「摘　要」　風(fēng)險投資是一種由職業(yè)金融家向新創(chuàng)的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)/產(chǎn)業(yè)（一般屬于高科技性質(zhì)）投入權(quán)益資本的行為。本文首先分析了風(fēng)險投資的基本特征，然后闡述了我國發(fā)展風(fēng)險投資的重要意義，根據(jù)當(dāng)前我國風(fēng)險投資發(fā)展中存在的問題，進(jìn)而從資金來源，政府支持、法律保障、撤出機制四個方面提出進(jìn)一步發(fā)展我國風(fēng)險投資的構(gòu)想。

　　1998年3月，在全國政協(xié)九屆一次會議上，由民建中央提交的《關(guān)于盡快發(fā)展我國風(fēng)險投資事業(yè)的提案》，由于立意高，份量重，被列入全國政協(xié)“一號提案”，在國內(nèi)引起了較大的反響。自此，風(fēng)險投資在我國開始急劇升溫，同知識經(jīng)濟(jì)一樣，在我們進(jìn)入新的世紀(jì)的時候，它開始堂而皇之地登上我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大舞臺，并將發(fā)揮越來越重要的作用。

　　一、風(fēng)險投資的戰(zhàn)略意義和作用

　　（一）風(fēng)險投資的基本內(nèi)涵

　　對國內(nèi)大多數(shù)人來說，風(fēng)險投資恐怕還是一個陌生的概念。一提起風(fēng)險投資，可能會有許多人把它和股票投資、基金投資等聯(lián)系在一起。的確，無論是股票投資還是基金投資都具有一定風(fēng)險，因此給它們戴上風(fēng)險投資的帽子似乎沒有什么不妥。但是我們這里指的風(fēng)險投資卻有著特別的意義。

　　根據(jù)美國全美風(fēng)險投資協(xié)會的定義，風(fēng)險投資是由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本的行為；根據(jù)歐洲風(fēng)險投資協(xié)會的定義，風(fēng)險投資是一種由專門的投資公司向具有巨大發(fā)展?jié)摿Φ某砷L型、擴張型、重組型的未上市企業(yè)提供資金支持并輔之以管理參與的行為；聯(lián)合國經(jīng)濟(jì)合作和發(fā)展組織24個工業(yè)發(fā)達(dá)國家在1983年召開的第二次投資方式研討會上認(rèn)為，凡是以高科技與知識為基礎(chǔ)，生產(chǎn)與經(jīng)營技術(shù)密集的創(chuàng)新產(chǎn)品或服務(wù)的投資，都可視為風(fēng)險投資；《關(guān)于盡快發(fā)展我國風(fēng)險投資事業(yè)的提案》中認(rèn)為，風(fēng)險投資是一種把資金投向蘊藏著失敗危險的高技術(shù)及其產(chǎn)品的研究開發(fā)領(lǐng)域，旨在促進(jìn)高技術(shù)成果盡快商品化，以取得高資本收益的投資行為。

　　就風(fēng)險投資的實踐來看，它主要選擇未公開上市的有高增長潛力的中小型企業(yè)，尤其是創(chuàng)新性或高科技導(dǎo)向的企業(yè)，以可轉(zhuǎn)換債券，優(yōu)先股、認(rèn)股權(quán)的方式參與企業(yè)的投資，同時參與企業(yè)的管理，使企業(yè)獲得專業(yè)化的管理及充足的財務(wù)資源，促進(jìn)企業(yè)快成長和實現(xiàn)目標(biāo)。在企業(yè)發(fā)展成熟后，風(fēng)險資本通過資本市場轉(zhuǎn)讓企業(yè)的股權(quán)獲得較高的回報，風(fēng)險投資不同于一般投資，有其自身的特點：繼而進(jìn)行新一輪投資運作。

