北京“兩會”剛剛落幕，而全國政協(xié)委員、國家統(tǒng)計局局長李德水在新聞發(fā)布會上振聾發(fā)聵的警示卻言猶在耳：“如果聽任跨國公司的惡意并購自由發(fā)展，中國民族工業(yè)的自主品牌和創(chuàng)新能力將逐步消失，國內龍頭企業(yè)的核心部分、關鍵技術和高附加值就可能完全被跨國公司所控制，在國際產業(yè)分工的總體格局中，我們就只能充當打工者的角色�！�
在這里姑且不去參與上述論斷所直接引發(fā)的“惡意并購如何認定”的熱議，作為一本致力于中國CFO階層的成長和崛起的專業(yè)雜志，我們更關心在類似外資并購的過程中本土企業(yè)如何最大幅度地獲取正當?shù)纳虡I(yè)利益。
有資料顯示，全球跨國企業(yè)直接投資的80%是以并購方式實現(xiàn)的，而我國目前以并購方式吸引的外資僅占5%.從這個意義上說，置身于中國這個外國直接投資（FDI）總額多年來高居全球數(shù)一數(shù)二地位的國際性資本市場之中，眾多優(yōu)秀的本土企業(yè)注定將迎來一場聲勢浩大且泥沙俱下的外資并購浪潮，如何在這場浪潮中盡可能按照商業(yè)規(guī)則趨利避害、獲取最大的商業(yè)價值，已經成為當下這些本土企業(yè)最具挑戰(zhàn)性的一個難題。
2005年也許并不是中國歷史上最活躍的并購年份，實際上，股權分置改革使大多數(shù)提上議事日程的交易延后了。但是，2005年發(fā)生的幾宗股權交易絕對可以記入中國并購編年史。拉法基收購四川雙馬，凱雷收購山東徐工，跨年度的華平收購哈藥，以及大大小小的外資參股內地知名企業(yè)案例，攪動起一場姓“中”、姓“外”的爭論。如果從中國FDI的長期增長趨勢來看，外資收購的步伐絕對不會因為這場爭論放慢，反而會日益加速。
拋開“中”、“外”之爭的狹隘情緒，本土企業(yè)確實被逼到了直面外資收購的境地。入世承諾、股票全流通以及本土企業(yè)普遍面臨發(fā)展資金不足的情況，激發(fā)了境外資本角逐中國控股權市場的熱情。另一方面，內地反收購、反壟斷法律的缺失，使中國企業(yè)暴露在了外資收購的“防鯊網(wǎng)”之外。即便如此，如果能夠洞悉境外資本在目標選擇、交易結構、估值方式以及盈利方式的偏好，則至少可以大大提高對方的交易成本，甚至達到嚇阻敵意收購者的目的。最近爆發(fā)的世界前兩大鋼鐵巨頭——米塔爾與阿塞洛收購與反收購的戰(zhàn)爭中，被收購方阿塞洛就是通過迫使前者接受更高的收購價格，而延滯其行動節(jié)奏的。
事實上，交易定價永遠都是并購活動最敏感的神經。2003年底，世界第六大啤酒商蘇紐在協(xié)議受讓重慶啤酒非流通股時，報出了10.5元每股的價格，是重啤每股凈資產的4倍，甚至比當時的二級市場價格還高2元左右。兩年后，英特布魯以58億元收購雪津啤酒，是雪津評估后凈資產的近10倍，刷新了外資收購中國企業(yè)的溢價紀錄。
內地協(xié)議轉讓非流通股股權通常以凈資產為基準（banch mark）價格，外資收購的溢價率確實讓人大跌眼鏡。流行的解釋是，境內、境外市場股價理念存在巨大落差：內地看重的是有形資產，歐美看重的是市場價值。這種解釋顯然過于簡單化了。作為外資收購交易框架中的核心環(huán)節(jié)，估值方式不但與目標企業(yè)所處的行業(yè)特征、市場地位密切相關，也同樣與收購方經營模式、戰(zhàn)略規(guī)劃息息相連。
