摘要：文章簡單介紹了資本成本的含義和分類，并在此理論基礎(chǔ)上分析研究了資本成本在財(cái)務(wù)決策中的應(yīng)用領(lǐng)域，提出了運(yùn)用EVA來衡量企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的方法。

　　關(guān)鍵詞：資本成本；財(cái)務(wù)決策；經(jīng)濟(jì)增加值

　　隨著現(xiàn)代管理成本理論的不斷發(fā)展與創(chuàng)新，現(xiàn)代成本管理的實(shí)踐不斷向前發(fā)展。資本成本作為評(píng)估企業(yè)資本經(jīng)營業(yè)績和價(jià)值創(chuàng)造狀況的指標(biāo)已受到全世界業(yè)內(nèi)人士的廣泛關(guān)注。推行資本成本在我國現(xiàn)代成本管理實(shí)踐中的運(yùn)用，必將提高我國企業(yè)投資決策、融資決策的水平和經(jīng)營管理的水平，加快我國社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)的建設(shè)步伐，為全世界人類的社會(huì)發(fā)展作出應(yīng)有的貢獻(xiàn)。然而由于我國的企業(yè)對(duì)資本成本的研究時(shí)間比較短，和經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家相比還不十分成熟，所以許多企業(yè)并沒有認(rèn)識(shí)到資本成本在企業(yè)經(jīng)營管理中的重要性，以至于未能作出正確的財(cái)務(wù)決策。

　　一、資本成本的概念

　　資本成本是企業(yè)進(jìn)行投資決策和籌資決策的一個(gè)重要基礎(chǔ)和依據(jù)，必須對(duì)資本成本進(jìn)行重新認(rèn)識(shí)，建立和完善科學(xué)的資本成本概念，為企業(yè)的投資和籌資決策提供更加合理的標(biāo)準(zhǔn)。

　　資本成本的概念應(yīng)理解為：資本成本是投資于某一項(xiàng)目或企業(yè)的機(jī)會(huì)成本，是投資者所要求的必要報(bào)酬率，并且其可以用投資者要求的必要報(bào)酬率來度量。

　　二、資本成本的分類

　�。ㄒ唬﹤�(gè)別資本成本

　　個(gè)別資本成本是指各種單個(gè)資本來源的成本，包括債務(wù)資本成本和股權(quán)資本成本。

　　1.債務(wù)資本成本

　　債務(wù)資本成本是指企業(yè)通過債務(wù)形式融資所必須支付的報(bào)酬。債務(wù)資本成本可以分為長期借款資本成本和長期債券資本成本兩類。長期借款資本成本是指企業(yè)通過長期借款方式融資所必須支付的代價(jià)，它主要取決于長期借款的利率和企業(yè)適用的所得稅稅率。長期債券資本成本是指企業(yè)以發(fā)行長期債券方式融資所必須支付的代價(jià)，它主要由債券的票面利率和企業(yè)適用的所得稅稅率決定。企業(yè)債務(wù)的利率是由市場經(jīng)濟(jì)狀況和企業(yè)自身的狀況決定的�？偟膫鶆�(wù)資本成本等于長期借款資本成本和長期債券資本成本的加權(quán)平均。

　　2.股權(quán)資本成本

　　股權(quán)資本成本是指股東對(duì)投入企業(yè)的資本所期望得到的報(bào)酬。股權(quán)資本融資發(fā)行費(fèi)用一般比債務(wù)資本融資要高，股利也沒有抵稅作用，而且還會(huì)造成企業(yè)控制權(quán)的稀釋，導(dǎo)致股票價(jià)格的下跌。另外，投資人對(duì)股權(quán)資本的回報(bào)要求通常要高于債務(wù)資本，因而企業(yè)應(yīng)謹(jǐn)慎選擇融資方式，確定合理的資本結(jié)構(gòu)。

　　股權(quán)資本成本又分為兩類：留存收益資本成本和普通股資本成本。留存收益資本成本事實(shí)上是一種機(jī)會(huì)成本，普通股資本成本是指企業(yè)通過發(fā)行股票融資所須支付的代價(jià)，這里的普通股是指企業(yè)新發(fā)行的普通股。普通股資本成本與留存收益資本成本的區(qū)別在于前者有籌資費(fèi)用而后者沒有�？偟墓蓹�(quán)資本成本是留存收益資本成本和新發(fā)行股票資本成本的加權(quán)平均。

