筆的利息、本金處于拖欠狀態(tài)，其中至少一半是由于匯率變動造成虧損，從而導(dǎo)致利息、本金償還困難。企業(yè)一旦出現(xiàn)償債困難，將不可避免地轉(zhuǎn)稼給銀行和國家財政。
事實上，企業(yè)外債風(fēng)險管理現(xiàn)階段的主要問題還是來自于企業(yè)內(nèi)部的注意力。但是，只要企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)不得到很好的解決，企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)人只注重自己任期內(nèi)的效益而無視企業(yè)的長遠(yuǎn)利益，企業(yè)管理層就無法對外債的風(fēng)險管理給予足夠的重視。公司治理結(jié)構(gòu)的改變也決不是短時間內(nèi)就能解決的。然而無論如何，加強企業(yè)外債風(fēng)險管理已刻不容緩。
四、企業(yè)如何加強外債風(fēng)險管理
雖然匯率和利率的雙重風(fēng)險讓很多企業(yè)“談債色變”，但風(fēng)險也并非不可規(guī)避�！霸鰪娡鈳艂鶆�(wù)風(fēng)險管理意識，合理運用金融衍生工具就是規(guī)避風(fēng)險的有效途徑�！�
（一）利用金融衍生產(chǎn)品規(guī)避風(fēng)險
企業(yè)利用金融衍生產(chǎn)品（如利率互換、利率期權(quán)、貨幣互換、外匯資金管理、外匯期權(quán)））可以有效地對市場產(chǎn)生的不利變化進(jìn)行管理，鎖定或控制利率和匯率風(fēng)險。通過掉期等衍生產(chǎn)品的交易，對外債進(jìn)行長期、動態(tài)和系統(tǒng)化管理，控制外債成本，規(guī)避市場風(fēng)險。具體分析如下。
（1）利率互換。利率互換又稱“利率掉期”，是指債務(wù)人根據(jù)國際資本市場利率走勢，將其自身的浮動利率債務(wù)轉(zhuǎn)換成固定利率債務(wù)，或?qū)⒐潭ɡ蕚鶆?wù)轉(zhuǎn)換成浮動利率債務(wù)的操作。它被用來降低借款成本，或避免利率波動帶來的風(fēng)險，同時還可以固定自己的邊際利潤。如某公司有一筆美元貸款，期限10年，從1997年3月6日至2007年3月6日，利息為每半年計息付息一次，利率水平為USD 6個月LIBOR+70基本點。公司認(rèn)為在今后十年之中，美元利率呈上升趨勢，如果持有浮動利率債務(wù)，利息負(fù)擔(dān)會越來越重。同時，由于利率水平起伏不定，公司無法精確預(yù)測貸款的利息負(fù)擔(dān)，從而難以進(jìn)行成本計劃與控制。因此，公司希望能將此貸款轉(zhuǎn)換為美元固定利率貸款。這時，公司可與銀行敘做一筆利率互換交易。經(jīng)過利率互換，在每個利息支付日，公司要向銀行支付固定利率7.320%，而收入的USD 6個月LIBOR+70基本點，正好用于支付原貸款利息。這樣一來，公司將自己今后10年的債務(wù)成本，一次性地固定在7.320%的水平上，從而達(dá)到了管理自身債務(wù)利率風(fēng)險的目的。利率互換形式十分靈活，可以根據(jù)企業(yè)現(xiàn)金流量的實際情況做到“量體裁衣”，既適用于已有債務(wù)，也可以用于新借債務(wù)，還可以做成遠(yuǎn)期起息。
（2）利率期權(quán)。利率期權(quán)是一項關(guān)于利率變化的權(quán)利。買方支付一定金額的期權(quán)費后，就可以獲得這項權(quán)利：在到期日按預(yù)先約定的利率，按一定的期限借入或貸出一定金額的貨幣。這樣當(dāng)市場利率向不利方向變化時，買方可固定其利率水平；當(dāng)市場利率向有利方向變化時，買方可獲得利率變化的好處。利率期權(quán)的賣方向買方收取期權(quán)費，同時承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。利率期權(quán)是一項規(guī)避短期利率風(fēng)險的有效工具。借款人通過買入一項利率期權(quán)，可以在利率水平向不利方向變化時得到保護(hù)，而在利率水平向有利方向變化時得益。