因此，剖析外資收購案例的估值邏輯，往往能起到窺一斑見全貌的效果。絕大多數(shù)并購類的教科書在敘述交易定價時，都會連篇累牘地介紹貼現(xiàn)價值、相對估價法、內部收益率法以及期權估價等一般性的基于財務分析的定價模式。但是，這些方法都是從目標企業(yè)的財務數(shù)據(jù)角度來靜態(tài)地看待其自身的商業(yè)價值。就目前所爆發(fā)的外資收購案例而言，教科書給出的股權定價模式通常只是收購者的一手“障眼牌”：用于操縱牌局向有利于自己的方向轉化。那么，面臨日益增加的外資收購可能性，本土企業(yè)和本土企業(yè)家更重要的戰(zhàn)略性思考是——摸清財大氣粗的并購者潛藏在牌桌下面的底牌究竟是什么？換句話說，拋開簡單的會計報表，本土企業(yè)在外資并購面前應該如何計算自身商業(yè)價值的最佳賣點？
從這一角度來說，本土企業(yè)要學會發(fā)掘自身的潛價值，這些潛價值一方面更多地基于其在細分市場中的競爭能力（包括建設性能力和破壞性能力）以及其所在的產業(yè)結構、準入限制等等，另一方面和收購方的戰(zhàn)略意圖也密切相關。
賣點第一決定因素：外資如何獲利
產業(yè)背景和獲利模式會直接影響到外資收購的運作方式。同樣是收購內地水泥企業(yè)，拉法基與鼎輝在交易結構設計、目標企業(yè)估值以及購后整合上的手法顯然不同；同樣是收購基金，杠桿收購與全資收購在交易方式上的不同，也會對目標企業(yè)的經營、戰(zhàn)略取向乃至控制權歸屬產生莫大影響。
從大的分類上看，外資收購可以分為產業(yè)資本收購和金融資本收購兩類。同時，產業(yè)資本因行業(yè)特征、生產資源的全球布局以及收購方特定的收購目的不同，在選擇目標企業(yè)和設計交易結構方面，也有差別；金融資本雖然通常都在收購前就已經設計好了目標企業(yè)股權的退出通道，但是，它們亦因收購資本的募集方式、運作期限等要求的限制，呈現(xiàn)出不同的交易特點。
我們對1995年至2006年初期間發(fā)生的56起外資參股和收購內地企業(yè)案例進行了分析。在42起境外產業(yè)資本參股/收購案例中，其中30起保持持股比例不變，其后發(fā)生增持行為的有9起；在14起境外金融資本參股和收購案例中，在目標企業(yè)上市后套現(xiàn)的為6起（哈藥集團雖未完成整體上市計劃，但外資的變現(xiàn)路徑已經明晰），轉售給境外產業(yè)資本的有1起，其余因接手時間過短或持股比例過低，尚處在待價而沽階段。
按照收購基金在國際公司控制權市場上的運作慣例，它們持有目標企業(yè)股權的時間一般不會超過三年，預期收益率在15%到50%之間。當然，收購基金因目標選擇以及進入階段的技巧性把握，有時也會收獲更高的收益。比如，上海第一資本和軟銀亞洲在好孩子集團上的投資回報就高達400%.同樣，收購基金也會面臨顆粒無收的風險。
與金融資本相比，境外產業(yè)資本顯然對目標企業(yè)的持籌期要長得多。實際上，相當一部分外資通過增持最終獲得了目標企業(yè)的控制權。更重要的是，產業(yè)資本在參股和收購內地企業(yè)的動機上凸現(xiàn)出戰(zhàn)略性色彩。例如，近兩年來在基礎材料工業(yè)、裝備制造工業(yè)以及快速消費品行業(yè)發(fā)生的外資收購案例，資方往往著眼于目標企業(yè)對自身資源配置和全球化生產網(wǎng)絡的互補價值，而不計較其短期的盈利能力。因此，產業(yè)資本外資收購給出的高溢價，并非針對目標企業(yè)的現(xiàn)值回報，獲得進入中國市場的準入證或者快速收割市場份額是其主旨。