　　（二）綜合資本成本

　　20世紀(jì)60年代初，一些學(xué)者開始認(rèn)識(shí)到企業(yè)資本成本在很大程度上要受到企業(yè)負(fù)債比例的影響，因此不能孤立地以每一種資本的成本來看待企業(yè)資本成本問題，而應(yīng)該是負(fù)債資本成本與股權(quán)資本成本的加權(quán)平均。所以，企業(yè)資本成本開始被理解成是一個(gè)“加權(quán)平均資本成本”的概念，并在當(dāng)時(shí)的學(xué)術(shù)界廣為流行。而在此基礎(chǔ)上產(chǎn)生了兩種較為流行的加權(quán)平均資本成本計(jì)量模型，即索羅門的“現(xiàn)代公式”以及莫迪格利安尼（Modgliani）和米勒（Miller）的“平均資本成本方法”。1963年索羅門在出版的《財(cái)務(wù)管理理論》中認(rèn)為“加權(quán)平均資本成本”就是“促使企業(yè)預(yù)期未來現(xiàn)金流量的資本化價(jià)值與企業(yè)當(dāng)前價(jià)值相等的折現(xiàn)率”

　　1966年Modgliani和Miller在《1954—1957年公用電力行業(yè)資本成本的某些估計(jì)》一文里提出了另一種計(jì)量“平均資本成本”的方法，從他們所提出的概念看，資本成本雖然還是一個(gè)平均的概念，但不再是加權(quán)平均的含義，而是表現(xiàn)為股權(quán)資本成本與負(fù)債比率的關(guān)系式。

　　從MM的平均資本成本公式中不難發(fā)現(xiàn)，公式放棄了“加權(quán)平均”的思想，認(rèn)為企業(yè)的加權(quán)平均資本成本與負(fù)債資本成本本身無關(guān)，這從理論上難以令人信服，而且它也只能求得過去的資本成本。由于MM平均資本成本模型有上述缺陷，建議采用索羅門的“現(xiàn)代公式”計(jì)算企業(yè)加權(quán)平均資本成本，即先求出個(gè)別資本成本；再以各種資本占總資本的比重為權(quán)數(shù)，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)上的加權(quán)平均方法算出企業(yè)的加權(quán)平均資本成本。

　　三、資本成本在財(cái)務(wù)決策中的應(yīng)用

　　（一）確定公司市場價(jià)值

　　表示公司價(jià)值的方法有兩種：一種是賬面價(jià)值；另一種是市場價(jià)值。賬面價(jià)值反映的是以往投資經(jīng)營活動(dòng)的結(jié)果，而市場價(jià)值反映的是人們對(duì)公司未來前景的預(yù)期。相比較而言，市場價(jià)值對(duì)當(dāng)前決策更有意義，而資本成本正是估算公司市場價(jià)值的重要變量。股權(quán)資本市場價(jià)值加上債務(wù)資本市場價(jià)值就是公司的總市場價(jià)值。

　　（二）資本成本在企業(yè)融資決策中的應(yīng)用

　　資本成本的一個(gè)重要作用就是進(jìn)行融資決策。對(duì)各種不同的債務(wù)和權(quán)益融資方式進(jìn)行分析、比較、取舍的一個(gè)重要標(biāo)準(zhǔn)就是比較各自的資本成本，盡量采取資本成本小的融資方式，使企業(yè)的利益最大化。

　　企業(yè)無論何種方式籌資，在籌資的資本成本決策中一般必須考慮以下幾個(gè)原則的要求。

　　1.對(duì)于任何方式融資組合，無論是側(cè)重于債務(wù)融資還是股權(quán)融資，其混合成本都必須保證小于資本收益率，否則公司現(xiàn)有股東的利益就會(huì)有所損害。

　　2.資本成本是資本市場對(duì)企業(yè)的外部評(píng)價(jià)指標(biāo)之一，其估算是由資本市場來完成的，資本成本取決于投資項(xiàng)目的預(yù)期收益風(fēng)險(xiǎn)，資本成本的估算是建立在市場價(jià)值而不是企業(yè)賬面價(jià)值基礎(chǔ)上，資本成本的估算方法和數(shù)值有較大的彈性和主觀性，因此不必看中資本成本精確的數(shù)量值，在實(shí)際的應(yīng)用中只需對(duì)資本成本有一區(qū)間性的把握。

