投資者對(duì)中國(guó)石化旗下三家上市公司的股改方案極度失望，紛紛投下否決票，雙方將不得不再次進(jìn)行更加激烈的博弈。
2006年11月9日，中國(guó)石化旗下三家上市公司S上石化、S儀化與S江鉆同日發(fā)布公告稱(chēng)，公司股改方案均未獲得通過(guò)，股改方案宣告失敗。
也許，這是一個(gè)早已注定的結(jié)局。在預(yù)期與現(xiàn)實(shí)的巨大落差下，已很少有人還能理性地對(duì)股改方案進(jìn)行評(píng)估，市場(chǎng)要做的只是將博弈繼續(xù)進(jìn)行下去。從這個(gè)意義來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)與中國(guó)石化的股改博弈才剛剛開(kāi)始。
私有化預(yù)期破滅
導(dǎo)致股改方案被否
S上石化、S儀化和S江鉆三家公司的股改方案無(wú)一通過(guò)。從表決結(jié)果看，同意股改方案的流通股比例離2/3的“及格線(xiàn)”很遠(yuǎn)。其中，S上石化為39.6070%，S儀化為56.27%，S江鉆為41.9390%.
“股改不成功并不意味著中國(guó)石化會(huì)啟動(dòng)整合，至于三家子公司是否會(huì)再次啟動(dòng)股改，目前尚沒(méi)有計(jì)劃。”中國(guó)石化董事會(huì)秘書(shū)陳革表示。
“三家公司的股改方案充分考慮了國(guó)家、中國(guó)石化股東和三家子公司流通股股東等各方的利益，所定對(duì)價(jià)也高于市場(chǎng)平均水平。三家子公司的股改方案體現(xiàn)了中國(guó)石化的最大誠(chéng)意和對(duì)股權(quán)分置改革這一政策的支持�！标惛镎f(shuō)。
從已通過(guò)股改上市公司的方案來(lái)看，三家公司的股改對(duì)價(jià)水平并不低。其中，S上石化、S儀化股改方案為每10股流通股股東獲送3.2股，S江鉆則為每10股流通股股東獲送3股。此前，已獲通過(guò)的上市公司平均股改對(duì)價(jià)水平為每10股送2.95股。比較而言，中國(guó)石化下屬三家子公司已算比較“慷慨”。
盡管股改對(duì)價(jià)水平并不低，但與市場(chǎng)此前對(duì)中國(guó)石化即將私有化的預(yù)期相比，這個(gè)股改方案卻讓投資者難以接受。正是由于這一巨大落差，導(dǎo)致了三家公司第一次股改的失敗。
自推進(jìn)股改以來(lái)，亞洲最大的煉油企業(yè)中國(guó)石化于2006年2月開(kāi)始了對(duì)旗下齊魯石化、揚(yáng)子石化、中原油氣、石油大明四家公司的現(xiàn)金要約收購(gòu)，這是中國(guó)石化對(duì)旗下十余家上市公司實(shí)施的首輪私有化。這四家公司私有化的平均溢價(jià)為20.18%，其中，揚(yáng)子石化的溢價(jià)高達(dá)26.2%.
中國(guó)石化也曾表示，公司計(jì)劃全盤(pán)收購(gòu)旗下所有上市子公司，以簡(jiǎn)化錯(cuò)綜復(fù)雜的公司結(jié)構(gòu)，消除集團(tuán)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)。
正是出于對(duì)中國(guó)石化回購(gòu)S上石化、S儀化的良好預(yù)期，許多投資者紛紛提前介入，從而推動(dòng)這些品種的股價(jià)出現(xiàn)脫離基本面支撐的上漲。然而，隨著它們進(jìn)入股改，回購(gòu)預(yù)期的破滅無(wú)疑使投資者極其失望，否定其股改方案正是這種情緒的集中宣泄。
“中國(guó)石化對(duì)上海石化和儀征化纖進(jìn)行送股股改，并不像中國(guó)石化方面‘并沒(méi)有對(duì)上海石化私有化有明確計(jì)劃和時(shí)間表’所表示的那樣�！睆V州證券分析師張廣文表示。
S上石化、S儀化的股改方案被否決其實(shí)是一種雙輸?shù)慕Y(jié)局。對(duì)投資者而言，在S上石化公布股改方案前后，其股價(jià)從6.2元一路下跌至4.8元，跌幅達(dá)22.58％，大部分流通股投資者損失慘重。而對(duì)于中國(guó)石化而言，既減弱了投資者對(duì)其的信任度，還將面臨二次股改成本的增加。
一輪博弈過(guò)后，雙方各有損失，但隨之而來(lái)的二次博弈會(huì)更加激烈。
即使提高對(duì)價(jià)
也難保證股改成功
“對(duì)于在利益驅(qū)動(dòng)下參與上海石化股改的各方而言，博弈才剛剛開(kāi)始。”張廣文表示。
他認(rèn)為，就股改方案本身而言，本來(lái)并不存在對(duì)或錯(cuò)的問(wèn)題，最多只是涉及到補(bǔ)償?shù)亩嗷蛏佟?/p>
應(yīng)該說(shuō)，投資者否決這三家公司的股改方案是意料之中的事情。中國(guó)石化以38億港元和76億港元分別收購(gòu)了北京燕化、鎮(zhèn)海煉化的H股，又以143億元人民幣回購(gòu)揚(yáng)子石化等4家A股上市公司后，資金壓力確實(shí)非常大。如果再以現(xiàn)金回購(gòu)上海石化的A股和H股，不但在資金上捉襟見(jiàn)肘，而且收購(gòu)價(jià)格也不具吸引力，何況還可能需加上另一大盤(pán)股儀征化纖。