從這個角度上看，產業(yè)資本外資在進行并購的時候，本土企業(yè)應該著重把握和利用時間這一至關重要的資產負債表外的因素，來增加自己的商業(yè)價值。說到底，推究產業(yè)資本外資獲得某種中國市場準入資格和吸納本土企業(yè)的渠道網(wǎng)絡的背后，無外乎其“Buy Time”（購買時間）的一貫策略。
賣點第二決定因素：目標企業(yè)的非財務價值
目標企業(yè)經濟特征的表述方式多種多樣，我們在總結外資收購操作經驗及對各個案例跟蹤研究的基礎上，選擇產品的同質化程度和投資的地緣依賴性作為兩個向量，來界定境外資本對本土企業(yè)的整合模式。
外資并購中雙方的關聯(lián)模式大致可以分為四類，特別需要說明的是，從象限A到象限D，外資控制的程度不斷加深。
在A象限，產品、分銷渠道乃至消費習慣對外資來講比較陌生，同時原料供應、加工以及儲運都要求就近布局運營體系，投資的專用性較高，因此外資一般會以戰(zhàn)略合作的方式切入市場，戰(zhàn)略性參股是常見手段，本土企業(yè)基本上能夠保持獨立運營狀態(tài)；
在B象限，投資的地理專用性依然非常高，外資在短期內不會拋開原有地方品牌，而是為各個品牌定義不同的市場位置，當然，其嫡系品牌必然居于高端市場，必要時會犧牲其他品牌為嫡系讓路。另一方面，產品同質化要求外資集權化的管理模式，這樣才能獲得規(guī)模經濟效應，因此組織替代勢在必行，本土企業(yè)的運營獨立性將大打折扣；
在C象限，產品個體差異導致在研發(fā)和推廣上存在相當大的整合難度，因此保留本土企業(yè)的運營獨立性是比較經濟的選擇。但投資專用性的降低為外資提供了統(tǒng)一品牌的機會；
在D象限，外資滲透往往是一步到位的，控股型收購的實質是消滅競爭對手，完全替代即市場驅逐戰(zhàn)略。
以美國AB戰(zhàn)略聯(lián)盟青啤而全購哈啤為例，美國AB雖然通過購買可轉債持有青啤27%的股權，但這部分股權須在七年后才能逐步落實，而且其中7%的股權只有收益權，投票權委托給中資大股東行使，中資大股東明確表達了不放棄控制權的態(tài)度。為了在中國有一個可以絕對控制的代言人，美國AB才會不惜血本全購哈啤。
另一國際啤酒巨頭南非SAB雖未直接現(xiàn)身，但其盟友華潤近幾年卻在啤酒并購市場大出風頭，有華潤攻城掠地在前，南非SAB也樂得在幕后享受投資收益。但即使這樣，南非SAB也不遏制其絕對控制夢想，收購哈啤就是這種沖動的表現(xiàn)，只不過由于哈啤與華潤同在東北，關系實在難以協(xié)調，再加上美國AB對哈啤不惜血本的爭購，才有后來的南非SAB見好就收。
收購資本在不同時間、不同地點的獵食方式大相庭徑，目前外資并購國內企業(yè)時收購資本的獵食方式主要有以下四種類型：
收購資本在獵食方式的選擇上，往往要考慮所在地區(qū)的經濟成長潛力、目標企業(yè)所處行業(yè)增長空間以及目標企業(yè)所處的生命周期。
* 追擊型：獵食成長行業(yè)的初創(chuàng)企業(yè)，這類資本一般為風險投資基金（VC）。風險投資基金一般通過大范圍組合降低系統(tǒng)風險。除了獲得獵食對象的控制權外，往往能夠彌補目標企業(yè)的資源和能力的短板。
* 便乘型：就是“搭便車”式的獵食方式。在新興市場中，融資渠道單一和過程繁復賜予了收購基金（buy-out capital）良機。不同市場在企業(yè)估值方面的差異，會為收購基金贏得更大的盈利空間。此外，境外產業(yè)資本也會以此作為產業(yè)轉移的突破口。
* 游擊型：一般來講，收購基金和風險投資基金的資源背景和盈利模式不盡相同，各自的地盤涇渭分明。但是，在成熟市場中，股權私募基金的盈利能力日益為投資銀行等其他金融資本所妒，新進入者大有蜂擁而至的勢頭。因此，收購基金偶爾也會投資一些處于初創(chuàng)期的企業(yè)，但決不會提供種子資金。