　　3.要對(duì)債務(wù)融資和股權(quán)融資的成本進(jìn)行比較。

　　4.盡可能降低融資成本，以提高股東的市場價(jià)值。

　�。ㄈ�）資本成本在投資決策中的應(yīng)用

　　資本成本是評(píng)價(jià)各種投資項(xiàng)目是否可行的一個(gè)重要尺度。在投資決策分析中，資本成本是不可或缺的重要變量。在凈現(xiàn)值法和盈利能力指數(shù)法中，資本成本是計(jì)算項(xiàng)目凈現(xiàn)值的貼現(xiàn)率。

　　在投資決策分析中，資本成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目、比較投資方案和進(jìn)行投資決策的標(biāo)準(zhǔn)。在凈現(xiàn)值法和盈利能力指數(shù)法中，資本成本是計(jì)算項(xiàng)目凈現(xiàn)值的貼現(xiàn)率；在內(nèi)含報(bào)酬率法中，資本成本是進(jìn)行比較取舍的標(biāo)準(zhǔn)。

　　1.在凈現(xiàn)值法中的應(yīng)用，凈現(xiàn)值的公式如下其中，NPV表示項(xiàng)目的凈現(xiàn)值；CFt表示第t期的項(xiàng)目現(xiàn)金凈流量；n表示項(xiàng)目的期數(shù)；r表示項(xiàng)目的資本成本，也就是貼現(xiàn)率。

　　凈現(xiàn)值反映了投資方案的凈收益，當(dāng)一個(gè)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為正時(shí)就采納，為負(fù)時(shí)就拒絕。

　　2.在盈利能力指數(shù)法中的應(yīng)用，盈利能力指數(shù)法的公式如下其中，PI表示項(xiàng)目的盈利能力指數(shù)；CIFt表示第t期的現(xiàn)金流入量；COFt表示第t期的現(xiàn)金流出量；n表示項(xiàng)目的期數(shù)；r表示項(xiàng)目的資本成本，也就是貼現(xiàn)率。

　　獲利指數(shù)法能夠真實(shí)地反映投資項(xiàng)目的盈虧程度，當(dāng)獲利指數(shù)大于或者等于1時(shí)就采納，小于1時(shí)就拒絕。

　　3.在內(nèi)含報(bào)酬率法中的應(yīng)用，內(nèi)含報(bào)酬率法的公式如下若存在使得：

　　令I(lǐng)RR=r，IRR表示項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率；其中，NPV表示項(xiàng)目的凈現(xiàn)值；CFt表示第t期的項(xiàng)目現(xiàn)金凈流量；n表示項(xiàng)目的期數(shù)；r表示項(xiàng)目的資本成本，也就是貼現(xiàn)率。

　　內(nèi)含報(bào)酬率反映了投資項(xiàng)目的真實(shí)報(bào)酬，目前越來越多的企業(yè)使用這個(gè)指標(biāo)對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià)。對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估時(shí)，就是將其內(nèi)含報(bào)酬率與項(xiàng)目的資本成本進(jìn)行比較，如果計(jì)算出的內(nèi)含報(bào)酬率大于或者等于企業(yè)的資本成本或者必要報(bào)酬率就采納；反之，則拒絕。因此，可以說資本成本估算的正確與否是決定一個(gè)投資項(xiàng)目評(píng)估成敗的關(guān)鍵。

　�。ㄋ模┰u(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績

　　企業(yè)的整個(gè)經(jīng)營業(yè)績可以用企業(yè)全部投資的利潤率來衡量，并可將其與企業(yè)全部資本的成本率相比較，如果利潤率高于資本成本率，可以認(rèn)為企業(yè)經(jīng)營有利；反之，則認(rèn)為企業(yè)經(jīng)營不利，業(yè)績不佳，需要改善經(jīng)營管理，提高企業(yè)全部資本的利潤率和降低資本成本。