　　1 高風(fēng)險性，高收益性

　　風(fēng)險投資的高風(fēng)險性是與其投資對象相聯(lián)系的。傳統(tǒng)投資的對象往往是成熟的產(chǎn)品，具有較高的社會地位和信譽，因而風(fēng)險很小。而風(fēng)險的對象則是剛剛起步或還沒有起步的高技術(shù)中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新活動，它看重的是投資對象潛在的技術(shù)能力和市場潛力，因此具有很大的不確實性即風(fēng)險性。這種風(fēng)險由于來源于技術(shù)風(fēng)險和市場接納風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險等風(fēng)險的串聯(lián)組合，因此就表現(xiàn)出一著不慎、滿盤皆輸?shù)母唢L(fēng)險性。在美國硅谷，有一個廣為流傳的所謂“大拇指定律”，即如果風(fēng)險資本一年投資10家高科技創(chuàng)業(yè)公司，在5年左右的發(fā)展過程中，會有3家公司垮掉；另有3家停滯不前；有3家能夠上市，并有不錯的業(yè)績；只有1家能夠脫穎而出，迅速發(fā)展，成為一顆耀眼的明星，給投資者以巨額回報，而這家企業(yè)就成為“大拇指定律”中的“大拇指”，據(jù)統(tǒng)計，美國風(fēng)險投資基金的投資項目中有50%左右是完全失敗的，40%是不賺不賠或有微利，只有10%是大獲成功。

　　與高風(fēng)險相聯(lián)系的是高收益，風(fēng)險投資是一種著眼于未來的戰(zhàn)略性投資。投資家們對于所投資項目的高風(fēng)險性并非視而不見，而是因為風(fēng)險背后蘊含的巨額利潤即預(yù)期的高成長，高增值是其投資的動因。風(fēng)險投資作為一種經(jīng)濟(jì)機制之所以經(jīng)受很長時間考驗，并沒有因為高風(fēng)險而衰敗沒落，反而愈顯蓬勃發(fā)展之勢，關(guān)鍵是其利潤所帶來的補償甚至超額機制。一般來說，投資于“種子”式創(chuàng)立期的公司，所要求的年投資回報率在40%左右；對于成長中的公司，年回報率要求在30%左右；對于即將上市的公司，要求有20%以上的回報率。這樣才能補償風(fēng)險，否則不會進(jìn)行投資。投資額一般占風(fēng)險企業(yè)股份的20-30%通常不進(jìn)行控股，以分散投資、規(guī)避風(fēng)險。風(fēng)險投資家的目標(biāo)毛利率為40-50%以上，稅后凈利潤率為10%以上，期望幾年后公司上市時以15倍以上的市盈率套現(xiàn)，獲取高額回報。雖然風(fēng)險投資的成功率較低，但一旦成功，一般足以彌補因為投資失敗而所招致的損失，美國1996年風(fēng)險投資的回報率為19.7%，英國則為42.9%.風(fēng)險投資所追求的收益，一般不是體現(xiàn)為紅利，而是在風(fēng)險資本退出時的資本增值，即追求資本利得。而資本收益稅又低于公司所得稅，從而低稅率使投資產(chǎn)生更大的收益。

　　2 風(fēng)險投資大都投向高技術(shù)領(lǐng)域

　　風(fēng)險投資是以冒高風(fēng)險為代價來追求高收益的，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)無論是勞動密集型的輕、紡工業(yè)還是資金密集型的重化工業(yè)，由于其技術(shù)、工藝的成熟性和產(chǎn)品、市場的相對穩(wěn)定，其風(fēng)險相對較小，是常規(guī)資本、大量集聚的領(lǐng)域，因而收益也就相對穩(wěn)定和平均。而高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，由于其風(fēng)險大，產(chǎn)品附加值高，因而收益也高，應(yīng)合了風(fēng)險投資的特點，因而成為風(fēng)險投資的熱點。據(jù)統(tǒng)計，美國1991年風(fēng)險投資約37%投向計算機領(lǐng)域，12%用于通信領(lǐng)域，11%用于醫(yī)療技術(shù)，12%用于電子工業(yè)，8%用于生物技術(shù)，只有約10%用于低技術(shù)領(lǐng)域。

　　3 風(fēng)險投資具有很強的參與性

　　與傳統(tǒng)工業(yè)信貸只提供資金而不介入企業(yè)或項目管理的方式不同，風(fēng)險投資者在向高技術(shù)企業(yè)投資的同時，也參與企業(yè)項目的經(jīng)營管理，因而表現(xiàn)出很強的“參與性”，風(fēng)險投資者一旦將資金投入高技術(shù)風(fēng)險企業(yè)，它與風(fēng)險企業(yè)就結(jié)成了一種風(fēng)險共擔(dān)，利益共享的共生體，這種一榮俱榮，一損俱損的關(guān)系，要求風(fēng)險投資者參與風(fēng)險企業(yè)全過程的管理。這對于風(fēng)險投資家自身的素質(zhì)要求很高，要求他不僅要有相當(dāng)?shù)母咝轮R，還必須掌握現(xiàn)代金融和管理知識，具有豐富的社會經(jīng)驗。