�。�3）貨幣互換。又稱“貨幣掉期”，是指為降低借款成本或避免遠(yuǎn)期匯率風(fēng)險，將一種貨幣的債務(wù)轉(zhuǎn)換成另一種貨幣的債務(wù)的交易。貨幣互換是一項常用的債務(wù)保值工具，主要用來控制中長期匯率風(fēng)險，把以一種外匯計價的債務(wù)或資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為以另一種外匯計價的債務(wù)或資產(chǎn)，達(dá)到規(guī)避匯率風(fēng)險、降低成本的目的。如某公司有一筆日元貸款，金額為10億日元，期限7年，利率為固定利率3.25%，付息日為每年6月20日和12月20日。1996年12月20日提款，2003年12月20日到期歸還。公司提款后，將日元買成美元，用于采購生產(chǎn)設(shè)備。產(chǎn)品出口得到的收入是美元收入，而沒有日元收入。從以上的情況可以看出，公司的日元貸款存在著匯率風(fēng)險。具體來看，公司借的是日元，用的是美元，2003年12月20日時，公司需要將美元收入換成日元還款。那么到時如果日元升值，美元貶值（相對于期初匯率），則公司要用更多的美元來買日元還款。這樣，由于公司的日元貸款在借、用、還上存在著貨幣不統(tǒng)一，就存在著匯率風(fēng)險。公司為控制匯率風(fēng)險，決定與銀行敘做一筆貨幣互換交易。雙方規(guī)定，交易于1996年12月20日生效，2003年12月20日到期，使用匯率為USD1=JPY113.這一貨幣互換，表示為：
a.提款日（96年12月20日）公司與銀行互換本金：
公司從貸款行提取貸款本金，同時支付給貨幣互換銀行，銀行按約定的匯率水平向公司支付相應(yīng)的美元。
b.在付息日（每年6月20日和12月20日）公司與銀行互換利息：
銀行按日元利率水平向公司支付日元利息，公司將日元利息支付給貸款行，同時按約定的美元利率水平向銀行支付美元利息。
c.在到期日（2003年12月20日）公司與銀行再次互換本金：
銀行向公司支付日元本金，公司將日元本金歸還給貸款行，同時按約定的匯率水平向銀行支付相應(yīng)的美元。
從以上可以看出，由于在期初與期末，公司與銀行均按預(yù)先規(guī)定的同一匯率（USD1=JPY113）互換本金，且在貸款期間公司只支付美元利息，而收入的日元利息正好用于歸還原日元貸款利息，從而使公司完全避免了未來的匯率變動風(fēng)險。
�。�4）外匯資金管理。是指銀行利用國際市場的金融產(chǎn)品為企業(yè)的自有外匯資金進(jìn)行的以提高資金收益率為目的資金管理方案。如存款2年，第1年美元6MLIBOR觀察區(qū)間在0～2.50%，第2年為0～4.50%，在區(qū)間內(nèi)收益率為3.75%，比同期銀行存款利率0.6875%高的多。利息每季度支付一次，在每個付息日銀行有權(quán)提前中止存款。如果存3年，客戶就能拿到6.02%（第3年觀察區(qū)間0～5.50%）。如果目前美元6MLIBOR僅為1.15%，方案中設(shè)定的觀察區(qū)間應(yīng)該說比較安全。如果客戶要求更高的收益率，也可以通過調(diào)整觀察區(qū)間的方式達(dá)到。
�。�5）外匯期權(quán) 企業(yè)支付一定數(shù)額的期權(quán)費后，有權(quán)在將來的特定時間按約定的匯率向銀行買入約定數(shù)額一種貨幣，賣出另一種貨幣。外匯期權(quán)買賣是近年來興起的一種交易方式，它是原有的幾種外匯保值方式的發(fā)展和補充。它既為企業(yè)提供了外匯保值的方法，又為企業(yè)提供了從匯率變動中獲利的機會，具有較大的靈活性。期權(quán)外匯買賣實際上是一種權(quán)力的買賣。權(quán)利的買方在支付一定數(shù)額的期權(quán)費后，有權(quán)在未來的一定時間內(nèi)按約定的匯率向權(quán)利的賣方買進(jìn)或賣出約定數(shù)額的外幣，權(quán)利的買方也有權(quán)不執(zhí)行上述買賣合約。某家合資企業(yè)手中持有美元，并需要在一個月后用日元支付進(jìn)口貨款，為防止匯率風(fēng)險，該公司向銀行購買一個“美元兌日元、期限為一個月”的歐式期權(quán)。假設(shè)，約定的匯率為1美元＝110日元，那么該公司則有權(quán)在將來期權(quán)到期時，以1美元＝110日元向銀行購買約定數(shù)額的日元。如果在期權(quán)到期時，市場即期匯率為1美元＝112日元，那么該公司可以不執(zhí)行期權(quán)，因為此時按市場上即期匯率購買日元更為有利。相反，如果在期權(quán)到期時，1美元＝108日元，那么該公司則可決定形式期權(quán)，要求銀行以1美元＝110日元的匯率將日元賣給他們。由此可見，外匯期權(quán)業(yè)務(wù)的優(yōu)點在于企業(yè)的靈活選擇性，對于那些合同尚未最后確定的進(jìn)出口業(yè)務(wù)具有很好的保值作用。
