上得山多終遇虎，大衛(wèi)·魯賓斯坦（David Rubenstein，凱雷集團創(chuàng)始合伙人兼董事總經(jīng)理）先生在中國順風(fēng)順?biāo)l(fā)展了這么些年，大概萬萬沒有想到，收購徐工集團的交易會把使凱雷集團成為幾乎整個中國輿論界的眾矢之的，新的外資并購管理規(guī)則也可能以此為契機而順勢出臺。
是的，當(dāng)海外制造業(yè)巨頭和私人股本基金乘著中國國有企業(yè)“改制”的大潮爭相收購中國成熟企業(yè)控股權(quán)之時，當(dāng)眾多中國行業(yè)排頭兵企業(yè)接二連三落入外資手中之后，我們是應(yīng)該對外資并購，特別是私人股本基金并購實施更明確的約束了。不錯，并購中國企業(yè)，特別是行業(yè)排頭兵企業(yè)對外資來說確實是一場盛宴，但收購者那高得出奇的預(yù)期收益率究竟來自何方？來自一窩蜂的國企改制風(fēng)人為制造了企業(yè)并購的買方市場，海外收購者談判地位大大加強，得以一再壓低收購價格；來自中國各級政府的招商引資狂熱，他們不惜對外資提供多種過分的優(yōu)惠，并為外國收購者主動進行大規(guī)模裁員；來自資產(chǎn)負債率較高、資本結(jié)構(gòu)僵硬的中國企業(yè)，他們渴望引進權(quán)益投資。由于某些地方政府的指導(dǎo)思想是不惜一切也要讓合資成功，結(jié)果讓外資立于不敗之地。即使合資不成，他們也能夠在交易的盡職調(diào)查中獲知我方企業(yè)（他們的競爭對手）的商業(yè)機密。而他們的一些條件明顯苛刻的收購行為之所以仍然受到中國有關(guān)企業(yè)和地方政府的歡迎，是因為對于某些企業(yè)管理層而言，這樣做無需冒險開展自主技術(shù)創(chuàng)新，就可以依靠“外資”身份取得眾多優(yōu)惠，這實際上是一種“監(jiān)管套利”行為；一些地方政府官員則可以借此取得招商引資“政績”，為自己升遷鋪路。此外，目前中國企業(yè)“內(nèi)部人”控制問題嚴重，企業(yè)高管們?yōu)榱吮Ｗ∽约旱臋?quán)力地位，在企業(yè)重組中更傾向于引進外資而不是內(nèi)資（如邯鋼極力抵制寶鋼收購卻歡迎外資同行入股），在外資中更傾向于引進海外財務(wù)投資者，而不是國外同行企業(yè)，盡管國內(nèi)外同行企業(yè)能夠帶來有助于直接提高企業(yè)效率的技術(shù)和管理，而且收購條件可能更佳。也不排除一部分中國企業(yè)高管企圖與海外私人股本基金聯(lián)手上演所謂“外資并購”的雙簧，把自己管理的公司據(jù)為己有，為此竭力壓低公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格，并按照自己默認的接盤者“量身定做”競購者標(biāo)準(zhǔn)；不排除某些官員個人可能在其中有“貓膩”。這類交易在中國社會激起強烈的非議浪潮，誠為理所當(dāng)然。
事實上，美歐私人股本基金在其他國家的一些交易也伴隨著各種負面?zhèn)髀劇Ｃ绹饺斯杀净鸸滦羌瘓F（Lone Star，又譯作“龍星集團”）堪稱東亞最成功的美國私人股本基金之一，該集團于2001年1月以3.39億美元全面收購東京相和銀行，2005年僅出售1/3持股，利潤就高出收購成本7倍；2003年10月，孤星集團以1.4萬億韓元（約合15億美元）收購韓國第五大銀行——韓國外換銀行（Korea Exchange Bank，KHB）50.5%股權(quán)，2006年與韓國國民銀行簽約，將韓國外換銀行以6.95萬億韓元（約合72億美元）出售給后者，獲利近4倍于原始投資，號稱韓國并購史上最大的一筆利潤。也正是韓國外換銀行案在韓國引起了軒然大波，韓國審計監(jiān)察院2006年6月19日報告認為，在2003年孤星集團收購?fù)鈸Q銀行期間，韓國外換銀行前高管有意夸大銀行壞賬規(guī)模，人為降低標(biāo)志銀行運營狀況的自有資本比率，以鉆政策空子從快出售給孤星集團。而且，按照韓國法律規(guī)定，孤星集團作為一家私人股本投資基金，不具備銀行大股東資格。審計報告認定，韓國財政經(jīng)濟部當(dāng)時在審核這筆交易時過于草率，存在官商勾結(jié)賤賣外換銀行的嫌疑。韓國檢察機關(guān)已經(jīng)就此開始調(diào)查，此前因涉嫌收受韓國現(xiàn)代汽車公司賄賂被捕的財政經(jīng)濟部前高級官員卞養(yǎng)鎬（音譯）被控私下施加壓力迫使當(dāng)時的韓國外換銀行股東接受交易。孤星集團還因為在2005年末出售漢城一處地產(chǎn)時涉嫌偷逃稅而接受檢察機關(guān)調(diào)查。