　　4 風(fēng)險資本的低流動性

　　風(fēng)險資本往往在風(fēng)險企業(yè)創(chuàng)立之初時就投入，直至公司股票上市之后，因而投資期較長，通常為4-8年。美國157家由風(fēng)險資本支持的企業(yè)的調(diào)查資料表明，風(fēng)險投資企業(yè)平均用30個月實現(xiàn)收支平衡，用75個月恢復(fù)原始股本價值。正因為此，人們將風(fēng)險資本稱為“有耐心和勇敢”的資金。另外在風(fēng)險資本最后退出時，若出口不暢，撤資將非常困難，這也使得風(fēng)險投資的流動性較低。

　　5 風(fēng)險投資有其明顯的周期性。

　　在創(chuàng)始階段，企業(yè)往往出現(xiàn)虧損，隨著開發(fā)成功和市場的不斷開拓，此時競爭者不多，產(chǎn)品能以高價格出售，因而可獲得高額利潤。當(dāng)新產(chǎn)品進(jìn)入成熟期，生產(chǎn)者逐漸增多，超額利潤消失，風(fēng)險投資者此時要清理資產(chǎn)，撤出資金去從事其他新項目風(fēng)險投資。

　?。ǘ┌l(fā)展風(fēng)險投資的意義和作用

　　1 發(fā)展風(fēng)險投資是適應(yīng)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢的需要

　　幾十年來，風(fēng)險投資以舉世矚目的業(yè)績開創(chuàng)了美國等國家的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，成為牽引這些國家經(jīng)濟(jì)、科技發(fā)展的“火車頭”、“創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)造奇跡”的化身，也使世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)出新的特征。先進(jìn)工業(yè)國家的經(jīng)驗告訴我們，發(fā)展高新技術(shù)及其產(chǎn)業(yè)是提高綜合國力的關(guān)鍵所在，而高新技術(shù)及其產(chǎn)業(yè)的發(fā)展又依賴于科技風(fēng)險投資事業(yè)的活力。因此中國必須加緊發(fā)展風(fēng)險投資事業(yè)，使中國經(jīng)濟(jì)匯入世界經(jīng)濟(jì)潮流，參與全球范圍的科技與經(jīng)濟(jì)競爭，否則仍會處于被動的局面。

　　2 發(fā)展風(fēng)險投資是促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化的需要

　　一個科研成果從最初構(gòu)想到形成產(chǎn)業(yè)，一般要經(jīng)過研究、開發(fā)、試點和推廣四個階段。風(fēng)險投資支持的重點是開發(fā)和試點這兩個階段。通常研究與開發(fā)所需資金量的比例是1：10，開發(fā)與試點所需資金量的比例也是1：10.由于這兩個階段風(fēng)險較大，收效較慢，資金需求量又較多，故銀行通常不愿提供貸款，一般投資者也不愿出資支持，因此科技成果的轉(zhuǎn)化迫切需要風(fēng)險投資給予支持。在我國科技成果轉(zhuǎn)化率十分低下，國家科技部和國家統(tǒng)計局提供的有關(guān)資料表明，我國每年僅專利技術(shù)就有7萬多項，但專利技術(shù)的實施率只有10%左右，科技成果轉(zhuǎn)化為商品并取得規(guī)模效益的比例約為10-15%，而發(fā)達(dá)國家這一比例一般為60-80%.雖然造成這一結(jié)果的原因很多，但缺乏風(fēng)險資金的支持不能說不是一個重要原因。據(jù)原國家科委《科技成果轉(zhuǎn)化的問題與對策》課題組所作的調(diào)查表明，在已經(jīng)轉(zhuǎn)化的成果中，風(fēng)險投資只占2.3%，而在美國則占到50%以上。因此大力發(fā)展風(fēng)險投資是加快我國科技成果轉(zhuǎn)化，實現(xiàn)科技經(jīng)濟(jì)一體化的需要。

　　3 發(fā)展風(fēng)險投資有助于發(fā)展社會主義市場經(jīng)濟(jì)

　　長期以來，我國的投資始終體現(xiàn)了政府行為，而風(fēng)險投資則使投資由政府行為轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌鲂袨?；風(fēng)險投資公司必須獨立承擔(dān)風(fēng)險，投資決策必須堅持市場導(dǎo)向，并善于在風(fēng)險和回報之間作出優(yōu)化抉擇；對被投資企業(yè)的篩選體現(xiàn)了市場競爭和優(yōu)勝劣汰的準(zhǔn)則；不僅如此，風(fēng)險投資也有利于提高全社會資源的利用效率，因為風(fēng)險投資家通過綜合評價，力求降低風(fēng)險，取得最佳效益，這就會促進(jìn)資源向優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)流動，從而也有利于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