　�。ㄎ澹┻M(jìn)行股利分配決策

　　資本成本是影響股利政策的重要因素。在股利決策中引入資本成本，主要是因?yàn)楣衫麑?duì)投資者的價(jià)值必須與留存收益作為一種股權(quán)融資方式所喪失的機(jī)會(huì)成本進(jìn)行權(quán)衡。在具體的股利政策選擇中，與發(fā)行新股相比，保留盈余不需要花費(fèi)籌資費(fèi)用，是一種比較經(jīng)濟(jì)的籌資渠道。所以，從資本成本角度考慮，如果公司有擴(kuò)大資金的需要，就應(yīng)當(dāng)采取低的股利政策。但是，如果企業(yè)將留存收益用于再投資所獲得的收益低于股東自己進(jìn)行另一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)相似的投資的收益率（股東要求的最低報(bào)酬率或者股權(quán)資本成本），企業(yè)就不應(yīng)該保留留存收益，而應(yīng)將其分派給股東，采用高的股利支付政策。

　　股利政策包括向股東支付的現(xiàn)金股利占盈余的百分比、絕對(duì)股利分配趨勢的穩(wěn)定性、股票股利與股票分割以及股票回購。股利支付率決定了留存在公司的盈余金額，它必須根據(jù)企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)進(jìn)行評(píng)價(jià)。在股利決策中引入資本成本，主要是由于股利對(duì)投資者的價(jià)值必須與留存收益作為一種權(quán)益融資方式所喪失的機(jī)會(huì)成本進(jìn)行權(quán)衡。在具體的股利政策選擇中，與發(fā)行新股相比，保留盈余不需要花費(fèi)籌資費(fèi)用，是一種比較經(jīng)濟(jì)的籌資渠道。所以，從資本成本角度考慮，如果公司有擴(kuò)大資金的需要，也應(yīng)當(dāng)采取低的股利政策。

　　四、經(jīng)濟(jì)增加值

　　近幾年，國外提出了一個(gè)全新的財(cái)務(wù)概念，即經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）。計(jì)算公式為：EVA=銷售額-經(jīng)營成本-資本成本。

　　此指標(biāo)考慮的資本成本是按經(jīng)濟(jì)學(xué)家所說的機(jī)會(huì)成本，它的計(jì)算范圍包括股權(quán)和債務(wù)。機(jī)會(huì)成本是指投資者由于持有現(xiàn)有公司的證券而放棄的在其它風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)?shù)淖C券上的投資所預(yù)期帶來的回報(bào)。計(jì)算企業(yè)利潤時(shí)，必須考慮企業(yè)的資本成本，包括權(quán)益的資本成本。按照此方法許多有賬面利潤的企業(yè)實(shí)際上是虧本經(jīng)營的。企業(yè)必須重視資本成本，必須把權(quán)益的資本成本同債務(wù)資本成本一同考慮，以判斷企業(yè)盈利是否足以彌補(bǔ)資本成本。

　　此指標(biāo)是一個(gè)充分體現(xiàn)保值增值目標(biāo)的財(cái)務(wù)考核指標(biāo)，它克服了傳統(tǒng)指標(biāo)中沒有全面考慮資本成本因素的缺陷，比較準(zhǔn)確地反映了公司在一定時(shí)期內(nèi)為股東創(chuàng)造的價(jià)值。彼德·德魯克在1995年《哈弗商業(yè)評(píng)論》上的文章指出，“EVA的基礎(chǔ)是我們長期以來一直熟知的、我們稱之為利潤的東西，也就是說企業(yè)為股東剩下的金錢，通常根本不是利潤。只要一家公司的利潤低于資本成本，公司就是處于虧損狀態(tài)，盡管公司要繳納所得稅，好像公司真的盈利一樣”，這句話道出了資本成本隱含的成本屬性。

