資本運(yùn)作離不開價(jià)值的評(píng)估。企業(yè)的總價(jià)值等于負(fù)債和資本的價(jià)值之和，也是所有資產(chǎn)的評(píng)估價(jià)值之和。在等式上，企業(yè)價(jià)值等于資產(chǎn)的評(píng)估價(jià)值減去負(fù)債的評(píng)估價(jià)值，或者評(píng)估后的凈資產(chǎn)，因此，許多資產(chǎn)的交易價(jià)格都把不低于凈資產(chǎn)作為最后的底線，國資委還專門發(fā)文件，要求國有股轉(zhuǎn)讓價(jià)格不得低于每股凈資產(chǎn)。
在實(shí)踐中，許多企業(yè)由于收益不理想，以收益現(xiàn)值法評(píng)估的企業(yè)價(jià)值遠(yuǎn)低于單項(xiàng)資產(chǎn)的評(píng)估值加總；而在股市中，也有眾多優(yōu)秀上市公司的股價(jià)低于每股凈資產(chǎn)，尤其以鋼鐵股最明顯，有的公司如包鋼股份、杭鋼股份、八一鋼鐵，市凈率不足0.7，市盈率最低的只有4倍。這個(gè)現(xiàn)象不是市場的暫時(shí)波動(dòng)所致，而是延續(xù)了2年以上，可以說是市場公認(rèn)的價(jià)值。
是什么降低了企業(yè)的價(jià)值呢？如果不考慮資產(chǎn)價(jià)值高估的行為，那么只能說，企業(yè)有未在會(huì)計(jì)報(bào)告中披露的負(fù)債，即隱性負(fù)債。
隱性負(fù)債的分類
隱性負(fù)債一般指沒有記錄在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，但是隨著時(shí)間的推移或者某種因素的改變而顯性化的債務(wù)。這種債務(wù)的顯性化可能會(huì)造成長時(shí)間內(nèi)企業(yè)盈利能力逐步下降，也可能在短期內(nèi)帶來企業(yè)資產(chǎn)的突然損失。
隱性負(fù)債基于以下幾個(gè)原因而存在：
1.基于企業(yè)的傳統(tǒng)產(chǎn)生。這個(gè)傳統(tǒng)可以是企業(yè)的制度明文規(guī)定的，也可能是沒有明文規(guī)定，但是一直執(zhí)行的。例如我國大部分國有企業(yè)的名義工資低于同行業(yè)的民營企業(yè)或者外資企業(yè)，但是國有企業(yè)給職工提供住房、醫(yī)療保障和養(yǎng)老保障，使實(shí)際收入差距遠(yuǎn)小于名義差距。在企業(yè)的職工構(gòu)成較年輕時(shí)，企業(yè)的醫(yī)療支出不多，經(jīng)營成果還不錯(cuò)。但是隨著職工結(jié)構(gòu)老齡化，醫(yī)療費(fèi)用會(huì)突然進(jìn)入高峰期，企業(yè)的效益也直線下降。
2.基于某種先決條件的改變而產(chǎn)生。企業(yè)擁有某項(xiàng)資產(chǎn)是有條件的，例如國有企業(yè)擁有的土地，可以暫時(shí)不繳納土地出讓金。但是隨著時(shí)間的推移，同樣地塊的土地出讓金價(jià)格暴漲。當(dāng)國有企業(yè)進(jìn)行改制或者改變土地用途時(shí)，需要補(bǔ)繳的土地出讓金必須按照新標(biāo)準(zhǔn)繳納，其金額已經(jīng)接近或者超過了土地上建筑物的重估價(jià)值。此外，許多國有企業(yè)曾經(jīng)享受了政府提供的優(yōu)惠政策，例如低息貸款和稅法規(guī)定外的減稅免稅政策，在企業(yè)轉(zhuǎn)制后，地方政府很有可能要求企業(yè)償還這些優(yōu)惠的款項(xiàng)。
3.基于法律規(guī)定而產(chǎn)生。當(dāng)企業(yè)因面臨轉(zhuǎn)型或者關(guān)停并轉(zhuǎn)而關(guān)閉部分工廠時(shí)，對(duì)部分員工需要支付法律規(guī)定的賠償金。中國目前的賠償金是根據(jù)工齡計(jì)算的，一般是在企業(yè)服務(wù)一年，賠償一個(gè)月的金額�？梢灶A(yù)計(jì)，隨著中國對(duì)勞動(dòng)者保護(hù)的加強(qiáng)，企業(yè)為此而支付的金額會(huì)越來越大，可能逐步與國際接軌。以最近美國福特汽車裁員為例，福特汽車為每個(gè)員工支付了6萬美金，這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)是按照這些職工需要轉(zhuǎn)換勞動(dòng)技能，必須重新接受大學(xué)教育4年，每年學(xué)費(fèi)1.5萬美元的。
