“安然”事件的財(cái)務(wù)思考

　　“銀廣夏”事件使投資者對我國證券市場的有效性、上市公司的誠信、中介機(jī)構(gòu)的公信力等問題提出了質(zhì)疑。有人甚至認(rèn)為，如果我國的證券市場像美國證券市場那樣具有極高的約束上市公司行為的能力、股價(jià)具有使公司價(jià)值回歸的功能、事務(wù)所具有國外知名事務(wù)所那樣的職業(yè)道德、執(zhí)業(yè)規(guī)范和執(zhí)業(yè)能力，就不會(huì)有“銀廣夏”事件發(fā)生，就不會(huì)使投資者蒙受如此大的損失。但是，美國有史以來最大規(guī)模的破產(chǎn)案——“安然公司破產(chǎn)案”的發(fā)生使我們改變了這一思維定式——光靠監(jiān)管是不夠的。安然事件的發(fā)生固然有美國證券市場監(jiān)管方面的弱點(diǎn)和中介機(jī)構(gòu)違規(guī)等方面的因素，但安然公司高層管理當(dāng)局缺乏誠信勤勉卻是根本。

　　一、美國證券市場監(jiān)管體系的瑕疵并非安然破產(chǎn)的主因

　　如果從安然事件看美國證券市場監(jiān)管體系，最大的失誤在于缺乏確保CPA審計(jì)業(yè)務(wù)高度獨(dú)立性的機(jī)制。從20世紀(jì)80年代開始，安達(dá)信會(huì)計(jì)師事務(wù)所承擔(dān)了安然的外部審計(jì)，但從90年代開始，它開始涉入了安然公司的咨詢和內(nèi)部審計(jì)。美國《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》評論說：“會(huì)計(jì)公司放棄了傳統(tǒng)的外部懷疑者角色而成為了一個(gè)內(nèi)部商業(yè)合伙人，他們放棄了他們披露信息的職責(zé)，而成為了掩飾財(cái)務(wù)缺陷的魔術(shù)師?！睆睦碚撋现v，同時(shí)承擔(dān)審計(jì)和咨詢業(yè)務(wù)，會(huì)使事務(wù)所對客戶的經(jīng)營業(yè)務(wù)更加了解，更容易發(fā)現(xiàn)客戶業(yè)務(wù)經(jīng)營和信息披露中的違規(guī)操作。盡管五大事務(wù)所通過各種渠道向證券市場監(jiān)管部門施加壓力，反復(fù)強(qiáng)調(diào)提供咨詢業(yè)務(wù)有利于提高審計(jì)質(zhì)量，但是，收費(fèi)機(jī)制和利益驅(qū)動(dòng)不可能使他們具有超然的獨(dú)立性和公正性。

　　安然事件的出現(xiàn)能否說明美國監(jiān)管體系的失敗？不能。美國證券監(jiān)管體系在維護(hù)證券市場公平、公開、公正，保證信息披露的及時(shí)、透明和公允方面的成績是世人共睹的。安然敗露后。美國的證監(jiān)會(huì)、審計(jì)署、國會(huì)、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（FASB）等部門都采取了迅速的行動(dòng)。針對特殊目的實(shí)體（Special－purpose entities）的有關(guān)交易事項(xiàng)被排除在合并報(bào)表之外的問題，F(xiàn)ASB在2002年1月18日就發(fā)布了《合并政策與程序》的討論稿。另外，美國SEC在會(huì)計(jì)師事務(wù)所業(yè)務(wù)分拆方面也取得了令人關(guān)注的進(jìn)展。

　　二、安然公司破產(chǎn)源于內(nèi)因

　　在短短幾個(gè)月內(nèi)，安然公司由美國500強(qiáng)公司中排名第七，連續(xù)六次被《財(cái)富》雜志評為“最富有創(chuàng)新能力”的知名公司淪為申請破產(chǎn)的公司，其原因在于：