　　二、風(fēng)險投資在我國的發(fā)展現(xiàn)狀及對策思考

　　美國是風(fēng)險投資發(fā)展最早的國家，以1946年世界上第一家風(fēng)險投資公司———美國研究與開發(fā)公司的成立為標(biāo)志，目前已有4000多家，投資額有600多億美元；日本在1995年7月就創(chuàng)立了一個風(fēng)險投資市場，聚集了1800多家風(fēng)險投資合同；英國是歐洲風(fēng)險投資業(yè)的“領(lǐng)頭羊”，其風(fēng)險投資額占全歐風(fēng)險投資總額的40—50%；法國于1998年7月?lián)芸?億法郎設(shè)立了“風(fēng)險投資國家基金”，以色列首席科學(xué)事務(wù)所僅1995年投向高新企業(yè)的風(fēng)險投資就達(dá)5億美元。與此同時，韓國、新加坡、臺灣、香港等地區(qū)也都在積極發(fā)展風(fēng)險投資業(yè)。我國的風(fēng)險投資始于80年代，在國家科委和銀行的支持下，相繼成立了中國新技術(shù)創(chuàng)新投資公司、中國招商技術(shù)有限公司等一批早期風(fēng)險投資企業(yè)。1991年國務(wù)院在《高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)若干政策的暫行規(guī)定》中指出，可以在高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)設(shè)立風(fēng)險投資基金或創(chuàng)辦風(fēng)險投資公司，1995年和1996年則再次強調(diào)了要發(fā)展科技風(fēng)險投資。最近一、二年來，特別是全國政協(xié)“一號提案”提出以來，全國各地掀起了一股發(fā)展風(fēng)險投資的熱潮。北京、深圳、上海、廣東、西安等地區(qū)更是抓住機遇，順應(yīng)潮流，建立自己的科技風(fēng)險投資業(yè)。但我們必須清楚地看到，由于各種原因，我國的風(fēng)險投資業(yè)經(jīng)歷了十多年的孕育期，至今尚未形成氣候。究其原因，起步階段的我國風(fēng)險投資業(yè)還存在著以下幾個問題：

　　1 社會對風(fēng)險投資的本質(zhì)、運行和增值機制以及它對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重大作用，還缺乏正確的認(rèn)識和了解。海灣戰(zhàn)爭使人們看到了高技術(shù)產(chǎn)業(yè)在國力競爭中的戰(zhàn)略意義，但高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展壯大離不開風(fēng)險投資的強大支撐尚未被人們普遍認(rèn)同。觀念的更新才能產(chǎn)生行為的創(chuàng)新，否則就談不上對風(fēng)險投資的理解和支持。

　　2 資本弱小，資金來源單一。目前我國風(fēng)險資本的主要來源仍是財政科技撥款和銀行科技開發(fā)貸款，投資主體單一。面對高新技術(shù)成果轉(zhuǎn)化須高投入，有高風(fēng)險、區(qū)區(qū)本金，捉襟見肘，如1990年，我國科技成果轉(zhuǎn)化約需要1257.3億元，而實際投入只有188.49億元，加之市場環(huán)境制約，三五年下來，大多步履艱難。

　　3 缺乏相應(yīng)的法律、法規(guī)、政策稅收環(huán)境。由于風(fēng)險投資還屬新生事物，過去在制定《公司法》、《合伙企業(yè)法》和《專利法》等法規(guī)時，尚未考慮到風(fēng)險投資的運作特點，因而現(xiàn)行有關(guān)法律與政策在許多方面不僅未能給風(fēng)險投資提供必要的法律保障，有時反而構(gòu)成法律與政策的障礙，例如《公司法》中關(guān)于有限責(zé)任公司或股份有限公司的規(guī)定：“以工業(yè)產(chǎn)權(quán)專有技術(shù)作價不能超過公司注冊資本的20%”，這明顯不符合風(fēng)險投資的現(xiàn)實情況，若能將這一比例提高至50%，則更能調(diào)動科技人員介入科技進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化階段的積極性。

　　4 我國的資本市場由于種種原因還十分薄弱，不僅缺乏健全的產(chǎn)權(quán)交易市場和股票交易市場，而且風(fēng)險投資企業(yè)上市發(fā)行股票也較為困難，從而使得風(fēng)險投資的資本退出機制難以建立起來，即便是成功的投資也很難做到高額收回。資本金實力弱，后續(xù)投資無以為繼，這種狀況顯然對風(fēng)險投資的良性循環(huán)造成了極大的困難。

