國內外市場的關聯(lián)日益密切，競爭也日趨激烈，一旦境外人民幣衍生品市場發(fā)展成熟起來，國內市場的后發(fā)劣勢很難逆轉。
6月24日，美國芝加哥商業(yè)交易所（CME）宣布，將于8月28日正式推出人民幣期貨及其期權產品。消息一經公布，在我國引起強烈反響。
透視CME人民幣衍生品
盡管國內關于金融衍生品的討論很激烈，但大多數(shù)國人對外匯期貨和期權的認識還很模糊。這次CME讓抽象的概念變?yōu)榱爽F(xiàn)實，經過兩年精心準備，CME人民幣衍生品橫空出世。
CME推出人民幣衍生品是經過深思熟慮的。盡管近幾年中國外匯市場有了長足發(fā)展，但是嚴格的管制使市場日交易量僅為5億美元左右，與國際外匯市場相比相形見絀。境外人民幣無本金交割遠期交易（NDF）這種場外市場在香港和新加坡迅速發(fā)展，日交易量已達數(shù)十億美元，巨大的市場潛力吸引了包括CME在內的國際衍生品提供商。早在2004年6月，CME就和中國外匯交易中心簽署了合作諒解備忘錄。根據(jù)該備忘錄，中國外匯交易中心向CME提供中國外匯和貨幣市場信息，包括政策、規(guī)章、市場運作和發(fā)展情況，以便幫助CME更好地了解中國金融市場。2006年3月，CME在芝加哥與中國外匯交易中心草簽了長期合作協(xié)議，并于4月初在上海簽署了最終協(xié)議。根據(jù)該協(xié)議，中國外匯交易中心會員單位將可以交易CME的匯率和利率產品。
CME推出的人民幣衍生品是經過精心設計的。根據(jù)中國外匯市場發(fā)展狀況，CME在設計人民幣衍生品時組合了交易所里已有各種貨幣期貨、期權，可謂煞費苦心。鑒于人民幣還不能自由兌換，與巴西雷亞爾、俄羅斯盧布期貨一樣，人民幣期貨采取現(xiàn)金結算。期貨合約沒有采取標準的主要國際貨幣季度周期合約形式，而是與墨西哥比索、南非南特一樣，采取連續(xù)日歷月份和遠期季度周期月份相結合形式。期權合約則沿用了巴西雷亞爾期權形式。與其他新興市場國家貨幣衍生品不同，人民幣不僅有對美元的期貨和期權，還有對歐元、日元的交叉匯率產品，得到了和主要國際貨幣同樣的待遇，可見CME對人民幣衍生品的重視。
CME高調推出人民幣衍生品。CME近年來重點拓展海外市場，推出人民幣衍生品成為其實施亞洲戰(zhàn)略的關鍵一步。在有關協(xié)議簽署過程中，時�？梢钥吹矫绹柏旈L斯諾等高官的身影。在過去幾年里，CME高管頻繁造訪中國。CME在其網站首頁上刊登了一篇CME名譽主席梅拉梅德評論中國市場的訪談，插圖中，這位“金融期貨之父”用睿智、深邃的眼光側視著遙遠的東方。正是這位老人的不懈努力促成了人民幣衍生品的誕生。梅拉梅德認為，中國市場潛力大得驚人，中國的金融期貨市場會很快發(fā)展起來，并希望中國機構更多地使用CME的交易系統(tǒng)和產品。
CME推出人民幣衍生品似乎預示著中美經濟交鋒中心的轉移。隨著美國雙赤字不斷惡化和中國國際收支雙順差持續(xù)擴大，全球經濟結構性失衡問題被炒得沸沸揚揚，美國一些政客借機將經濟問題政治化。中美經濟交鋒涉及人民幣匯率政策、市場開放、貿易政策、宏觀經濟政策等諸多領域，表面上看，匯率問題始終是中心。此次CME推出人民幣衍生品恰逢美國財長更迭。新任財長鮑爾森曾長期執(zhí)掌高盛，過去在開拓中國業(yè)務方面卓有成效，在對待中國問題上一定會把經濟利益放在第一位。6月底，鮑爾森在美國參議院聽證會上表示，將敦促中國經濟改革，要求中國加快改革并開放金融體系。鮑爾森的言論表明市場開放將取代匯率問題成為美國人要價的重點，揭示了中美經濟交鋒的本來面目——經濟利益之爭。“我們必須而且必須非常積極去做的事情是，鼓勵他們去做不僅符合我們利益最大化而且也符合他們利益最大化的事情。”鮑爾森如是說。CME在這方面已經先行一步。
挑戰(zhàn)國內衍生品市場管理
CME人民幣衍生品的影響是廣泛的，它提出了中國如何發(fā)展金融衍生品市場的問題，使人民幣匯率改革面臨新的約束。