* 狙擊型：因為各種原因，成熟市場中存在大量價值被低估的企業(yè)。收購基金通過重新整合這些企業(yè)的業(yè)務結構、管理結構和治理結構，扮演著價值發(fā)現(xiàn)者的角色。此外，通過“斬首”拿下行業(yè)龍頭，是境外產業(yè)資本的慣用伎倆。
不同的狩獵方式在目標企業(yè)估值、控制權實現(xiàn)方式、價值實現(xiàn)方式以及套現(xiàn)方式上均有不同的表現(xiàn)。
在獵食方式的四類因素中，目標估值是外資收購的獲利標尺。企業(yè)估值通常有三類方法：類比法、重置法和貼現(xiàn)法。
* 類比法通常應用于目標企業(yè)業(yè)務規(guī)模太小而無法應用貼現(xiàn)法評價的情形，同樣的道理，新技術公司主要以軟資產博取未來，也很難應用重置法。因此，收購基金一般用類比法評價位于初創(chuàng)階段的目標企業(yè)。
同為類比法，地區(qū)不同，在應用上也有差別。例如，在成熟市場中，企業(yè)的發(fā)育層次非常多樣，盛衰往復的歷史也久遠。這樣一來，收購基金在判斷初創(chuàng)企業(yè)的業(yè)務趨勢上擁有比較充分的信息，因此往往傾向于業(yè)務類比法；而在新興市場中，企業(yè)發(fā)展歷程短暫，同時因為地理、行政以及經濟制度上的區(qū)隔，很難在業(yè)務層面對初創(chuàng)企業(yè)進行跨國類比，這樣一來，市場（總體增速、份額以及結構）類比法就是變通之道了。
* 重置法一般應用于傳統(tǒng)企業(yè)在成熟后期的估價。這類企業(yè)現(xiàn)有業(yè)務的增長潛力已經充分釋放，價值的增長須靠跨地區(qū)、跨行業(yè)的資產和業(yè)務重新整合來實現(xiàn)。
一般來講，收購基金獵食成熟企業(yè)的目的是套利。既然是套利，持有期不會太長。確實，從筆者接觸到的這些案例看，即便虧本轉手，收購基金持有成熟期企業(yè)的時間也不會超過四年。持有時間短暫意味著，收購基金必須盡量做大控制權交易的價格差，才能抵補短期持有的風險并盈利。
當然，地區(qū)性的估值理念差異也為收購基金跨境套利提供了機會。但是，與持有其特點相比，地區(qū)估值理念差異并不能構成一個長久的決定因素。
* 貼現(xiàn)法通常用在成熟企業(yè)或成熟行業(yè)中的估價。在做企業(yè)估價時，都會把貼現(xiàn)價值列為最重要談判數(shù)據(jù)之一。但是，貼現(xiàn)法應用的規(guī)范化，參數(shù)值域選擇的規(guī)范化程度，都遠遠比不上類比法和重置法。
既然如此，貼現(xiàn)法為什么還能廣為流傳呢？實際上，應用貼現(xiàn)法并非為了找到關于目標企業(yè)的“不二價”。實際上，企業(yè)價值判斷本身就與交易的方式、對象有關，因此理論界和商務屆對是否存在“不二價”就存疑；貼現(xiàn)法的靈魂是通過挖掘企業(yè)經營的可獲得信息，把握決定企業(yè)價值的關鍵驅動因素。
外資收購應用貼現(xiàn)法評價成熟企業(yè)的實質目的即在此。透過貼現(xiàn)估價過程獲得一個目標企業(yè)價值的變化的監(jiān)控系。在貼現(xiàn)法規(guī)定關鍵驅動因素變化時，收購方要及時調整策略和預期。這就部分解釋了，蒙牛銷售額增長與控制權轉移方向之間的關系。
探尋外資收購的原動力
