2005年10月，證券法的修訂終于完成。股市的持續(xù)走低，使得社會上對這部法律的修訂期望很大，但事實(shí)上，此次修訂結(jié)果相當(dāng)保守和模糊，幾乎不涉及體制上的創(chuàng)新。對于金融混業(yè)經(jīng)營、證券衍生品種交易、場外交易等國外已推行多年，而我國現(xiàn)在還沒有開展起來、仍然在爭議過程中的規(guī)則，僅在原法條的基礎(chǔ)上增加“國務(wù)院另有規(guī)定的除外”等類似模糊語句，沒有任何實(shí)質(zhì)性、具體性的推動。盼望通過證券法的修訂刺激股市復(fù)蘇上揚(yáng)的人不免有些失望。不過，相對于1998年為應(yīng)對亞洲金融危機(jī)而制定的過渡期的證券法，此次修訂還是對十幾年來的證券風(fēng)云有所反映和推進(jìn)。此次證券法修訂的初衷是完善上市公司信息披露制度，健全證券公司內(nèi)部控制機(jī)制，加強(qiáng)對中小投資者的保護(hù)，完備證券發(fā)行、交易、登記結(jié)算制度，強(qiáng)化法律責(zé)任，力求推動建立多層次的資本市場體系。對于還沒有上市但希望嘗試的公司，以及已經(jīng)在股市上抖過精神的上市公司而言，有以下幾個(gè)方面應(yīng)予關(guān)注。
證券發(fā)行
所有想要公開發(fā)行證券的公司都要經(jīng)過發(fā)行審核這第一關(guān)。為了提高上市公司質(zhì)量，把好第一關(guān)，新證券法在原有的報(bào)送一系列文件、符合一定的經(jīng)營財(cái)務(wù)要求和無重大違法行為等條件的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步完善了發(fā)行核準(zhǔn)制，而且建立了以下三個(gè)制度，加強(qiáng)發(fā)行管理。
�。ㄒ唬┙⒆C券發(fā)行上市保薦制度
為了進(jìn)一步完善股票發(fā)行管理體制，發(fā)行人申請公開發(fā)行證券并采取承銷方式的，還必須聘請具有保薦資格的機(jī)構(gòu)擔(dān)任保薦人。保薦人履行審慎核查發(fā)行人的申請文件和信息披露資料，督導(dǎo)發(fā)行人規(guī)范運(yùn)作的職責(zé)。實(shí)質(zhì)上，保薦人是發(fā)行人的擔(dān)保人，不僅擔(dān)保其發(fā)行時(shí)的質(zhì)量，還承擔(dān)發(fā)行人在后期市場運(yùn)作過程中承擔(dān)民事責(zé)任時(shí)的連帶責(zé)任，除非能證明自己無過錯(cuò)。申請證券上市交易的股份有限公司也必須聘請保薦人。保薦人的資格由證監(jiān)會規(guī)定，但門檻非常高，無論在信譽(yù)方面還是資金方面都要有雄厚的實(shí)力，否則不足以起到擔(dān)保作用，不能給投資者充足的信心。事實(shí)上，這個(gè)制度不僅將發(fā)行審核委員會的審核職能分了一部分給市場，也將上市后的監(jiān)管職責(zé)分了一部分給保薦人。實(shí)踐中這個(gè)制度已經(jīng)施行了，保薦人多數(shù)由證券公司擔(dān)任。大慶聯(lián)誼石化股份有限公司虛假陳述侵權(quán)賠償案中，申銀萬國證券公司就作為保薦人承擔(dān)了連帶賠償責(zé)任。
�。ǘ┌l(fā)行申請文件的預(yù)披露制度
為加強(qiáng)社會公眾監(jiān)督，提高發(fā)行審核的透明度，防范發(fā)行人采取虛假手段騙取發(fā)行上市資格，要求首次公開發(fā)行證券的申請人，在向證監(jiān)會提交申請文件后，預(yù)先披露申請發(fā)行上市的有關(guān)信息，如不論發(fā)行審核委員會（發(fā)審委）是否核準(zhǔn)發(fā)行。申請文件的預(yù)披露，可以拓寬社會監(jiān)督的渠道，有利于提高上市公司的質(zhì)量。這個(gè)制度和保薦人制度的設(shè)計(jì)原理是一致的，希望通過市場和投資人自己的判斷，再加上發(fā)審委專家的審核，最大限度地保證上市公司的質(zhì)量和信譽(yù)，提高投資者信心，維護(hù)市場的良性可持續(xù)發(fā)展。
�。ㄈ┰黾恿税l(fā)行失敗制度
既然給了投資者和市場事先的知情權(quán)、選擇權(quán)，那么就有可能出現(xiàn)發(fā)行失敗的例子。雖然發(fā)審委核準(zhǔn)了、保薦人也寫了保薦書，可是投資者不認(rèn)可。如果股票發(fā)行采取代銷方式，代銷期滿，向投資者出售的股票數(shù)量未達(dá)到擬公開發(fā)行股票數(shù)量的70％，則發(fā)行失敗。其后果是發(fā)行人要按照發(fā)行價(jià)并加算銀行同期存款利息返還股票認(rèn)購人，不能讓投資者賠到里邊。