發(fā)展國內人民幣衍生品市場要求日益迫切。十多年前的境外外匯期貨欺詐事件和327國債期貨事件至今讓人們談虎色變，近期中航油和國儲局銅期貨等惡性事件更凸顯了衍生品交易風險。出于對風險的擔心，管理部門對發(fā)展金融衍生品市場一直比較謹慎。然而，就在我們猶豫、爭論的時候，國外機構已經看到中國市場所蘊涵的巨大商機，爭相開發(fā)與中國股指、人民幣匯率有關的產品，試圖搶占先機。在金融全球化的今天，國內外市場的關聯(lián)日益密切，競爭也日趨激烈。一旦境外相關市場發(fā)展成熟起來，國內市場的后發(fā)劣勢很難逆轉，在規(guī)則標準、市場管理等方面陷入被動。新加坡和東京日經指數(shù)期貨之爭就是很好的例證。
人民幣匯率定價權和匯率管理遇到挑戰(zhàn)。近年來，境外NDF對境內人民幣匯率形成的壓力有目共睹。外匯期貨和遠期外匯交易非常相近，期貨價格就是遠期匯率。CME是場內市場，其影響力要遠大于場外的NDF，倒逼境內市場是可能的。境內機構通過中國外匯交易中心交易CME的產品在技術層面沒有障礙，盡管管理部門對是否允許境內機構這樣做還沒有明確說法，但是只要境內外市場的匯率差異到了一定程度，境內外機構就會想方設法進行跨市場操作，通過低買高賣進行套利，從而沖擊國內市場，牽制和影響國內市場的匯率水平。更為嚴重的是，根據(jù)國際貨幣基金組織規(guī)定，對于中國這樣已經實現(xiàn)貨幣經常項目可兌換的國家，不允許實行復匯率制。如果境內外匯差超過1％并且持續(xù)時間超過一周，就被視為事實上的復匯率。盡管CME人民幣期貨最終依據(jù)境內匯率結算，但不排除在合約有效期內對境內匯率產生較大偏離的可能。如果出現(xiàn)這種情況，國內市場勢必要被動調整。
管理部門的管理方法和理念受到沖擊。在我國金融市場培育和發(fā)展過程中，政府的作用不可替代，管理色彩較之自然演進型市場濃厚得多，外匯市場也不例外。但是，政府的一些管理方法和理念值得商榷，特別是在如何協(xié)調政府和市場的關系上，有關部門經常不自覺地把管理凌駕于市場之上。比較國內外市場就能發(fā)現(xiàn)差距。CME為市場參與者提供充分的信息和各種交易便利，以盡量減少市場信息的不完全。反觀國內外匯市場，包括交易量在內的很多信息都是絕密，這不僅有操控和過度管理之嫌，而且市場扭曲在所難免。因此，管理部門應該借鑒國外市場發(fā)展的成熟經驗，更多地運用市場化管理方法，既不當運動員也不當裁判員，通過制定好的規(guī)則為市場發(fā)展保駕護航，以真正發(fā)揮市場機制的基礎性作用。
對外開放中，要高度重視國家利益保護問題。隨著中國經濟的發(fā)展和中美經濟交鋒的深入，市場開放的壓力會越來越大，如何維護和爭取國家利益成為一個嚴峻課題。就人民幣衍生品來說，如果我們能夠早下決心，早做準備，就不至于被人搶占先機。事后來看，如果在前幾年主動引進境外期貨等衍生品交易，以此試驗并積累經驗，再自主推出人民幣衍生品，要比現(xiàn)在這種狀況好得多。在對外談判中，還要注意政策和各個部門之間的協(xié)調。CME之所以能率先推出人民幣衍生品，與國內交易所爭奪這些衍生品的歸屬權有一定關系。為了部門利益和局部利益，一些機構各自為政，爭相盲目與國外機構合作，如CME就與上海、深圳、鄭州、大連等多家期貨和證券交易所達成合作協(xié)議，使得市場開放缺乏整體部署和全局協(xié)調，造成在對外談判中處于被動。這應當引以為戒。（丁志杰 對外經濟貿易大學金融學院副院長）
走近CME人民幣衍生品
CME已有一百多年歷史，是目前美國最大的金融期貨交易所和全球最大的場內外匯市場。
除在交易所內的交易外，CME還有全天候的電子交易平臺——Globex，新推出的人民幣產品就在這個電子平臺上交易。
期貨是標準化的合約。CME人民幣期貨包括對美元、歐元和日元三個品種。可供交易的合約包括連續(xù)13個日歷月份和2個遠期季度周期月份，共15個合約。合約在到期月的第三個星期三交割，最后一個交易日是在此之前的兩個交易日。人民幣期貨采取現(xiàn)金交割而不是實物交割的方式，最終結算價格依據(jù)中國人民銀行在合約最后一個交易日公布的人民幣匯率。
CME的外匯期權是期貨期權，也就是該期權標的是上市交易的期貨。一份期權合約的規(guī)模就是一份人民幣期貨，期權費的報價和期貨相同�？晒┙灰椎娜嗣駧牌跈嘤羞B續(xù)12個合約月的月期權，以及4個以最近的未到期期貨合約為標的的周期權。