　　EVA考慮了帶來企業(yè)利潤的所有資本成本，其基本理念是資本獲得的收益至少要能補(bǔ)償投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。也就是說，股東必須賺取至少等于資本市場上類似風(fēng)險(xiǎn)投資回報(bào)的收益率。其實(shí)，EVA所考慮的資本成本就是經(jīng)濟(jì)學(xué)家所說的機(jī)會(huì)成本，這種資金的成本的計(jì)算范圍包括股權(quán)和債務(wù)。正如債權(quán)人需要得到利息回報(bào)一樣，股東也要求對(duì)他們的投入資本得到一個(gè)最低可以接受的回報(bào)。如果股東預(yù)期得到一個(gè)最低的回報(bào)，比如說他們的資本的10%，那么只有當(dāng)企業(yè)利潤率高于10%時(shí)，股東才開始賺錢。因此，EVA的基本原理就是：經(jīng)濟(jì)附加值等于公司稅后凈營業(yè)利潤減去全部資本成本后的凈值，這里的資本成本包括債務(wù)資本的成本，也包括權(quán)益資本的成本。

　　其計(jì)算公式為：

　　經(jīng)濟(jì)增加值=稅后凈營業(yè)利潤-資本成本=稅后凈營業(yè)利潤-加權(quán)平均資本成本×資本總額

　　由此可見，EVA改變了會(huì)計(jì)報(bào)表沒有全面考慮資本成本的缺陷，它可以幫助管理者明確了解公司的運(yùn)營情況，從而向管理者提出了更高的要求：即對(duì)資本的有效利用負(fù)責(zé)，對(duì)資本的期望收益負(fù)責(zé)，從而從微觀上改善和提高資本配置效率，促使管理者提高盈利水平，提高資本使用效率。

　　結(jié)論

　　本文針對(duì)資本成本在現(xiàn)實(shí)應(yīng)用中存在的問題，著重對(duì)資本成本在企業(yè)財(cái)務(wù)決策中的應(yīng)用進(jìn)行了分析研究。通過分析可以看到，在資本成本理念日益受到重視的今天，資本成本的應(yīng)用具有深刻的實(shí)踐意義。通過分析論證充分說明運(yùn)用資本成本不僅在理論上是可行的，而且在財(cái)務(wù)管理的實(shí)踐中對(duì)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)體系的發(fā)展也是有益的。

　　本文全面介紹了資本成本在企業(yè)進(jìn)行投資決策、籌資決策、分配股利時(shí)的應(yīng)用，明確說明了其應(yīng)用方法，并提出運(yùn)用經(jīng)濟(jì)增加值來對(duì)企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績進(jìn)行評(píng)價(jià)的觀點(diǎn)，以期在日后能得到廣泛的應(yīng)用。

　　在我國的公司財(cái)務(wù)實(shí)務(wù)中，資本成本的運(yùn)用是一個(gè)十分薄弱的環(huán)節(jié)。最突出的一個(gè)表現(xiàn)就是對(duì)各類資本成本不加區(qū)分，而籠統(tǒng)地以銀行貸款利率作為資本成本用于各項(xiàng)財(cái)務(wù)決策。同時(shí)還存在中小企業(yè)的資本成本較高和資本成本的應(yīng)用范圍比較狹隘等問題。

　　目前，資本成本的研究基本上集中在企業(yè)層面，以營利組織為研究對(duì)象，而較少考慮非營利組織，這不免使資本成本的應(yīng)用受到限制。雖然非營利組織的資源主要來自于捐贈(zèng)和無償?shù)恼�府調(diào)撥，出資者不要求回報(bào)，但是，非營利組織卻在應(yīng)用著社會(huì)的資源，在非營利組織中也存在著管理效率的問題，如果能將資本成本用于考量非營利組織的效率，在一定程度上可以體現(xiàn)出非營利組織的管理水平來。因此，從這個(gè)角度講，就應(yīng)當(dāng)考慮資本成本對(duì)決策和經(jīng)營的影響。

　　在論文的研究中，筆者認(rèn)為有必要在完善我國資本市場的同時(shí)，著力培養(yǎng)全民的資本成本意識(shí)，特別是要強(qiáng)化對(duì)企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者全面的資本成本考核，考察其經(jīng)營中的資本成本與同行業(yè)的比較、不同時(shí)期的比較。同時(shí)特別應(yīng)當(dāng)發(fā)展壯大我國的債券市場。目前我國企業(yè)顯示出的對(duì)權(quán)益性資本的偏好是不正常的，不符合財(cái)務(wù)理論，更不符合企業(yè)發(fā)展的需要，應(yīng)該擴(kuò)大企業(yè)債務(wù)性融資，降低企業(yè)的資本成本。

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