證券上市和交易
公司證券發(fā)行核準(zhǔn)了，再與證券交易所簽訂上市協(xié)議。證券上市交易，公司就變成了上市公司。上市公司當(dāng)然要符合一系列的條件、報(bào)送一堆文件。新證券法與原證券法（包括原公司法）規(guī)定的不同處有以下幾個(gè)方面。
�。ㄒ唬┕媸马�(xiàng)增多
簽訂上市協(xié)議的公司，還必須公告申請文件和一些事項(xiàng)。增加公告的事項(xiàng)：一是公司的實(shí)際控制人；二是董事、監(jiān)事、高級管理人員的姓名及其持有本公司股票和債券的情況。近年來，上市公司控股股東或者實(shí)際控制人通過各種手段掏空上市公司，董事、監(jiān)事、高級管理人員不勤勉盡責(zé)甚至弄虛作假，損害上市公司和中小投資者合法權(quán)益的事件時(shí)有發(fā)生，嚴(yán)重影響了投資者對證券市場的信心，必須讓投資者對他們的情況盡可能地了解，以方便監(jiān)督。當(dāng)然，新證券法還增加規(guī)定了上述人員的誠信義務(wù)和法律責(zé)任。
（二）增加規(guī)定暫停上市和終止上市的情形
實(shí)踐中，已經(jīng)采取措施改變了上市公司有進(jìn)無出、有生無死的不合理狀態(tài)，上市公司的退市也已有先例，新證券法以法律的形式明確了暫停和終止上市的條件。一方面增強(qiáng)上市公司的危機(jī)意識，另一方面也約束了監(jiān)管部門的自由裁量，增加了監(jiān)管的透明度。同時(shí)，如果上市公司不服證券交易所作出的暫停和終止上市的決定，可以向證券交易所設(shè)立的復(fù)核機(jī)構(gòu)申請復(fù)核。這個(gè)救濟(jì)機(jī)制的有效性可商榷，但畢竟提供給上市公司一個(gè)自救的機(jī)會。
�。ㄈ┬畔⑴兜膬�(nèi)容有所增加
真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的持續(xù)信息披露是證券市場存在的根基。新證券法增加規(guī)定：公司涉嫌犯罪被司法機(jī)關(guān)立案調(diào)查，公司董事、監(jiān)事、高級管理人員涉嫌犯罪被司法機(jī)關(guān)采取強(qiáng)制措施也應(yīng)作為上市公司應(yīng)當(dāng)披露的重大事件。近年來，上市公司及其管理人員涉嫌犯罪的不在少數(shù)，如伊利股份、科龍公司等。無論案件的判決結(jié)果如何，對于上市公司的經(jīng)營、業(yè)績、市價(jià)和投資者的信心都會產(chǎn)生重大影響，不能等水落石出、真相大白了才告訴投資者。雖然對于公司總是“家丑不可外揚(yáng)”，但從保護(hù)投資者、提升投資者信心、維護(hù)市場秩序的角度必須披露，否則，投資者就可能被套牢了。
�。ㄋ模┮�(guī)定內(nèi)幕交易、操縱市場和欺詐客戶行為的民事賠償責(zé)任
原證券法對于內(nèi)幕交易、操縱市場和欺詐客戶等禁止交易行為僅規(guī)定了行政責(zé)任，即由監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)對其進(jìn)行罰款等，但是上述行為侵犯的不僅是國家證券管理制度和市場秩序，還有廣大投資者的權(quán)益。由于法律的缺位，早期的億安科技案中，當(dāng)時(shí)證監(jiān)會對該公司施以巨額罰款，該公司所有的資產(chǎn)都加上也不足以付清，根本無法執(zhí)行，而廣大的投資者卻分文賠償拿不到，市場的公正性和政府的監(jiān)管導(dǎo)向受到質(zhì)疑，直接影響了投資者信心。在多方面推動下，法院已經(jīng)開始受理投資者的民事賠償訴訟請求，例如大慶聯(lián)誼等案件。這次證券法中除明確上市公司等應(yīng)當(dāng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任外，還規(guī)定了民事賠償優(yōu)先受償?shù)脑瓌t，體現(xiàn)了對投資者的保護(hù)。另外，欺詐客戶中特別增加了利用傳播媒介或者通過其他方式提供、傳播虛假或者誤導(dǎo)投資者信息的情形，以遏制目前股評人通過新聞媒介，與莊家串通，故意發(fā)布虛假信息，操縱股市，誤導(dǎo)投資者的惡劣現(xiàn)象。
證券公司監(jiān)管