在更廣闊的背景上考察我國整個利用外資工作，我們可以看到，在我國引進外資工作的巨大成就背后，一些負面效應(yīng)正在日積月累：
首先，引進外資的基礎(chǔ)理由是彌補資本積累的缺口，但我國已經(jīng)成為儲蓄相對過剩的國家，無條件大規(guī)模引進外資的基礎(chǔ)理由已經(jīng)不復(fù)成立了。
其次，隨著我國對外資市場準(zhǔn)入日益擴大，外資越來越多地從面向出口市場轉(zhuǎn)向面向國內(nèi)市場，與內(nèi)資企業(yè)的競爭關(guān)系日益突出，在不少行業(yè)，外資甚至已經(jīng)頗有壟斷之嫌。
第三，我們期望的外資企業(yè)對國內(nèi)的技術(shù)外溢并不明顯，外資反而因為擠占了內(nèi)資企業(yè)的市場空間而在一定程度上打擊了內(nèi)資企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新熱情，私人股本基金的并購行為更無法為中國企業(yè)直接帶來任何技術(shù)創(chuàng)新。
第四，外資企業(yè)越來越多地采用并購方式在中國完成擴張，不僅在當(dāng)前環(huán)境下存在眾多負面經(jīng)濟影響，而且某些并購行為甚至可能危及國家安全。之所以如此，直接原因是某些骨干企業(yè)產(chǎn)品本來供應(yīng)軍用，讓外資得知我國軍備的技術(shù)機密，其風(fēng)險不言而喻。一些地方政府領(lǐng)導(dǎo)采用運動方式向外資出售骨干企業(yè)，本質(zhì)上與《圣經(jīng)》中那個“為了一碗紅豆湯出賣長子繼承權(quán)”的典故并無二致。也許要到以后他們才會明白自己要為此舉承擔(dān)怎樣的歷史責(zé)任，只是我們的國家、民族要為此付出怎樣的代價，令人不寒而慄。間接原因是外資如果壟斷了中國的產(chǎn)業(yè)，除了索取壟斷利潤、消除民族產(chǎn)業(yè)自主創(chuàng)新基礎(chǔ)等后果之外，他們還會有可能要挾我國政府接受符合他們利益卻未必符合中國利益的政策。近年來外資企業(yè)的一些作為已經(jīng)給我們敲響了警鐘。
第五，外資并購之所以在這兩年勢頭迅猛，重要原因之一是前幾年主要國家中央銀行全面實行低利率，收購者有充裕的廉價資金可以使用。特別是日本從2001年3月開始實施零利率政策后，廉價日本資金大量流向海外市場。一方面，來自日本和其他東亞經(jīng)濟體的資本流入抑制了美國長期利率，以至于美國近兩年出現(xiàn)了長期利率沒有隨短期利率同步上升的“長期利率之謎”，降低了美國投資者的融資成本；另一方面，日本的超低利率也為美國對沖基金等機構(gòu)投資者創(chuàng)造了實施結(jié)轉(zhuǎn)交易策略的機會，他們從日本借入低息資金，然后投向其他高回報市場。然而，從2004年6月到2006年6月29日，美聯(lián)儲已經(jīng)16次加息，聯(lián)邦基金利率上升到了5.25%，世界性加息風(fēng)潮方興未艾。特別是日本銀行已于3月9日取消“定量寬松”貨幣政策，長期低迷的美日長期利率開始上升，海外收購者的廉價資金供給已經(jīng)發(fā)生了根本性變化，某些海外收購者未必不存在資金鏈斷裂的風(fēng)險。
正是由于盲目外資崇拜的負面影響日益顯著，在中國經(jīng)濟社會發(fā)展道路面臨近30年來又一次重大轉(zhuǎn)軌的背景下，中國社會反思外資的思潮蓬勃興起，不可遏止。2005年夏季，筆者接受一位路透社記者采訪時談及“兩稅合一”爭議，就明確地向?qū)Ψ奖硎�，外資無論想在哪個東道國社會長期立足，都必須拋棄那些額外的優(yōu)惠，否則他們必然遭到東道國社會的反彈，優(yōu)惠力度越大，維持時間越長，遭到的反彈也會越強烈。縱覽世界，任何獨立自主的主權(quán)國家都對外資，特別是外資并購國內(nèi)企業(yè)施加了種種限制，尤其是發(fā)達國家，這類限制多數(shù)都有很長歷史了，有些限制（如美國對外資進入沿海航運業(yè)的嚴厲禁止）甚至已經(jīng)連續(xù)實施了一兩百年。在發(fā)達國家歷史上，當(dāng)他們利用外資時，也一向是間接投資受到的抨擊少于直接投資所受抨擊。不僅近幾十年，由此上溯一兩百年，我們可以看到，美國在十八九世紀(jì)曾經(jīng)是全世界引進外資最多的國家，但也曾經(jīng)發(fā)生多次反對外國直接投資的運動，尤其是反對外資對美國自然資源和戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)的控制。