4.基于新的政府目標(biāo)而產(chǎn)生。這種類型的隱性負(fù)債包括：政府在勞動(dòng)者保護(hù)、產(chǎn)品質(zhì)量賠償標(biāo)準(zhǔn)、環(huán)境保護(hù)方面標(biāo)準(zhǔn)的提高，企業(yè)必須為此改造設(shè)備、改進(jìn)生產(chǎn)工藝而增加的支出。例如，中國政府簽署了一項(xiàng)國際條約，要求減少廢氣的排放，那么設(shè)備不達(dá)標(biāo)的企業(yè)必須為設(shè)備改造增加支出。值得注意的是，政府的這些規(guī)定不是無規(guī)律可循的。因?yàn)槲覈^去對(duì)消費(fèi)者和勞動(dòng)者的保護(hù)不足，國內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)與歐美等發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的通行標(biāo)準(zhǔn)有很大差距。中國在國際市場上必須適應(yīng)越來越高的標(biāo)準(zhǔn)，那些勉強(qiáng)達(dá)到中國國內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)必須去適應(yīng)新的標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)將來的資本支出和盈利必然受到很大的影響。
隱性負(fù)債的危害
隱性負(fù)債具備隱蔽性，往往會(huì)把一個(gè)健康的企業(yè)拖入泥潭。美國通用汽車公司目前陷入了破產(chǎn)的傳言中，債券也被穆迪等機(jī)構(gòu)降級(jí)，通用汽車陷入今日的困境與其龐大的醫(yī)療負(fù)擔(dān)有很大的關(guān)系。追溯到20多年前，當(dāng)時(shí)的CEO 和工會(huì)達(dá)成協(xié)議，工資保持穩(wěn)定，但是為職工負(fù)擔(dān)醫(yī)療費(fèi)用，醫(yī)療費(fèi)用的增長超過了預(yù)期，通用汽車難以自拔。
意外事故往往會(huì)使隱性負(fù)債提前爆發(fā)。2005年底，吉林化工的事故發(fā)生后，政府的環(huán)保意識(shí)上升，當(dāng)廣東省發(fā)現(xiàn)北江的水質(zhì)被污染后，斷然關(guān)閉了上市公司中金嶺南在韶關(guān)市的工廠，如果不進(jìn)行改造，這個(gè)工廠可能被永久關(guān)閉；而今天許多鋼鐵股價(jià)格低于凈資產(chǎn)，與投資者對(duì)隱性負(fù)債的預(yù)期關(guān)系很大。
忽視隱形負(fù)債會(huì)讓并購方輸?shù)粽麄�(gè)交易。一個(gè)典型的案例就是ABB公司并購美國某石棉生產(chǎn)企業(yè)，對(duì)消費(fèi)者訴訟準(zhǔn)備不足，最后被消費(fèi)者的索賠搞得焦頭爛額，只好低價(jià)賣掉。
與表外負(fù)債和或有負(fù)債的區(qū)別
隱性負(fù)債不是表外負(fù)債，也不是或有負(fù)債，盡管隱性負(fù)債與表外負(fù)債和或有負(fù)債一樣，不在資產(chǎn)負(fù)債表上列示。
表外負(fù)債一般是指由于表外融資帶來的債務(wù)，是基于一系列契約產(chǎn)生的，主要形式有長期租賃、合資經(jīng)營、資產(chǎn)證券化和金融創(chuàng)新。企業(yè)進(jìn)行大量的表外融資主要是將債務(wù)置于資產(chǎn)負(fù)債表外，可以明顯地改善財(cái)務(wù)報(bào)表的質(zhì)量，增加融資額度。
或有負(fù)債指基于某種特定的法律關(guān)系而產(chǎn)生，當(dāng)某種法律條件成就時(shí)，一方依據(jù)對(duì)方的請(qǐng)求而應(yīng)當(dāng)履行的某種額外責(zé)任和義務(wù)；但當(dāng)條件不成就時(shí)，該責(zé)任或義務(wù)不會(huì)存在，一般是指由于擔(dān)保、訴訟失敗而帶來的債務(wù)。
隱性負(fù)債與表外負(fù)債和或有負(fù)債的區(qū)別在于：
第一，它不是基于明確有形的合同產(chǎn)生的，不可能通過律師的盡職調(diào)查等手段來獲得必要的信息；
第二，它的金額隨著時(shí)間的推移以及法律的改變而變化，而表外負(fù)債和或有負(fù)債有確定的金額或者最大可能的金額。
第三，大部分隱性負(fù)債最終會(huì)顯性化，而表外負(fù)債不會(huì)顯性化，或有負(fù)債在條件不成就時(shí)，就會(huì)不存在。
隱性負(fù)債的根源