　　1、強(qiáng)調(diào)管理創(chuàng)新的同時(shí)，忽略了風(fēng)險(xiǎn)控制安然公司的管理理念是：企業(yè)的發(fā)展不一定需要許多實(shí)質(zhì)性資產(chǎn)，可以通過大量的業(yè)務(wù)創(chuàng)新和金融創(chuàng)新來完成企業(yè)短期內(nèi)的高速增長。因此，安然公司構(gòu)筑了大量的關(guān)聯(lián)交易和金融工具，這種錯(cuò)綜復(fù)雜的交易給企業(yè)帶來虛假的賬面利潤和現(xiàn)金流量的同時(shí)，卻隱藏著巨大債務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)，最終一發(fā)而不可收拾。安然公司除了運(yùn)用期權(quán)、期貨等基本金融工具進(jìn)行能源產(chǎn)品金融化運(yùn)作、以子公司不動(dòng)產(chǎn)打包發(fā)行抵押債券籌集資金外，還大量運(yùn)用金融互換協(xié)議進(jìn)行套期保值。金融創(chuàng)新無可厚非，但必須服務(wù)于生產(chǎn)經(jīng)營；套期保值不失為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的手段，但選擇的關(guān)聯(lián)項(xiàng)目必須是負(fù)相關(guān)。例如，安然公司與關(guān)聯(lián)企業(yè)LJM二號的互換合同為：如果安然寬帶業(yè)務(wù)資產(chǎn)升值，LJM二號將分享溢價(jià)；如果安然這部分資產(chǎn)貶值，LJM二號必須彌補(bǔ)安然該部分資產(chǎn)貶值，安然可以立即從LJM獲得12美元現(xiàn)金，但如果LJM二號發(fā)生清償危機(jī)，安然將打入12億美元的現(xiàn)金或等值股票。這樣的互換協(xié)議使安然2000年、2001年分別獲取5億美元和4.5億美元的賬面“互換收益”。但是安然股票和寬帶業(yè)務(wù)資產(chǎn)是屬于兩種高度正相關(guān)的事項(xiàng)，其結(jié)果是，如果安然這部分資產(chǎn)貶值，固然可以獲取可觀的“互換利益”，但LJM二號以現(xiàn)金支付互換損失時(shí)必然會(huì)產(chǎn)生清償危機(jī)，從而迫使安然支付大量的現(xiàn)金，使安然產(chǎn)生信用危機(jī)。如果安然公司以發(fā)行股票的方式支付，則會(huì)稀釋原股東股票價(jià)值，造成安然股價(jià)大幅下跌，增加投資者風(fēng)險(xiǎn)。這種潛在的風(fēng)險(xiǎn)變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)風(fēng)險(xiǎn)是安然破產(chǎn)的直接原因。

　　從20世紀(jì)90年代中期以后，安然公司不斷運(yùn)用資產(chǎn)重量組手段建立了3000多個(gè)控股公司和合伙公司，從而以少量的資金控制盡可能多的企業(yè)，試圖產(chǎn)生最大化的財(cái)務(wù)協(xié)同效益。在管理上，安然的創(chuàng)新還體現(xiàn)在將決策權(quán)最大程度地下放，下屬公司重大資源配置和投資項(xiàng)目無需告知安然公司高層管理當(dāng)局，而安然公司還將此作為一個(gè)成功的經(jīng)驗(yàn)來總結(jié)和推廣。安然更多的是利用下屬公司進(jìn)行資金調(diào)度并利用關(guān)聯(lián)交易創(chuàng)造利潤，致使下屬公司大膽地運(yùn)用各種工具進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)的運(yùn)作，安然公司盡管增加了賬面資產(chǎn)和利潤，但最終不得不因現(xiàn)金匱乏而申請破產(chǎn)。