參股和收購企業(yè)，是境外產業(yè)資本和金融資本向中國滲透過程中的一種高級形態(tài)。對這種滲透行為的背景進行追根溯源式的分析，有助于本土企業(yè)更深刻地理解這場已經到來的外資并購浪潮。
現(xiàn)象一：中國成為僅次于美國的第二大外資聚集地
經濟全球化背景下，中國作為發(fā)展中國家新興力量的代表，日益受到國際資本的矚目。2001年，當全球國外直接投資（FDI）流量從巔峰滑向谷底時，中國卻逆市而上，并在隨后的幾年中，盡顯其吸引外資的魅力，使國際資本流入保持持續(xù)強勁增長態(tài)勢，吸收外資從2000年的407億美元增加到2005年的610億美元，預計2006至2008年，中國的外商直接投資凈額將平均每年增加7％。
在中國引進的FDI中，跨國公司的投資是一股重要的力量�？鐕驹谙蛑袊芳油顿Y的同時，也逐漸在調整其對中國的資本輸入方式，試圖最終完成其合資、合作—建立生產基地—增資—并購—獨資（控股）—整合的在華投資戰(zhàn)略過程。
現(xiàn)象二：外資進入方式由產品輸入到生產輸入，再到資本輸入
1992～1997年間，中國引進外資的手段主要是通過合資、合作方式。此后，隨著國內投資市場的進一步開放和相關限制政策被逐步取消，同時，為逐步實現(xiàn)在全球化戰(zhàn)略中充分利用所有權優(yōu)勢和內部優(yōu)勢策略，跨國公司開始變革資本輸入中國的方式，獨資化傾向日益膨脹。這一點可以從歷年外商直接投資方式演變趨勢看到：合資經營、合作經營比重逐年下降，而外商獨資經營則扶搖直上，從1997年到2005年八年間，前兩者的比重分別從37%、17%下降到24%和3%，后者則從31%上升到71％，考慮到同期合同外資金額的比重高達76.8%，今后獨資企業(yè)在實際投資金額中的主流地位有可能還會繼續(xù)提升。
隨著全球第五次并購浪潮的爆發(fā)，跨國并購投資方式確立了其在國際直接投資中的主流模式地位。受此影響，跨國公司在中國獨資化過程中，在華并購成為這一過程的主要特征。
外資并購式投資，最早從1995年的日本五十鈴伊藤忠商事株式會社受讓北京北旅法人股開始，其后，跨國公司從合資開始轉向控股收購和控股聯(lián)營。自1998年以來，受國際跨國并購浪潮的影響和中國即將加入WTO的預期驅動，跨國并購開始增多。資金量方面，不僅并購交易額逐年增大，而且在外商直接投資方式中，所占比重也越來越大，1997～2004年間，中國的跨國并購交易額從18.6億美元擴至67.7億美元，占外商直接投資總額的比重從4%增至11%.外資并購主要涉及四個領域：1、基礎材料工業(yè)領域，如米塔爾鋼鐵收購華菱管線股權；2、消費品生產領域，如世界最大啤酒企業(yè)AB收購哈爾濱啤酒、寶潔收購和記黃埔合資公司股份；3、能源生產和供應行業(yè)，如2004年加拿大漢博收購東方熱電股份、英國BP公司收購廣東順德燃氣；4、新技術和正在逐步兌現(xiàn)“入世”承諾走向開放的商業(yè)、金融服務業(yè)領域，如亞信合并聯(lián)想集團的IT服務、美國亞馬遜電子商務服務商收購卓越網(wǎng)絡等等。而并購焦點則從建立三資企業(yè)向并購本地企業(yè)發(fā)展，從傳統(tǒng)的投資建廠到并購業(yè)內龍頭企業(yè)或上市公司。跨國公司以高起點、短周期搶占中國市場制高點的戰(zhàn)略正在全面鋪開。
可以肯定，隨著中國加入WTO的承諾一步一步實現(xiàn)，中國資本市場上的兼并收購將變得更為活躍，國際資本參與的并購重組大手筆將會越來越得到彰顯。而在全流通預期下，中國市場上的并購將會成為全球經濟融合時期的重要特征。
深層次原因一：中國因比較優(yōu)勢已經成為世界制造中心