因此，S上石化、S儀化的股改方案也是中國(guó)石化無(wú)可奈何的結(jié)果。目前，中國(guó)石化在私有化揚(yáng)子石化等4家A股上市公司后，仍下屬上海石化、儀征化纖、石煉化、泰山石油、武漢石油等5家A股上市公司，此外，還間接持有北京化二的股權(quán)。對(duì)于不同市值的A股公司，中國(guó)石化可能采用“抓大放小”的策略，分別對(duì)待股本大小不同、戰(zhàn)略地位不一樣的公司。對(duì)于小盤(pán)股，中國(guó)石化正在積極談判，聯(lián)系收購(gòu)方，主要考慮以賣(mài)殼形式解決股改問(wèn)題。
S上石化等公司私有化預(yù)期的落空，意味著前期豪賭私有化概念的資金面臨著股價(jià)下跌帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，對(duì)于在利益驅(qū)動(dòng)下參與S上石化股改的各方，博弈并不會(huì)因股改方案被否而結(jié)束，未來(lái)的博弈之路還很長(zhǎng)。
業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，S上石化和S儀化未來(lái)可能面臨三種選擇：一是這兩只股票的股價(jià)快速下跌到中國(guó)石化的心理價(jià)位，然后其在較快時(shí)間內(nèi)完成收購(gòu)；二是拖延一段時(shí)間維持現(xiàn)狀，等待這兩家公司的股價(jià)出現(xiàn)下跌，從而降低未來(lái)可能的收購(gòu)成本；三是S上石化和S儀化通過(guò)變通的方式進(jìn)行股改，如大股東中國(guó)石化集團(tuán)送股，或者優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入等。值得關(guān)注的是，中國(guó)石化目前并沒(méi)有提高對(duì)價(jià)的意向，也沒(méi)有出臺(tái)一些如注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等呵護(hù)股價(jià)的措施，這也許就是醉翁之意不在酒。
按照證監(jiān)會(huì)的規(guī)定，中國(guó)石化可以在一個(gè)月后提出新的股改方案。中國(guó)石化發(fā)言人表示，目前沒(méi)有再次提出方案的計(jì)劃。
分析師認(rèn)為，從目前平均每10股送3股的股改對(duì)價(jià)方案水平看，中國(guó)石化可提高的對(duì)價(jià)空間不大，即使再提高對(duì)價(jià)，投資者可能仍不會(huì)接受。曾有市場(chǎng)傳言，若未能在2006年內(nèi)完成股改，A股公司將不能再融資、發(fā)債券，其股份甚至不能正常在交易所買(mǎi)賣(mài)，只能在限定的時(shí)間內(nèi)買(mǎi)賣(mài)。因此，留給中國(guó)石化和投資者的時(shí)間都已經(jīng)不多了，利益的膠著，二者下一次短兵相接無(wú)疑將更為激烈。
央企股改為何屢遭市場(chǎng)否決
在全部上市公司中，迄今為止股改未獲通過(guò)的總共只有17家。而S上石化等3家公司的股改方案被否決后，中央企業(yè)下屬上市公司股改未獲通過(guò)的已達(dá)9家，超過(guò)股改未獲通過(guò)上市公司總數(shù)的一半。其他6家央企下屬企業(yè)分別是S飛亞達(dá)、S阿膠、S濟(jì)柴、S藍(lán)石化、S山東鋁、S東鍋�？梢�(jiàn)，央企下屬上市公司已經(jīng)成為股改被否的重災(zāi)區(qū)。
事實(shí)上，這9家股改方案被否的央企下屬公司基本面大都較好。其中，S東鍋、S山東鋁2006年前三季度每股收益均高達(dá)1元以上。加之它們大都盤(pán)子大、流動(dòng)性好，歷來(lái)都是市場(chǎng)資金熱捧的對(duì)象。
然而，就是這樣一批企業(yè)，卻在股改中慘遭滑鐵盧，股改方案被投資者投了否定票。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，其股改失敗原因既與市場(chǎng)過(guò)高的預(yù)期有關(guān)，更重要的是，與其對(duì)投資者意見(jiàn)重視程度有很大的關(guān)系。
在9家股改方案被否的央企下屬公司中，除了中國(guó)石化下屬的3家公司外，S山東鋁以及S濟(jì)柴均被市場(chǎng)賦予“私有化”概念，而S阿膠則因華潤(rùn)入主，市場(chǎng)預(yù)期公司業(yè)績(jī)即將大幅提升。但在上述預(yù)期紛紛落空之后，投資者投下股改方案否定票也就不足為奇了。
從開(kāi)始第二批股改試點(diǎn)起，即有寶鋼股份、長(zhǎng)江電力等央企控股上市公司進(jìn)入股改程序。這些公司對(duì)股改也是相當(dāng)重視的，有關(guān)方面堅(jiān)持了公平合理的原則推進(jìn)股改，得到了流通股東的認(rèn)同與理解。當(dāng)時(shí)，央企控股上市公司股改的通過(guò)率并不低。
此后，也許是股改的進(jìn)行比較順利，有人就對(duì)是否要支付足夠的對(duì)價(jià)產(chǎn)生懷疑，提出股改導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)流失。結(jié)果2006年以來(lái)，新進(jìn)入股改程序的央企控股上市公司對(duì)價(jià)水平明顯的下降，S濟(jì)柴、S山東鋁等的股改方案剛推出，就受到市場(chǎng)輿論的反對(duì)。如此一來(lái)，不可避免地出現(xiàn)了相關(guān)公司股改方案被否的尷尬局面。