　　2、管理當(dāng)局缺乏誠信，缺乏對投資者的忠誠從表面上看，安然公司已構(gòu)建了合規(guī)的公司治理機(jī)構(gòu)。董事會(huì)獨(dú)立于管理層，絕大多數(shù)董事均為獨(dú)立董事，董事會(huì)下設(shè)了內(nèi)部審計(jì)委員會(huì)、薪酬委員會(huì)、財(cái)務(wù)委員會(huì)等機(jī)構(gòu)。但獨(dú)立董事中，相當(dāng)一部分并不獨(dú)立，有的是安然公司最大的個(gè)人股東、有的是關(guān)聯(lián)企業(yè)的高層管理者、有的則是接受安然公司巨額捐款機(jī)構(gòu)的領(lǐng)導(dǎo)。這類身份的獨(dú)立董事嚴(yán)重違背了美國證監(jiān)會(huì)《公司治理原則》對獨(dú)立董事與公司之間關(guān)系的界定。在這種情況下，董事會(huì)失去了應(yīng)有的監(jiān)督職能而聽命于管理當(dāng)局，大量的關(guān)聯(lián)交易易如反掌地在董事會(huì)獲得通過就是一個(gè)佐證。對此，國內(nèi)有些專家學(xué)者從美國監(jiān)管體系上找原因。認(rèn)為這是美國證券會(huì)放松監(jiān)管所致，但筆者認(rèn)為，監(jiān)管體系固然是一個(gè)方面，但更重要的是管理當(dāng)局本身的自律和誠信。在美國眾多的上市公司和獨(dú)立董事中，證監(jiān)會(huì)不可能對每一位獨(dú)立董事進(jìn)行直接的追蹤調(diào)查。

　　在會(huì)計(jì)信息披露方面，安然采取的做法是在表內(nèi)確認(rèn)資產(chǎn)和收益，而將債務(wù)、潛在的風(fēng)險(xiǎn)和損失表外化。例如，在與LJM二號進(jìn)行的互換合同中，安然公司在表內(nèi)確認(rèn)了互換收益的同時(shí)，絲毫未披露該互換合同可能產(chǎn)生的損失和現(xiàn)金流出的風(fēng)險(xiǎn)。再比如，安然將不動(dòng)產(chǎn)剝離給關(guān)聯(lián)企業(yè)Marlin和Whitewing，由關(guān)聯(lián)企業(yè)以核資產(chǎn)為抵押發(fā)行債券募集資金，并將所募資金進(jìn)入安然賬上。安然盡管承擔(dān)了與償債有關(guān)的各項(xiàng)承諾，但在報(bào)表中披露的是其取得的現(xiàn)金，而并未披露由此引起的債務(wù)（安然將此業(yè)務(wù)在表內(nèi)披露為以資產(chǎn)換入現(xiàn)金）。安然公司對Marlin和Whitewing這兩個(gè)特殊目的的實(shí)體擁有實(shí)質(zhì)上的控制，按實(shí)質(zhì)重于形式的原則，應(yīng)該在安然的合并報(bào)表中披露。盡管按照美國現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，依合約形式（the form of arrangement）判斷控制并不十分明顯，可以不在合并報(bào)表中反映，但起碼應(yīng)該在表外做詳細(xì)的說明。嚴(yán)重的信息不對稱使股票價(jià)格嚴(yán)重背離價(jià)值，加大了企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

　　三、給我們的啟示

　　無論是成熟的市場機(jī)制，還是完善的監(jiān)管體系，都不能保證絕對沒有“安然事件”和“銀廣夏事件”的出現(xiàn)。無論法律如何嚴(yán)密，也不能杜絕違法亂紀(jì)行為。對于時(shí)刻想做小偷的人來說，治安防范再嚴(yán)密，都不可能杜絕他行竊的機(jī)會(huì)。完善的監(jiān)管能夠從總體上減少違規(guī)公司的數(shù)量，但不能保證丑聞會(huì)從證券市場上消失。誠信與自律是公司發(fā)展的根本。在我國，無論是“銀廣夏”、“紅光實(shí)業(yè)”，還是“瓊民源”、“ST猴王”，從根本上都是由于自身缺乏誠信、勤勉和自律所至。我國上市公司應(yīng)該從安然事件中吸收以下教訓(xùn)：