20世紀90年代初，中國市場進一步開放，同時，以跨國公司為主要載體并在全世界范圍內進行的產業(yè)結構調整與產業(yè)轉移掀起了新一輪高潮。中國憑借低成本生產要素比較優(yōu)勢、較有實力的產業(yè)基礎和巨大的市場潛力，成為承接此輪制造業(yè)轉移的主要國家之一，并且因此而迅速成長為制造業(yè)大國。同時，中國制造業(yè)也持續(xù)成為吸收外資的主要領域。
十多年過去了，中國勞動力價格雖然有了提高，但是與世界其他國家相比，工資水平仍然最低。2004年中國勞動力工資為6.4美元/日，遠遠低于西方發(fā)達國家，甚至比泰國還低9美元多。而且這種狀況短時期內不會得到改變，因為中國勞動力供給豐富，可以長時期地抑制工資成本的上升。勞動力成本的低廉可以大大降低產品生產成本，從而獲得更多利潤。很多跨國公司正是因為考慮到此，才來到中國，比如松下在深刻認識到中國的優(yōu)勢在于10倍于日本的勞動力和只有日本1/10的工資水準，普及型的產品不在中國生產就無法生存時，才分別關閉了其位于美國的微波爐、空調壓縮機的生產基地及德國的模擬復印機生產基地，將生產全部轉移到了中國。中國制造業(yè)在十多年的發(fā)展歷程中，制造工藝水平不斷進步，行業(yè)規(guī)模和單個企業(yè)的規(guī)模都在不斷增長，且產生了一批具有競爭力的企業(yè)。同時，行業(yè)低水平重復建設、行業(yè)高度分割、過度競爭等問題也日益凸現(xiàn)，而改變這種狀況的重要手段之一就是大規(guī)模的企業(yè)并購重組，也就是說，從中國制造業(yè)自身來說，既有并購價值也有并購需求。因此中國在制造環(huán)節(jié)上繼續(xù)保持的勞動力成本比較優(yōu)勢和中國制造業(yè)目前的發(fā)展狀況，對于外資繼續(xù)投資中國制造業(yè)并且參與該行業(yè)并購是條件也是機遇。
深層次原因二：中國因整體消費能力的提升已經成為國際貿易的集散中心
隨著中國居民收入的普遍增加和商品的日益豐富，中國市場上幾乎所有領域，包括電子產品、汽車、娛樂教育文化服務等的消費都在快速增長。消費量增長速度之快，消費形勢之好令世界側目。1999年中國消費總量僅為49723億元，其中居民消費量為39334億元。到2004年，消費總量則增至75440億元，居民消費量則達到58995億美元，增長率均在50%左右。
中國居民的消費能力在不斷提高。實際上，還有很大一部分消費能力被儲備在銀行里。事實上，中國居民存款從2001年的7.4億元到2003年的10.4億元，再到2005年的14.1億元，存款數(shù)額不僅一直在持續(xù)增加，而且存款增長速度也在加快。一旦消費環(huán)境成熟，這些存款得到釋放，其產生的消費能力將是巨大的。
另外，隨著中國中等收入階層的收入不斷提高，隊伍不斷壯大，購買力水平也會逐漸增高。這些因素決定了中國消費市場容量的龐大。事實上，投資者們已經從已開墾的市場當中分享到了利益。中國美國商會2005年調查顯示，約70%的美國公司在華贏利，約42%的公司在華利潤率超過其全球的平均利潤率。中國未來的市場潛力使跨國公司已經意識到，中國正在成為新一輪世界貿易中心，通過收購國內企業(yè)，盡快搶占中國市場，贏得一定的市場份額對于他們贏得全球市場戰(zhàn)略競爭至關重要。
深層次原因三：中國因經濟規(guī)模和政治經濟環(huán)境的穩(wěn)定預期有可能成為新的世界金融中心