有一種意見認為，為了實現(xiàn)對外資與內(nèi)資的真正平等待遇，有必要維持對外資的優(yōu)惠，以便彌補其在市場準(zhǔn)入等方面受到的限制。但這種意見的出發(fā)點本身就堪稱荒謬，中國者中國人之中國也，我們之所以可以向外資開放市場，是因為我們希望通過這樣做實現(xiàn)雙贏的結(jié)果，但我們并沒有這樣做的先天義務(wù)；而把給予外資與內(nèi)資平等待遇作為先決條件，作為立論前提，無異于把外資而不是我們自己當(dāng)做中國的主人，把給予客人與主人同等待遇作為先決條件是不可容忍的。獨立主權(quán)國家政府有權(quán)力也有義務(wù)對外資加以約束，在不同的外商投資方式中，并購?fù)顿Y又比新建投資理當(dāng)受到更多的約束，因為新建外商投資企業(yè)的方式并沒有直接消滅內(nèi)資同行企業(yè)，沒有直接減少市場上的競爭，而并購?fù)顿Y則是直接消除了內(nèi)資同行企業(yè)，直接減少了市場上的競爭。在規(guī)范外資并購，特別是海外私人股本基金并購國內(nèi)企業(yè)方面，盡管我們已經(jīng)先后發(fā)布了《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》、《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》、《上市公司收購管理辦法（征求意見稿）》等一系列相關(guān)法規(guī)，但仍然存在漏洞較多、可操作性不強等缺陷，需要從以下方面加以充實完善：
�。�1）確定限制、禁止外資進入的行業(yè)部門。通常對涉及國家安全和經(jīng)濟技術(shù)全面進步的戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)應(yīng)當(dāng)限制較嚴，甚至完全禁止。除此之外，對受進口競爭壓力不大的產(chǎn)業(yè)也多加限制，因為這類行業(yè)基本上已經(jīng)實現(xiàn)了規(guī)模經(jīng)濟，企業(yè)并購的積極意義不大，反而容易形成壟斷和共謀等行為，從而損害消費者利益；對國際競爭較為激烈的產(chǎn)業(yè)則可以管制較寬，甚至可以給予鼓勵。
�。�2）在準(zhǔn)許外資進入的行業(yè)部門，外資并購不得形成壟斷風(fēng)險。
（3）外資并購不得削弱我國自主技術(shù)創(chuàng)新。
（4）清理創(chuàng)業(yè)投資管理政策，嚴格落實享受高技術(shù)風(fēng)險投資優(yōu)惠政策的資格認定。只有對新創(chuàng)高技術(shù)企業(yè)開展投資的基金才能享受高技術(shù)風(fēng)險投資的優(yōu)惠政策，對發(fā)展后期階段企業(yè)開展各類并購業(yè)務(wù)的基金不能享受上述政策優(yōu)惠。
�。�5）嚴禁外資并購中的商業(yè)賄賂行為（如果存在的話）。
此外，我們還需要從兩個方面消除扭曲外資并購市場的政策性因素。其一是取消對外資的超國民待遇，從根本上消除企業(yè)管理層等當(dāng)事各方的“監(jiān)管套利”動機。其二是進一步改革完善地方財稅制度和投資制度，充實地方財力，遏制地方政府的投資狂熱。因為不少骨干國有企業(yè)本來可以辦好，但因為受到地方政府無止境的索取而衰落，然后又被當(dāng)作包袱一賣了之。一些地方政府之所以這樣做，部分原因是目前的分稅制不夠完善，地方政府事權(quán)過多而財權(quán)過少，且大規(guī)模投資創(chuàng)造“政績”的動機強烈，便竭澤而漁地“開發(fā)”一切財源，推卸社會責(zé)任。如果在保證中央財力適度集中的前提下充實地方財力，遏制地方政府的投資狂熱，就能夠從根本上削弱、消除地方政府那樣做的動機。
在反思外資的社會潮流中，我們需要防止從“外資崇拜”的幼稚狂熱跳到另一個極端。對外資進入應(yīng)當(dāng)作出適當(dāng)限制，但無需無限擴大限制、禁止外商投資類產(chǎn)業(yè)的清單；管得太多，結(jié)果就是什么都管不好。我們?nèi)匀粦?yīng)當(dāng)漸進有序地適度擴大對外開放，更深入地參與國際經(jīng)濟競爭；我們反思外資作用的目的不是關(guān)閉中國市場，而是為了糾正注定不可持續(xù)的偏頗招商引資方式。而且，不排除有的人宣揚、夸張外資威脅的目的是排斥競爭對手，以便自己廉價取得轉(zhuǎn)制的國有企業(yè)資產(chǎn)，我們不應(yīng)縱容這種扭曲公開、公平市場規(guī)則的行為。
�。ㄗ髡吖┞氂谏虅�(wù)部國際貿(mào)易經(jīng)濟合作研究所）