　　1、實(shí)質(zhì)性的生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)是公司賴以發(fā)展的基礎(chǔ)。安然公司錯(cuò)綜復(fù)雜的關(guān)聯(lián)交易和眼花繚亂的金融工具給安然公司帶來短期繁榮的同時(shí)，也促成安然公司最終陷入破產(chǎn)的泥潭。在我國的上市公司中，重資本運(yùn)營，輕生產(chǎn)經(jīng)營；重報(bào)表利潤，輕實(shí)質(zhì)性業(yè)務(wù)的公司大量存在。由于受金融市場的限制，國外創(chuàng)新的金融工具目前在我國的上市公司中無用武之地，但顯失公允的關(guān)聯(lián)交易在上市公司中絕非少數(shù)。例如，有些無法實(shí)現(xiàn)盈利的上市公司利用關(guān)聯(lián)方的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移、內(nèi)部銷售獲取巨額利潤。從表面上，這些公司達(dá)到了保牌的目的甚至實(shí)現(xiàn)了配股或增發(fā)股票。但這種對投資者缺乏誠信的做法，無異于安然對投資者隱瞞債務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)。其結(jié)果將給投資者造成無法挽回的損失，同時(shí)也使自己身敗名裂。

　　2、只有坦誠的信息披露才能取信于市場。安然的所作所為如果得到及時(shí)、公允、透明的信息披露，其風(fēng)險(xiǎn)毫無疑問他會(huì)提前在證券交易中逐漸得到釋放，而不致于出現(xiàn)安然大反傾刻崩塌的惡果。在證券市場上，對于無足夠股份參與管理的大眾投資者（實(shí)際上資金供應(yīng)者）來說，上市公司披露的信息是投資者決策的最直接的信息來源。證券監(jiān)管部門規(guī)定的信息披露規(guī)則是對公司信息披露的最低要求，許多信息披露的法規(guī)都強(qiáng)調(diào)除按規(guī)定披露相關(guān)信息外，管理當(dāng)局還應(yīng)當(dāng)披露有必要披露的其他信息。因信息披露不真實(shí)、不及時(shí)、不全面而受到譴責(zé)或制裁的事件頻頻發(fā)生，說明這些公司尚未達(dá)到信息披露的基本要求，更談不上坦誠。證券市場是不允許劣幣驅(qū)逐良幣的現(xiàn)象長期存在，這種隱瞞風(fēng)險(xiǎn)和損失、粉飾報(bào)表的做法從長遠(yuǎn)的觀點(diǎn)看是損人也不利己的。隨著證券市場和監(jiān)管體系的完善，隱瞞信息的成本和風(fēng)險(xiǎn)將逐漸增大。在這個(gè)方面，所有的上市公司都應(yīng)該從前車之鑒中吸取教訓(xùn)。

　　3、科學(xué)的治理結(jié)構(gòu)和決策體系是公司合法運(yùn)行的保證。盡管《公司法》中做出了公司治理的一般規(guī)定，但《公司法》涵蓋的僅僅是經(jīng)過長期公司治理實(shí)踐證明行之有效的行為規(guī)范。具體到一個(gè)公司，由于其所處行業(yè)、發(fā)展階段等等不同，需要在《公司法》規(guī)范之下制定一些更為具體、適用于本公司的治理規(guī)范。從管理層剖析，安然公司破產(chǎn)的管理原因是在獨(dú)立董事制度構(gòu)建中違反了公司治理的要求、“創(chuàng)新”的管理理念導(dǎo)致決策權(quán)過度下放和管理失控。在我國的上市公司中，治理結(jié)構(gòu)不合理造成內(nèi)部人控制的現(xiàn)象比較普遍，例如，有的公司賦予董事會(huì)不超過凈資產(chǎn)50％的資產(chǎn)處置、對外投資和貸款單項(xiàng)審批權(quán)，在獨(dú)立董事機(jī)制不健全、大部分董事為管理董事的情況下，這樣的權(quán)力分配極易出現(xiàn)公司經(jīng)營背離股東利益最大化宗旨的現(xiàn)象。因此，上市公司必須建立科學(xué)的公司治理結(jié)構(gòu)和管理制度，從機(jī)制上防范公司管理層的“逆向選擇”和“道德風(fēng)險(xiǎn)”。