證券公司在我國證券市場上扮演著經(jīng)紀(jì)人、承銷人、保薦人、投資顧問和資產(chǎn)管理人等各種角色，發(fā)揮著非常重要的作用。因此加強(qiáng)證券公司監(jiān)管，是保證客戶資產(chǎn)安全，防范證券市場風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措。近年來，證券公司風(fēng)險(xiǎn)不斷暴露，主要是內(nèi)控制度不嚴(yán)，大量挪用客戶交易結(jié)算資金，嚴(yán)重?fù)p害投資者利益，影響了證券市場的穩(wěn)定。新證券法要求：一是證券公司以5000萬元人民幣作為最低注冊資本，根據(jù)業(yè)務(wù)不同而增加，并且注冊資本必須是實(shí)繳資本；二是證券公司必須取得經(jīng)營證券業(yè)務(wù)許可證，才能經(jīng)營證券業(yè)務(wù)；三是證券公司應(yīng)繳納資金設(shè)立證券投資者保護(hù)基金；四是證券公司應(yīng)當(dāng)采取有效隔離措施，防范公司與客戶、不同客戶之間的利益沖突；五是證券公司不得將客戶的交易結(jié)算資金和證券歸入其自有財(cái)產(chǎn)，嚴(yán)禁任何機(jī)構(gòu)或者個(gè)人以任何形式挪用客戶交易結(jié)算資金和客戶證券賬戶名下的債券、基金、股票等證券資產(chǎn)；六是要求證券公司必須將客戶的交易結(jié)算資金存放在商業(yè)銀行，以每個(gè)客戶的名義單獨(dú)立戶管理。
證券法律責(zé)任
無論是上市公司還是非上市公司，都應(yīng)當(dāng)十分關(guān)注新證券法對法律責(zé)任的補(bǔ)充、完善，這是相對于原證券法的一大進(jìn)步。新證券法從五個(gè)方面增加了相應(yīng)的規(guī)定：一是明確規(guī)定證券發(fā)行與交易中的賠償責(zé)任；二是追究控股股東或?qū)嶋H控制人的民事責(zé)任和行政責(zé)任，如證券發(fā)行申請經(jīng)核準(zhǔn)后，發(fā)現(xiàn)不符合法律、行政法規(guī)規(guī)定條件的，發(fā)行人的發(fā)起人、股東、實(shí)際控制人有過錯(cuò)的應(yīng)當(dāng)承擔(dān)連帶責(zé)任，并可處罰款直至追究刑事責(zé)任；三是增加證券公司的責(zé)任規(guī)定，包括違法承銷、未依法履行保薦職責(zé)、未按規(guī)定報(bào)送文件或保存資料等情形下的責(zé)任；四是加大上市公司、證券公司有關(guān)高級管理人員和直接責(zé)任人員的責(zé)任，規(guī)定了對機(jī)構(gòu)和個(gè)人的“雙罰制”，發(fā)行人有欺詐發(fā)行、虛假陳述的，證券公司有違規(guī)從事承銷、保薦的，對其負(fù)有責(zé)任的高級管理人員和直接責(zé)任人員也可給予警告、罰款等處罰，甚至追究其刑事責(zé)任；五是規(guī)定了證券市場禁入制度，對嚴(yán)重違法人員禁止其在一定期限直至終身不得從事證券業(yè)務(wù)或者不得擔(dān)任上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員職務(wù)。
分業(yè)與混業(yè)經(jīng)營管理的爭論
如果有公司希望進(jìn)軍證券等金融領(lǐng)域，不是以上市公司的身份，而是以金融從業(yè)者的身份，那么就必須關(guān)注此次證券法修改中對分業(yè)與混業(yè)經(jīng)營的討論。原證券法規(guī)定了證券業(yè)和銀行業(yè)、信托業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理的模式，證券公司與銀行、信托、保險(xiǎn)業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)分別設(shè)立。但是，隨著金融改革不斷深化，過去實(shí)行嚴(yán)格分業(yè)經(jīng)營的做法在實(shí)踐中已經(jīng)開始被突破，目前已經(jīng)出現(xiàn)在集團(tuán)控股下分設(shè)銀行、證券、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的模式，而且最近國務(wù)院已經(jīng)批準(zhǔn)商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司試點(diǎn)，批準(zhǔn)保險(xiǎn)資金按一定比例直接進(jìn)入資本市場，這些做法都已突破分業(yè)經(jīng)營的限制。根據(jù)實(shí)踐需要，新證券法已為今后混業(yè)的金融改革留下了空間，在原條款不動的基礎(chǔ)上增加了“國家另有規(guī)定的除外”。關(guān)鍵是如何理解混業(yè)，集團(tuán)下設(shè)不同領(lǐng)域的子公司，涉足不同的金融行業(yè)，這種模式是沒有問題的，只要子公司是獨(dú)立的法人，財(cái)務(wù)分立就不違背法律規(guī)定。