隱性負(fù)債主要來自企業(yè)對(duì)政府職能的直接承擔(dān)，這樣的隱性負(fù)債比較常見。例如，國有企業(yè)的許多福利，國外企業(yè)對(duì)職工再就業(yè)培訓(xùn)費(fèi)用的承擔(dān)；隱性負(fù)債也是政府運(yùn)作不規(guī)范的結(jié)果，政府對(duì)部分國有企業(yè)用地緩收土地出讓金的政策顯然有失公平，企業(yè)一旦改制，對(duì)土地出讓金的“秋后算賬”又給企業(yè)造成巨大的負(fù)擔(dān)。
由于中國正處于社會(huì)轉(zhuǎn)型期，政府的目標(biāo)從“效率優(yōu)先，兼顧公平”轉(zhuǎn)向“建設(shè)和諧社會(huì)”，一系列法規(guī)的調(diào)整將使隱性負(fù)債這個(gè)問題逐步顯現(xiàn)。可以預(yù)計(jì)，隨著法規(guī)的完善和在國際上承擔(dān)義務(wù)的增加，未來20年將是中國企業(yè)大量隱性負(fù)債顯性化的時(shí)期。
隱性負(fù)債的評(píng)估
隱性負(fù)債不是企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)系統(tǒng)刻意隱瞞的結(jié)果，因此靠審計(jì)、評(píng)估等專業(yè)程序難以發(fā)現(xiàn)。而采用收益現(xiàn)值法、市場價(jià)格乘數(shù)法等方法得到的企業(yè)價(jià)值如果低于企業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值加總，又難以得到資產(chǎn)占有單位特別是國資管理部門的確認(rèn)。對(duì)投資方來說，不評(píng)估隱性負(fù)債，盲目支付了高溢價(jià)，為以后的整合帶來一定的負(fù)擔(dān)。因此，評(píng)估企業(yè)的隱性負(fù)債，是資本交易的必要手段。
一般來說，大部分隱性負(fù)債的顯性化是一個(gè)長期過程，但是一旦外部環(huán)境發(fā)生重大變化，隱形債務(wù)會(huì)立刻顯性化。如果具備一個(gè)規(guī)模大、層次多、成熟的資本市場，股價(jià)會(huì)隨時(shí)反映隱性負(fù)債帶來的影響，股價(jià)對(duì)凈資產(chǎn)的折價(jià)就是企業(yè)的隱性負(fù)債數(shù)額，而沒有資本市場的指引，企業(yè)的隱性負(fù)債需要其他的手段進(jìn)行評(píng)估。
投資者要想準(zhǔn)確評(píng)估隱性負(fù)債對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，可以采用以下辦法：
1.假設(shè)買入企業(yè)后不產(chǎn)生任何協(xié)同效應(yīng)，在清算的假設(shè)下對(duì)企業(yè)進(jìn)行估值，可以清楚地看到，在資產(chǎn)交易中受到的一系列限制，需要支付的各種費(fèi)用，就是企業(yè)的隱性負(fù)債。
2.尋找資本市場的類似公司，根據(jù)市凈率和市盈率等指標(biāo)估算企業(yè)價(jià)值，對(duì)行業(yè)板塊共同下跌的因素進(jìn)行評(píng)估。
3.對(duì)員工的年齡結(jié)構(gòu)和勞動(dòng)福利安排進(jìn)行評(píng)估，企業(yè)給員工提供的高福利往往表現(xiàn)為大量的非經(jīng)營性資產(chǎn)或者高額非經(jīng)營所必需的費(fèi)用�；诠べY剛性的特點(diǎn)，投資方必須考慮維持同樣支出的成本，預(yù)提相應(yīng)的費(fèi)用。例如每個(gè)40歲以上的員工每年醫(yī)藥費(fèi)支出比30歲的員工高出1000元，投資方應(yīng)該根據(jù)職工的年齡結(jié)構(gòu)變化來預(yù)提該費(fèi)用。
4.按照最嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)對(duì)公司產(chǎn)品進(jìn)行評(píng)估，匡算環(huán)保成本、勞動(dòng)保護(hù)成本、預(yù)測資本支出和利息負(fù)擔(dān)。如果產(chǎn)品對(duì)人體有害，提取足夠的賠償基金必不可少。
5. 對(duì)法律法規(guī)的現(xiàn)行規(guī)定和發(fā)展趨勢進(jìn)行研究，如果企業(yè)過去的經(jīng)營行為要涉及大量的灰色活動(dòng)，而政府把反商業(yè)賄賂作為執(zhí)政目標(biāo)，投資者必須預(yù)提訴訟費(fèi)用，建立賠償準(zhǔn)備金。
（作者系北新建材集團(tuán)有限公司計(jì)劃財(cái)務(wù)部副經(jīng)理）