中國連續(xù)多年安定的政治局面和持續(xù)的經濟增長是吸引外資的重要因素之一。中國政府兩次成功克服全球經濟衰退的沖擊、成功抵御亞洲金融風暴、戰(zhàn)勝“非典”疫情、應對重大自然災害和突發(fā)公共事件能力的提高等事實讓國際社會對中國刮目相看，不僅增強了國際資本投資中國的信心，并加強了中國作為世界上安全系數(shù)較高的投資優(yōu)選地的地位。
首先，經濟規(guī)模持續(xù)放大的穩(wěn)定預期是中國成為世界金融中心的重要條件。2001～2005年中國GDP連續(xù)保持7.5%以上的增長率，2004年甚至達到10.1%.而全球GDP的平均增長率，最高時也未超過6%.從經濟成長趨勢來看，中國快速積累的資本、城市化、人力資本投資、經濟體制改革以及技術創(chuàng)新等因素會進一步支持經濟的快速增長。來自國務院發(fā)展研究中心的數(shù)據(jù)顯示：“十一五”期間，中國經濟增長速度將年均增長8%左右。2006年，盡管美國經濟增長前景良好，但經常賬戶赤字超過警戒、財政赤字居高不下、消費強勁局面難以持久、能源價格飆升等因素將削弱其經濟增長。在世界范圍內經濟發(fā)展趨緩的形勢下，中國經濟卻獨秀一枝，這對于急于想尋找新出口的國際資本（包括長期滯留在美國市場的一部分游資）來說，中國市場的吸引力無疑是巨大的。
其次是中國匯率形成機制的改革。在人民幣具有升值預期的背景下，中國必然吸引投機資金的快速流入，在兌現(xiàn)了該預期后，又會產生更多的投資機會。人民幣升值對中國行業(yè)產生的影響有兩個層面：長期內，重新賦予行業(yè)不同的成長速度，并使不同行業(yè)的企業(yè)業(yè)績出現(xiàn)分化。短期內，改變行業(yè)內企業(yè)的資產、負債、收入、成本等賬面價值，通過外匯折算差異影響其經營業(yè)績。由此，為許多行業(yè)帶來更大的利潤空間，也帶來了更多的投資機會，從而增加了它們吸引國際游資的砝碼。比如，2005年外資紛紛進入中國金融業(yè)，就是因為該行業(yè)屬于高人民幣資產，將長期受益于人民幣升值。
再者就是與兼并收購相關的法律法規(guī)正在逐步完善。中國已經出臺了一系列外資并購國內企業(yè)，包括國有企業(yè)、上市公司及有資格的外國投資者直接在國內資本市場投資的規(guī)定，比如2002年以來先后頒布、實施的《關于向外商轉讓上市公司國有股和法人股有關問題的通知》（2002年11月1日施行）、《上市公司收購管理辦法》（2002年12月1日施行）以及《利用外資改組國有企業(yè)的暫行規(guī)定》（2003年1月1日施行）和《外國投資者并購國內企業(yè)暫行規(guī)定》（2003年4月12日施行），這使外資在直接參與境內投資時減少了因為沒有法律的明文規(guī)定而造成的障礙。而2005年底五部委聯(lián)合發(fā)布的《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》則為外資在未來全流通環(huán)境下，大規(guī)模參與中國上市公司的并購重組打開了通道。
開放領域繼續(xù)擴大，金融環(huán)境日益完善，外匯市場管制放松，資本市場的發(fā)展，不斷成長起來的有價值企業(yè)及其管理團隊對并購交易的認可和需求，中央和地方的有關監(jiān)管部門以及執(zhí)行并購交易的中介機構的專業(yè)水平和經驗的逐漸成熟，這些都為境外資本通過并購方式進入中國，提供了廣闊的空間。
誰在收購中國企業(yè)
目前，私募投資基金已經取代華爾街投資銀行被認為居于美國商業(yè)食物鏈的最上游。