　　5 缺少既有相應(yīng)科技知識、管理經(jīng)驗，又懂金融的復(fù)合型風(fēng)險投資人才。

　　針對上述問題，我國在發(fā)展風(fēng)險投資中應(yīng)盡快制定出有關(guān)法規(guī)和優(yōu)惠政策，使之健康發(fā)展。具體對策是：

　　1 拓寬資金來源，實行投資主體多元化，努力使民有資本在風(fēng)險投資中扮演重要角色。

　　我國在解決風(fēng)險資金補缺難題時，必須廣開投資渠道：原有的政府科技投資仍需保持和增加，特別要發(fā)揮政府投資的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的作用及對其他投資主體的市場導(dǎo)向作用；原有的銀行科技貸款仍要繼續(xù)向企業(yè)發(fā)放，使之成為風(fēng)險資本的一個相對穩(wěn)定的來源；企業(yè)特別是大中型企業(yè)和企業(yè)集團(tuán)要高瞻遠(yuǎn)矚的大膽投入，逐漸使企業(yè)投資成為風(fēng)險資本的一個重要來源；采取切實措施，創(chuàng)造條件，吸引總量達(dá)6萬億的民有資本流向風(fēng)險投資企業(yè)，使民有資本成為中國風(fēng)險投資的主要來源；要充分利用香港及其他國際金融市場，加大創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域吸引外資工作的力度，大力發(fā)展外資、中外合資創(chuàng)業(yè)基金，使外資成為風(fēng)險投資的重要來源。

　　2 制定有利于風(fēng)險投資的財政、稅收和金融政策。

　　風(fēng)險投資的迅速發(fā)展與政府的支持是分不開的。世界各國和地區(qū)為了鼓勵風(fēng)險投資業(yè)的發(fā)展，都制定了一些稅收優(yōu)惠政策，如美國政府為鼓勵風(fēng)險資本的發(fā)展，將長期資本利得稅率由49%降低到10%左右，使風(fēng)險投資迅猛增加。臺灣1983年頒布“風(fēng)險資本條例”，公司投資于風(fēng)險投資事業(yè)者，其投資收益免予計征當(dāng)年所得稅。新加坡政府規(guī)定，風(fēng)險投資最初5—10年完全免稅。我國也應(yīng)該研究制定支持風(fēng)險投資的財政稅收政策，同時，要對風(fēng)險投資貸款實行優(yōu)惠利率，積極探索建立風(fēng)險投資補償機制，如發(fā)行高科技債券，設(shè)立高科技發(fā)展風(fēng)險基金，推出高科技企業(yè)股票上市等。

　　3 加強風(fēng)險投資的立法工作，使風(fēng)險投資獲得法律上的保證

　　風(fēng)險投資涉及到向社會公眾籌資和向風(fēng)險投資企業(yè)投資兩個階段的行為，牽涉到較為復(fù)雜的關(guān)系，加上它本身的高風(fēng)險性質(zhì)，這就要求為它的運行建立一個完備的法律構(gòu)架。目前我國還缺少有關(guān)風(fēng)險投資企業(yè)和風(fēng)險投資基金等方面的法律，因此，必須要加強風(fēng)險投資的立法工作，研究制定完整的風(fēng)險資本市場法和監(jiān)管法規(guī)，并頒布與此相配套的政策措施，確認(rèn)對風(fēng)險投資企業(yè)的稅收優(yōu)惠，財政補貼和信用擔(dān)保制度，保護(hù)外債和民營資本的合法權(quán)益，為風(fēng)險投資的正常運作提供法律保障。

　　4 進(jìn)一步健全我國的資本市場，以確保風(fēng)險資本“進(jìn)得來，出得去”。風(fēng)險投資主要是以股份形式投資的，它要求產(chǎn)權(quán)清晰，確保利益。證券投資是風(fēng)險投資運行的基礎(chǔ)，它既是資金市場，也是產(chǎn)權(quán)市場，為確保公平交易，維護(hù)市場秩序，政府要制定法規(guī)予以保證。另外風(fēng)險投資作為一種中長期投資，其價值實現(xiàn)的主要途徑也是最佳途徑是實現(xiàn)公司上市，因此應(yīng)適當(dāng)放寬高新技術(shù)企業(yè)上市條件；設(shè)立第二板股票市場和場外市場，以建立有效的風(fēng)險投資退出機制。