�。ǘ┰谄髽I(yè)外債風(fēng)險管理要正確運用指導(dǎo)思想和方法
企業(yè)外債風(fēng)險管理的目標(biāo)就是企業(yè)根據(jù)自身外債結(jié)構(gòu)特點和經(jīng)營管理的要求，通過在金融市場上進(jìn)行衍生產(chǎn)品交易來合理控制外債資金成本，防范市場風(fēng)險。
�。�1） 保持企業(yè)適度的負(fù)債結(jié)構(gòu)
充分考慮借入資金的期限結(jié)構(gòu)。在企業(yè)負(fù)債總額一定的情況下，究竟安排多少流動負(fù)債、多少長期負(fù)債，才能使企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)合理，則需從以下幾個方面來考慮：①銷售狀況，如果企業(yè)銷售穩(wěn)定增長，就可以提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流量，便于及時償還到期債務(wù)；反之，如果企業(yè)銷售處于萎縮狀態(tài)或者波動的幅度比較大，則大量借入短期債務(wù)就要承擔(dān)較大風(fēng)險。②資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。長期資產(chǎn)比重較大的企業(yè)應(yīng)少利用短期負(fù)債，多利用長期負(fù)債或者發(fā)行股票籌資；反之，流動資產(chǎn)所占比重較大的，則可以更多地利用流動負(fù)債進(jìn)行籌資。③企業(yè)規(guī)模。經(jīng)營規(guī)模對企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)有重要影響，在金融市場發(fā)達(dá)的國家，大企業(yè)的流動負(fù)債較少，因大企業(yè)還可以采用發(fā)行債券等方式，在資本市場上以較低的成本籌集到長期資金，所以利用流動負(fù)債較少。④利率狀況。當(dāng)長期負(fù)債的利率和短期負(fù)債的利率相差較少時，企業(yè)一般較多地利用長期負(fù)債；反之，則會促使企業(yè)較多地利用流動負(fù)債，以便于降低資金成本。
�。�2）加強企業(yè)經(jīng)營管理，提高資金利用率。
企業(yè)通過各種方式融入資金后，下一步就是怎樣管理好資金。這就要求：在做投資決策時，應(yīng)盡量選擇投資少、見效快、收益高的項目，以保證資金的快速周轉(zhuǎn)。在資金的籌措上，也應(yīng)以需求為依據(jù)，舉債過多或過早都會使資金閑置，增加利息負(fù)擔(dān)，造成資金浪費；舉債不足或延遲又會影響企業(yè)經(jīng)營，使企業(yè)喪失良好的經(jīng)營機會。企業(yè)管理還應(yīng)在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、質(zhì)量、經(jīng)營、工作效率等方面切實統(tǒng)籌規(guī)劃，實現(xiàn)企業(yè)管理最佳狀態(tài)，提高資金利用率。
�。�3）要強化企業(yè)決策者的風(fēng)險意識，建立并健全企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人進(jìn)行風(fēng)險管理的激勵機制、健全企業(yè)外債風(fēng)險管理和運作機制。
外債風(fēng)險作為一個整體不可能完全被消除，風(fēng)險管理只能夠減少風(fēng)險，將不可控制的風(fēng)險限制在企業(yè)可以接受的范圍之內(nèi)。因此，企業(yè)風(fēng)險管理需要根據(jù)市場條件的變化和企業(yè)對風(fēng)險的承受能力，不斷地進(jìn)行調(diào)整和動態(tài)管理。成功的風(fēng)險管理需要敬業(yè)的風(fēng)險管理專業(yè)人員熟練地運用衍生產(chǎn)品工具來實現(xiàn)企業(yè)風(fēng)險管理目標(biāo)。
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