收購基金源起于上世紀70年代末，由貝恩斯登（Bear Stearns）投資銀行家Jerome Kohlberg，哥倫比亞商學院MBA畢業(yè)生Henry Kravis和加州大學Hasting法學院法律博士GeorgeRoberts成立的KKR集團所首創(chuàng)。經過30多年的發(fā)展，收購基金已經成為美國新的資本之王。杠桿收購行業(yè)的旗艦公司KKR集團早在創(chuàng)始之初的1985年，其杠桿收購的購買力即已超過巴基斯坦全國的國民生產總值。而凱雷集團（Carlyle Group）和黑石集團（Blackstone Group）更有后來居上之勢，兩家公司共控制著800億美元的自有資金，如以十倍于自有資金的借貸能力計，其購買力可高達8000億美元。凱雷集團旗下的30多個公司共雇用30多萬雇員，年銷售額500多億美元，完全可以躋身美國財富20強公司之列。頂尖的基金公司聚集了美國金融精英中的精英：被譽為美國最佳CEO的通用電器公司前總裁杰克·韋爾奇，退任后馬上被Clayton.Dublier&Rice集團攬為高級董事，黑石集團雇用了美國前財長鮑爾·奧尼爾，凱雷集團的工資單上則更是名人云集，包括著名的美國前任證監(jiān)會主席亞瑟·萊維、英國前首相約翰·梅杰和美國前總統(tǒng)老喬治·布什。
收購基金做為成熟資本市場體系中不可或缺的一環(huán)，在企業(yè)融資、投資以及改進治理結構方面扮演著重要角色。另一方面，收購基金因融資成本和管理成本高昂，必然要求非常高的回報率。高回報率要求往往轉化為對目標企業(yè)的控制權的訴求，這也正是企業(yè)和企業(yè)家對收購基金既羨且懼的根源。
以私募投資基金為主體的境外收購資本（buy-out capital）正在全速進入中國。那么，如何與外資收購共生、博弈就成了擺在內地企業(yè)面前的必選題。這個問題的解答顯然要從了解收購資本的習性開始。
實際上，產業(yè)背景和獲利模式會直接影響到收購資本的運作方式。同樣是收購內地水泥企業(yè)，拉法基與大摩、鼎輝在交易結構設計、目標企業(yè)估值以及購后整合上的手法顯然不同；同樣是私募股權基金，杠桿收購與全資收購在交易方式上的不同，也會對目標企業(yè)的經營、戰(zhàn)略取向乃至控制權歸屬產生莫大影響。
從大的分類上看，收購資本可以分為產業(yè)資本和金融資本兩類。同時，產業(yè)資本因行業(yè)特征、生產資源的全球布局以及收購方特定的收購目的不同，在選擇目標企業(yè)和設計交易結構方面，也有差別；金融資本雖然通常都在收購前就已經設計好了目標企業(yè)股權的退出通道，但是，它們亦因收購資本的募集方式、運作期限等要求的限制，呈現(xiàn)出不同的交易特點。
境外資本對中國內地企業(yè)的參股和收購正呈爆炸勢頭增長，其中金融資本主導的外資收購大有后來居上之勢。就在2006年春節(jié)前后，連爆三起收購基金參股和收購案例。其中太平洋同盟-好孩子集團一案，更開創(chuàng)了內地杠桿收購（LBO）之先河。外資收購數(shù)量迅猛增長的同時，收購資本和收購交易風格的多元化特征也愈加明顯。
外資收購的目標企業(yè)所在行業(yè)分析
從外資收購的行業(yè)分布上看，包括飲品、日化用品以及商業(yè)零售在內的快速消費行業(yè)占到近年來外資收購的三成左右。金融領域因為管制特征及對中國經濟增長的穩(wěn)定預期，成為外資收購的另一個焦點。此外，境外產業(yè)資本和金融資本近來對內地基礎材料工業(yè)和裝備工業(yè)的興趣日益濃厚，包括鋼鐵、水泥、新能源以及機械工業(yè)，已經成為外資收購的重點關注對象。
